CORREO MONETRIA E MERCADO DE CAPITAIS A EXPERINCIA BRASILEIRA

FRANCISCO VIDAL LUNA THOMAZ DE AQUINO NOGUEIRA NETO

Professores da Faculdade de Economia e Administrao da Universidade de So Paulo

TRABALHO APRESENTADO PELA BOLSA DE VALORES DE SO PAULO NA V ASSEMBLIA GERAL ORDINRIA DA FEDERACIN IBEROAMERICANA DE BOLSA DE VALORES BUENOS AIRES ARGENTINA OUTUBRO 1978

BOLSA DE VALORES DE SO PAULO

LUNA, Francisco Vidal & NOGUEIRA NETO, Thomaz de Aquino. Correo Monetria e Mercado de Capitais. A Experincia Brasileira. So Paulo, Bolsa de Valores de So Paulo, 1978, 90 p. Publicado tambm nos Anais da V Asamblea General de la Federacin Ibero Americana de Bolsas de Valores (FIABV), Buenos Aires, p. 345430, 1978.

NDICE

INTRODUO ................................................................................................................... 03

1. ANTECEDENTES DAS REFORMAS INSTITUCIONAIS ............................................. 04

2. REESTRUTURAO DO SISTEMA ............................................................................ 22

3. CORREO MONETRIA E MERCADO DE CAPITAIS............................................. 32

4. CONSIDERAES FINAIS ......................................................................................... 46

ANEXO 1 - FORMA DE REAJUSTE DA ORTN E DA UPC .............................................. 48

ANEXO 2 - INTRODUO DA INDEXAO CONTABILIDADE DAS EMPRESAS ..... 52

ANEXO 3 - FUNDOS DE POUPANA COMPULSRIA.................................................. 54

ANEXO 4 - FORMAS DE REAJUSTE SEMI AUTOMTICAS .......................................... 58

INTRODUO A experincia brasileira, onde apesar de uma persistente inflao, criou-se um sofisticado Mercado de Capitais, baseado em amplo sistema de Correo Monetria, tem sido objeto de amplo debate. inegvel a importncia da correo monetria na estruturao do mercado financeiro e de capitais implantados, mas tambm se tem tornado evidente que o sistema, operando simultaneamente com duas unidades de conta, uma nominal (cruzeiro) e outra real (U.P.C.), com as quais se realizam contratos, torna-se instvel, principalmente nas fases de mudana na tendncia inflacionria. Pretende-se com este trabalho discutir algumas questes quanto convivncia entre a correo monetria e o mercado de capitais, bem como relatar como o sistema foi implantado no pas e sua situao atual. Com tal objetivo o estudo inicia-se com uma rpida caracterizao da economia pr-l964. Nesse captulo (Antecedentes das Reformas Institucionais), mostram-se as dificuldades de implantao de um mercado de crdito de mdio e longo prazo no Pas, em um ambiente cronicamente inflacionrio, dado o arcabouo institucional existente. No segundo captulo (Reestruturao do Sistema) relatam-se as principais reformas institucionais levadas a efeito no perodo ps-1964, em particular na sua fase mais frtil, que correspondeu ao trinio 1964-1966. Nesse captulo se procura tambm demonstrar a dinmica do sistema, com suas reformas complementares bem como os significativos resultados econmicos obtidos at 1973. No captulo trs (Correo Monetria e Mercado de Capitais), apresenta-se uma discusso terica sobre alguns aspectos da correo monetria e posteriormente analisase o caso brasileiro, em particular a partir de 1974. O recrudescimento inflacionrio mostrou que o mercado financeiro e de capitais da forma como foi implantado extremamente instvel e tende a concentrar nas mos do Estado parcelas crescentes da poupana financeira do pas. Por fim, o trabalho contem alguns anexos, que tratam de forma descritiva alguns aspectos especficos: as formas de clculo da ORTN e UPC; outros tipos de reajustes no automticos; introduo da indexao contabilidade das empresas e fundos de poupana compulsria.

1. ANTECEDENTES DAS REFORMAS INSTITUCIONAIS (1947-1963) Para que possamos entender convenientemente a profundidade das mudanas institucionais levadas a efeito na rea econmico-financeira ao longo dos ltimos quatorze anos, faz-se necessrio a apresentao, ainda que suscita, de um panorama da economia brasileira ao longo da dcada de cinqenta e primeiros anos da dcada de sessenta. A dcada de cinqenta foi marcada pelo predomnio de uma poltica sistemtica de industrializao, posta em prtica via substituio de importaes. A escassez de divisas com a qual se confrontou o pas nos anos finais da dcada de quarenta, levou implantao de um sistema seletivo de importaes, privilegiando mquinas e equipamentos e penalizando a importao de bens de consumo no essenciais. Criavase assim um forte estmulo cambial e de reservas de mercado, implantao interna de uma indstria de bens de consumo, sobretudo durveis.1 O perodo 1947 a 1956, apresentou taxas de crescimento do produto de 6,4% ao ano, em mdia, com um desempenho do setor industrial, da ordem de 8,2%. (Quadro 1.1) Na segunda metade da dcada de 50, esse processo intensificou-se com uma poltica de rpida industrializao, tanto no setor de bens de consumo durveis talvez seu elemento mais dinmico como na indstria de bens de capital. Esse perodo correspondeu a uma fase de euforia desenvolvimentista, durante a qual se realizaram projetos governamentais de vulto com a rpida construo de Braslia, obras rodovirias e outros importantes investimentos em infra-estrutura. A evoluo do produto apresentou taxas superiores a 8% nesse perodo (1957 a 1961), com o setor industrial expandindo-se mais de 10% ao ano, contra menos de 6% do setor agrcola. (Quadro 1.1 e 1.2) Entretanto, medida que se obtinha tais resultados, o processo gerava graves distores. O Estado, impossibilitado de ampliar sua receita tributria e de mobilizar considerveis recursos para investimentos, ampliava seus dficits oramentrios, que alcanaram 5% do PIB nos primeiros anos da dcada de 60. O prprio processo de substituio de importaes parecia chegar ao seu esgotamento, pois a pauta de importaes tornava-se extremamente rgida. A insuficincia de recursos internos e externos levava o Tesouro a recorrer ao mecanismo emissor, como forma de financiar as atividades produtivas. Isso reforou as presses inflacionrias j existentes e que levaram a taxa de aumento de preos ao nvel de 51% (1962) e 75% (1963), contra uma taxa mdia inferior a 20% no transcorrer da dcada de cinqenta. (Quadro 1.3) Quanto ao produto interno bruto, que apresentara um crescimento mdio superior a 7% entre 1947 e 1961, reduziu-se para 5,2% e 1,2% ao ano, respectivamente, em 1962 e 1963. (Quadro 1.1)

Para uma anlise em profundidade do processo de substituio de importaes vide Tavares, Maria da Conceio Da Substituio de Importaes ao Capitalismo Financeiro, Zahar Editores, Rio de Janeiro, 1973. 4

O clima inflacionrio existente, que tornava crticas as questes distributivas, contribua para a criao de um clima de efervescncia poltica. Foi nesse quadro que se instaurou o novo governo em 1964, em condies propcias para alcanar os objetivos aos quais se propunha, de reordenamento econmico e financeiro do pas. Procurava-se com isso retornar s altas taxas de crescimento do produto e reduzir o ritmo inflacionrio, conter os dficits oramentrios, criar um efetivo mercado de capitais e ampliar as exportaes. 1.1. MERCADO FINANCEIRO E DE CAPITAIS

1.1.1. MERCADO DE CRDITO A LONGO PRAZO O Brasil enfrentou durante longos anos graves distores em sua economia em decorrncia das altas taxas inflacionrias, de uma Lei de Usura (de 1933) que limitava os juros contratuais a 12% ao ano e de um controle de preos que impedia que uma srie de preos politicamente administrados acompanhasse as prprias taxas de inflao. Na medida em que a Lei de Usura fosse seguida, e ocorrendo taxas de elevao de preos superiores a 12%, davam-se transferncias de renda entre credores e devedores, a favor destes ltimos. Apesar dos artifcios criados para superar as limitaes impostas pela Lei de Usura, a situao existente reduzia a capacidade do mercado de capitais de promover a transferncia voluntria de recursos entre unidades deficitrias e superavitrias em termos de poupana e investimento. No perodo analisado desapareceu praticamente o mercado privado de longo prazo. Assim, os investimentos realizavam-se essencialmente com autofinanciamento, que representava a principal fonte de obteno de recursos por parte das empresas, recursos pblicos e capitais externos. Com a carncia de recursos mobilizveis via Mercado de Capitais, e dadas as necessidades de volumosos recursos para atender os macios investimentos realizados pelo poder pblico, o Estado utilizava-se largamente do mecanismo emissor para seu financiamento, o que lhe permitiu ampliar sua participao no total dos investimentos do Pas, de 22,8% no trinio 1947/1949 para 36,9% no perodo 1958/1960. Dessa forma, em treze anos, a participao do Estado no comando de investimentos elevou-se em mais de 60%. (Quadro 1.4) Duas causas podem ser apontadas como exercendo influncia nesse processo. Por um lado, o esforo de crescimento rpido exigia obras de infra-estrutura de grande porte e prolongada maturidade, que no atraiam o setor privado. Por outro lado, o prprio processo inflacionrio impedia, ou dificultava, a formao de um mercado de capitais, onde os recursos de mdio e longo prazo pudessem ser canalizados para os setores que desejassem capital para investimento. Mesmo o setor privado recorria s Agncias Estatais que se constituam nas nicas que dispunham de recursos de longo prazo e que, graas a lei de usura, operavam tradicionalmente com taxas de juros reais negativas. Havendo um excesso de demanda por crdito, taxas negativas prevalecentes, somente alguns segmentos, geralmente com influncia poltica, tinham acesso a essas fontes privilegiadas de crdito. Um rgo estatal importante na mobilizao de recursos de longo prazo era o Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico BNDE. Criado em 1952, destinava-se a ampliar a capacidade governamental de mobilizar recursos que seriam orientados tanto para investimentos pblicos como privados. Uma de suas principais fontes de recursos constitua-se no Fundo de Reaparelhamento

Econmico, representado por um emprstimo compulsrio, na forma de adicional do Imposto de Renda, e que atingia tanto as pessoas fsicas como jurdicas. Nessa primeira fase, o BNDE concentrou-se principalmente no financiamento de projetos governamentais, levados a efeito por rgos oficiais da administrao direta e indireta; ao longo do perodo l952-1964, cerca de 90% dos recursos desse Banco foram orientados para o setor pblico. (Quadro 1.5) Srias distores ocorriam no pas como reflexo da tentativa governamental de controlar politicamente os preos a nveis abaixo da prpria inflao e que limitavam as possibilidades de investimentos do setor privado. Uma delas constitua-se no controle dos aluguis, que ocorreu ao longo do perodo em estudo. A lei do inquilinato, de 1973, e uma srie de modificaes posteriores limitavam o reajuste dos aluguis. Tal fato, somado carncia de recursos de longo prazo disponveis para esse setor, desestimulava a indstria de construo e criava um crescente dficit habitacional no pas, embora os bens de raiz representassem uma das melhores formas da coletividade precaver-se contra a inflao.2 A indstria de construo residencial, a mais afetada pela limitao nos aluguis, apresentou um crescimento bastante tmido, quando comparada s indstrias de cimento e ao, produtos tambm utilizados na construo civil, que cresciam mais rapidamente graas demanda gerada pelas obras de infra-estrutura. (Quadro 1.6) Outra distoro que pode ser apontada era causada pela limitao nos reajustes das tarifas dos servios pblicos. Isso provocava a descapitalizao dessas empresas, situao que se tornava insustentvel para o setor privado, tornando frequentes as transferncias de empresas privadas, concessionrias de servios pblicos, para o controle estatal. Quando essas empresas pertenciam ao poder pblico, os sistemticos dficits operacionais representavam uma presso constante sobre o oramento governamental. Pelo Quadro 1.7 pode se ter uma idia da magnitude das subvenes operacionais do governo, quando comparadas ao valor do dficit do Tesouro. Essas relaes, entre 1960 e 1964 apresentaram-se ascendentes de 0,34% (1960) e 0,59% (1964). O setor mais representativo como demandante de subsdios pblicos eram os transportes ferrovirios, que absorviam nesse perodo uma parcela anual mdia superior a 60% do total das subvenes operacionais. Ao longo do perodo em anlise o setor pblico operou com um dficit oramentrio crescente, que de um percentual de 0,7% sobre o PIB, em 1953, atingiu nos primeiros anos da dcada de 60 uma taxa mdia de quase 5,0%, representando uma relao dficit de caixa/receita oramentria da ordem de cinqenta por cento. A dificuldade de ampliar sua receita tributria levava o Estado a dficits oramentrios crescentes. (Quadro 1.8) Como o pas convivia com taxas de inflao elevadas, e os ttulos da dvida governamental remuneravam taxa de 6% a 8% ao ano, nominal, sua aquisio voluntria era praticamente nula. Esses ttulos eram geralmente colocados na forma de emprstimos compulsrios, ou como alternativas aos recolhimentos obrigatrios dos bancos comerciais ordem das Autoridades Monetrias. A impossibilidade de financiar seu elevado dficit atravs da emisso de ttulos da dvida obrigava o governo a emitir para atender suas necessidades de caixa. A capacidade emissora do Estado representou no perodo analisado uma importante fonte de renda para o Estado, que tributava a coletividade e suplementava a limitada
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Plano Decenal de Desenvolvimento Econmico e Social. Monetria, Creditcia e do Mercado de Capitais

Relatrio Preliminar sobre a Situao

capacidade de poupana e investimento do setor privado, fruto exatamente da sistemtica inflao do perodo. O Estado provocava uma poupana forada que lhe permitia desempenhar o papel de principal agente desenvolvimentista, investindo diretamente ou transferindo parte desses recursos para o segmento privado. O capital estrangeiro constituiu-se em outra importante fonte de capital de longo prazo no perodo estudado. O perodo 1947-1964 pode ser dividido em trs fases distintas quanto ao ingresso de capital estrangeiro. O primeiro perodo pode ser delimitado entre 1947 e 1955, quando o capital estrangeiro entrou no pas ainda em escala modesta. Nesses nove anos, ingressou um total da 2.388 milhes de dlares (sendo 77% capitais de emprstimo). No mesmo perodo, entre amortizao e rendimentos, saram do pas 1.833 milhes, ou seja uma entrada lquida de apenas 555 milhes no perodo (mdia anual de 61 milhes de dlares). (Quadro 1.9) A partir de 1956, quando se iniciou a fase de maior crescimento industrial no ps-guerra, incentivou-se o ingresso de capitais externos, tanto privados como oficiais. A entrada de capital oficial destinava-se tanto ao financiamento de projetos especficos como cobertura de dficits na balana de pagamentos. Estimulados pelo tratamento preferencial concedido ao capital externo e apesar da poltica cambial prevalecente taxa cambial rgida com o cruzeiro valorizado ingressaram volumosos recursos privados, principalmente para os setores da indstria mecnica, na forma de investimento direto. Assim, no perodo 1956/1961 entraram no pas 4.259 milhes de dlares e ocorreu uma sada de 2.937 milhes, verificando-se portanto no perodo um saldo de 1.322 milhes de dlares (mdia de 220 milhes). Esse perodo pode ser considerado uma fase importante no processo de abertura da economia brasileira ao capital estrangeiro que assumiu um papel de relevncia no setor industrial em expanso. A partir de 1962 impuseram-se restries entrada de capital externo, que imediatamente resultaram em uma drstica reduo no ingresso de recursos, em particular do capital de risco. E, como conseqncia, no perodo 1961/1965 deu-se uma sada lquida da ordem de 402 milhes de dlares.

1.1.2. MERCADO DE CRDITO DE CURTO PRAZO At 1964 o mercado financeiro no pas resumia-se ao crdito bancrio, essencialmente de curto prazo. Apesar da inflao, os depsitos vista mantiveram-se crescentes em termos reais no perodo estudado, pois embora o pblico procurasse evitar a manuteno de saldos monetrios, a rpida urbanizao, o crescimento da renda e a inexistncia de ativos financeiros com alta liquidez pressionavam no sentido contrrio. Adaptando-se inflao existente, os bancos comerciais reduziram seu prazo de operao, limitando-se a executar descontos, com prazos mximos de 90 a 120 dias. Do lado da captao, ocorreu uma gradativa retrao dos depsitos prazo, por iniciativa dos depositantes, que auferiam taxas de juros muito inferiores inflao. A participao dos depsitos a prazo, no total dos depsitos dos bancos comerciais reduziu-se sistematicamente de 28% em 1952 a 4,0% em 1965. (Quadro 1.10) medida em que a principal fonte de recursos dos Bancos Comerciais era constituda pelos depsitos vista sobre os quais inicialmente se pagava, uma taxa de juros insignificante legalmente estabelecida, e que mais tarde foi inclusive abolida surgiu dentro do sistema bancrio uma concorrncia desenfreada, onde cada instituio procurava prestar ao depositante a maior gama de servios possvel, para captar depsitos.

Paralelamente, deu-se uma acelerada expanso da rede de agncias bancrias, e uma gradativa fuso e incorporao de sedes. Enquanto em 1957 existiam 4.228 agncias, correspondentes a 393 matrizes, em 1965 existia um total de 7.070 agncias de 323 estabelecimentos bancrios. (Quadro 1.11) A expanso da rede ocorreu como um reflexo do processo de concorrncia bancria pelos depsitos do pblico. Tal processo ocorria sem preocupaes com os custos provocados pela expanso, pois os depsitos vista tinham custo zero e a taxa cobrada sobre os descontos situava-se em torno da taxa de inflao. Quanto maior o aumento de preos na economia maior o spread cobrado e portanto maiores os custos possveis de serem absorvidos pelos bancos. Apesar das limitaes impostas pela lei de usura, quanto s taxas mximas de juros, os Bancos Comerciais conseguiam aumentar suas taxas ativas atravs de inmeros artifcios. Cobravam juros por fora, e instituram as comisses (de abertura de crdito, de cobrana, etc) que normalmente atingiam valores superiores prpria taxa de juros nominal oficialmente cobrada. Outro artifcio era o das contas vinculadas, onde o tomador do emprstimo contraa uma dvida maior do que necessitava, deixando o diferencial depositado vista ou prazo, recebendo por esses depsitos uma remunerao bastante inferior ao custo desse emprstimo adicional. Se por um lado esse processo de abertura indiscriminada de agncias bancrias trouxe aumento nos custos de financiamento, por outro lado, deve ter contribudo para o alargamento do uso dos servios bancrios. Assim, a Moeda Escritural, que representava 68% do total dos meios de pagamento em 1950, participava com 78% em 1964. (Quadro 1.12) At 1965, quando se criou o Banco Central do Brasil, as funes tpicas de um organismo desse tipo eram desempenhadas por vrios rgos, como o Tesouro Nacional, a Superintendncia da Moeda e do Crdito e o Banco do Brasil. Este ltimo organismo, alm dos departamentos especficos de rgo monetrio como a Carteira de Redesconto, Caixa de Mobilizao Bancria, Carteira de Cmbio e a Carteira de Comrcio Exterior, desempenhava tambm funes tpicas de Banco Comercial. Nesse perodo, at 1964, o controle da execuo da poltica monetria por parte das autoridades responsveis era extremamente limitado. No que se refere s reservas compulsrias, sua validade como instrumento era reduzida, pois os recursos recolhidos pelos Bancos Comerciais junto s Autoridades Monetrias ficavam depositadas no Banco do Brasil, que as utilizava em suas operaes ativas tanto no financiamento do setor privado como na cobertura do dficit do setor pblico. Ou seja, os recursos que deveriam permanecer no caixa das Autoridades Monetrias voltavam circulao. O redesconto, outro dos instrumentos de poltica monetria, baseava-se na possibilidade de alterar sua taxa para estimular ou desestimular seu uso. Entretanto, no Brasil, como a taxa ficava limitada lei de usura (mximo de 12%) e as taxas de juros cobradas pelos Bancos Comerciais em seus descontos eram usualmente muito superiores taxa mxima de redescontos, tornava-se sempre interessante, do ponto de vista financeiro, utilizar-se desses recursos. Na impossibilidade de controlar o valor do redesconto via taxa, necessitava-se estipular limites mximos por Banco, em funo de seu capital e reservas, ou de seus depsitos. O redesconto era assim pouco til para controle do crdito bancrio por parte das autoridades monetrias.

Por fim, vejamos as possibilidades de uso do open market. Como j vimos, a inflao existente tornava pouco atrativos os ttulos da dvida pblica emitidos com juros nominais de 6 a 8%. Assim, a inexistncia de uma massa considervel desses ttulos no mercado e a dificuldade de colocao de novos, impossibilitava a utilizao do open como instrumento de poltica monetria.

1.1.3. INSTITUIES FINANCEIRAS NO BANCRIAS Com a expanso da indstria de bens durveis ampliou-se a necessidade de crdito de mdio prazo no pas. Com a finalidade de atender a esse mercado especfico foram criadas as Sociedades de Crdito e Financiamento. A primeira destas instituies surgiu em 1946, mas foi nas dcadas de cinqenta e sessenta sua maior expanso numrica, alcanando 202 sociedades em 1965, contra 33 em 1952. Seu sistema operacional bsico consistia na troca de duplicatas emitidas pelo muturio, por letras de cmbio por ele sacadas e aceitas pela Financeira. Essas letras, aps seu aceite, eram transacionadas com desgio, o que representava a remunerao do aplicador. A figura do desgio, que podia representar uma remunerao nominal bastante elevada, no era considerada como juros para efeito da lei de usura. A remunerao mdia, embora elevada, manteve-se em todo o perodo abaixo da inflao, mas apesar disso representava, alternativamente a outras formas de aplicao financeira existente no pas, a mais atraente para o pblico em geral.

QUADRO 1.1 PRODUTO INTERNO BRUTO E POPULAO

ANO 1947 1948 1949 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964

VALOR TOTAL Preos 1964 Variao Anual milhes 8047 8657 9237 9831 10413 11327 11606 12780 13655 14092 15225 16397 17292 18952 20949 22049 22306 23055 7,5 6,7 6,4 5,9 8,8 2,5 10,1 6,8 3,2 8,0 7,7 5,4 9,6 10,5 5,2 1,2 3,3

POPULAO Em 1000 Hab. 48.411,0 49.570,5 50.757,7 51.973,4 53.527,7 55.128,6 56.777,3 58.475,3 60.224,2 62.025,5 63.880,3 65.790,8 67.810,3 69.796,7 71.810,7 73.882,8 76.014,7 78.208,1

VALOR PER CAPITA Preos 1964 166,2 173,5 180,8 187,7 193,6 205,3 205,2 217,9 226,6 227,8 238,7 249,7 254,9 272,1 291,6 298,3 293,4 294,8 5,7 4,0 0,5 4,8 4,6 2,1 6,7 7,2 2,3 - 1,6 0,4 4,4 4,2 3,9 3,0 6,0 Variao Anual

Fonte: Conjuntura Econmica da Fundao Getlio Vargas Vol. 27, n. 12, Dez.1973

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QUADRO 1.2 NDICE DE PRODUTO REAL POR RAMO DE ATIVIDADE Base: 1949=100

ANO 1949 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964

NDICE PRODUTO SETORIAL AGRICULTURA 100,0 101,5 102,2 111,5 111,7 120,5 129,8 126,7 138,5 141,3 148,8 156,1 167,9 177,1 178,9 181,3 INDSTRIA 100,0 111,3 118,4 124,3 135,1 146,8 162,4 173,6 183,5 213,2 238,5 261,4 289,2 311,8 312,4 328,5 SERVIO 100,0 107,1 117,7 130,4 130,3 147,2 152,3 159,4 173,7 183,1 185,3 209,4 234,4 242,1 249,0 254,1

NDICE PRODUTO 100,0 106,5 112,8 122,6 125,7 138,4 147,9 152,6 164,9 177,6 187,5 205,7 226,9 238,8 242,5 249,6

Fonte: Conjuntura Econmica da Fundao Getlio Vargas Vol. 27, n. 12, Dezembro 1973.

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QUADRO 1.3 VARIAO NO NDICE GERAL DE PREOS Base 1965/67 = 100

ANO 1944 1945 1946 1947 1948 1949 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 1965 1966

NDICE 0,573 0,656 0,765 0,856 0,916 0,981 1,09 1,27 1,42 1,63 2,07 2,41 2,89 3,30 3,73 5,14 6,64 9,10 13,8 24,2 46,1 72,3 99,8

TAXA VARIAO

14,48 16,62 11,89 7,01 7,09 11,11 16,51 11,81 14,79 26,99 16,42 19,91 14,19 13,03 37,80 29,18 37,05 51,65 75,36 90,50 56,83 38,04

Fonte: Conjuntura Econmica, vol.27, n.12 dez.73 12

QUADRO 1.4 FORMAO BRUTA DE CAPITAL FIXO GOVERNO E EMPRESAS (*) (1947 1964)

PARTICIPAO PERCENTUAL ANO 1947 1948 1949 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 (*) inclusive empresas governamentais Fonte: IBGE FGV in Plano Decenal de Desenvolvimento Econmico e Social Monetria, Creditcia e do Mercado de Capitais, pg. 102. Situao GOVERNO 15,8 23,3 29,4 35,1 25,0 26,8 29,4 24,3 24,0 24,8 37,0 40,0 32,3 38,4 29,5 36,5 29,0 34,0 EMPRESAS 84,2 76,7 70,6 64,9 75,0 73,2 70,6 75,7 76,0 75,2 63,0 59,2 67,7 61,6 70,5 63,5 71,0 65,2

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QUADRO 1.5 COLABORAO FINANCEIRA DO SISTEMA B.N.D.E. 1952/1964

VALOR DA COLABORAO APROVADA ANOS 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 Setor Pblico (1) 1.181 1.323 2.709 2.000 6.410 6.854 10.676 7.135 13.683 23.048 25.042 39.766 97.600 163 289 593 313 1.847 1.647 3.681 1.230 2.425 1.154 3.956 6.041 Setor Privado (2) Total 1.181 1.486 2.998 2.593 6.723 8.701 12.323 10.816 14.913 25.473 26.196 43.722 103.641 (3) Participao % 1/3 100 89 90 77 95 79 86 66 92 90 96 91 94

Fonte: Revista do B.N.D.E. 25 anos de BNDE Avaliao

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QUADRO 1.6

NDICE DE CONSTRUO E OUTROS

Base: 1948 = 100

ANO 1947 1948 1949 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961

CONSTRUO RESIDENCIAL (*) 91 100 110 123 161 179 199 191 93 163 182 124 109 133 114

CIMENTO 82 100 115 125 130 145 183 217 234 294 287 337 341 397 421

AO 79 100 119 153 167 174 199 230 231 268 248 273 301 356 390

(*) representa autorizao para construir Fonte: Conjuntura Econmica, Janeiro 1963

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QUADRO 1.7 SUBVENO OPERACIONAL DO GOVERNO Preos de 1964

Cr$ milhes

DISCRIMINAO Ferrovirio Martimo Porturio Areo

1960 118,0 62,6 1,91 5,03

1961 127,6 95,4 3,1 12,0

1962 240,7 80,3 13,5 34,2

1963 301,5 76,8 10,2 20,1

1964 313,2 60,2 24,5 17,8

1965 189,3 41,4 7,9 7,65

Total (A)

185,8

277,7

368,7

408,6

415,7

246,3

Dficit Tesouro (B)

539,6

660,7

938,5

961,4

699,0

375,0

Relao A/B

0,34

0,42

0,39

0,43

0,59

0,66

Fonte: Plano Decenal de Desenvolvimento Econmico e Social Relatrio Preliminar sobre a Situao Monetria, Creditcia e do Mercado de Capitais

16

QUADRO 1.8

DFICIT DE CAIXA DA UNIO

ANO

Dficit Receita (%) 7,8 8,6 10,2 26,0 47,7 24,1 34,0 35,4 41,1 56,4 54,2 33,7

Despesa PIB (%) 9,2 9,0 8,8 10,5 12,0 11,1 11,7 12,3 12,8 14,2 15,0 14,7

Receita PIB (%) 8,6 8,3 8,0 8,3 8,1 9,0 8,7 9,1 9,1 9,0 9,7 11,0

Dficit PIB (%) 0,7 0,7 0,8 2,1 3,8 2,2 3,0 3,2 3,7 5,1 5,3 3,7

1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964

Fonte: Plano Decenal de Desenvolvimento Econmico e Social, Relatrio Preliminar sobre a Situao Monetria, Creditcia e do Mercado de Capitais. (pg. 52)

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QUADRO 1.9 CAPITAL ESTRANGEIRO MOVIMENTO DO CAPITAL DE EMPRSTIMOS

MOVIMENTO ANOS Capitais de Emprest. (1) 259 9 119 52 222 110 551 369 145 1836 248 356 576 589 763 839 3341 463 399 314 507 1683 INGRESSOS Capitais de Risco (2) 55 67 44 39 63 94 60 51 79 552 139 178 128 158 138 147 888 132 87 86 42 347

DE

CAPITAIS Amortizaes (4) 29 82 107 85 27 61 46 134 197 768 215 260 324 378 410 456 2043 346 354 438 592 1730 Saldo (3)(4)=(5) 285 -6 56 6 258 143 565 286 27 1620 172 274 380 369 491 530 2043 249 132 -38 -45 298

RENDAS DE INVESTIMENTO De Invest. Diretos e de Participao(6) De Outros Investimentos (7) Total (6)+(7)= (8) SALDO GERAL (5)(8)=(9)

1947 1948 1949 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1947/1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1956/1961 1962 1963 1964 1965 1962/1965

Total (1) + (2) 314 76 163 91 285 204 611 420 224 2388 387 534 704 747 901 986 4259 595 486 400 549 2030

80 83 137 100 131 89 79 699 74 61 49 59 78 70 391 81 57 58 20 216

21 27 20 21 34 48 35 206 67 67 58 91 106 114 503 118 87 131 150 486

101 110 157 121 165 137 114 1065 141 128 107 150 184 184 894 199 144 189 170 702

-45 -104 101 22 400 149 -87 555 31 146 273 219 307 346 1322 50 -12 -227 -213 -402

Fonte: Plano Decenal de Desenvolvimento Econmico e Social, Relatrio Preliminar sobre a Situao Monetria, Creditcia e do Mercado de Capitais

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QUADRO 1.10

DEPSITOS NOS BANCOS COMERCIAIS

RELAO ANO Depsitos a vista Depsitos a prazo 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 1965 0,28 0,25 0,24 0,19 0,17 0,14 0,12 0,10 0,11 0,09 0,05 0,05 0,05 0,04

Fonte:

Plano Decenal de Desenvolvimento Econmico e Social, Relatrio Preliminar sobre Situao Monetria, Creditcia e do Mercado de Capitais. (pg. 89)

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QUADRO 1.11

ESTABELECIMENTOS BANCRIOS NACIONAIS

AGNCIAS ANO SEDE Banco do Brasil 214 237 256 259 267 277 277 277 279 284 314 338 350 359 362 373 387 435 450 472 501 525 578 624 640 697 720 740 Demais 1037 1281 1501 1681 1448 1448 1552 1677 1855 1980 2315 2555 2713 2875 3147 3462 3643 3790 3990 4375 5023 5387 5706 6123 6398 6899 7164 7111 Total 1251 1518 1757 1940 1715 1725 1829 1954 2134 2264 2629 2893 3063 3234 3509 3835 4030 4225 4440 4847 5524 5912 6284 6747 7038 7497 7884 7851 TOTAL GERAL 1625 1955 2234 2417 2188 2167 2253 2366 2536 2668 3033 3297 3461 3629 3904 4228 4421 4602 4791 5188 5860 6239 6612 7070 7343 7851 8107 8056

Agncias p/ Sede Exclusive B.B. 2,78 2,94 3,15 3,53 3,06 3,28 3,67 4,08 4,63 4,91 5,74 6,34 6,83 7,29 7,98 8,83 9,34 10,08 11,40 12,87 14,99 16,52 17,40 19,02 24,15 27,27 32,27 34,86

1942 1943 1944 1945 1946 1947 1948 1949 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969

374 437 477 477 473 442 424 412 402 404 404 404 398 395 395 393 391 377 351 341 336 327 328 323 305 254 223 205

FONTE: CONJUNTURA ECONMICA Vol. 27 Janeiro 1973

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QUADRO 1.12 MEIOS DE PAGAMENTO

Cr$ milhes
Meios (1) Pagamento 1946 1947 1948 1949 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 45,4 46,6 50,0 58,3 78,4 90,7 104,1 124,1 151,5 177,9 217,3 290,9 353,1 500,6 692,0 1042,0 1691,0 2778,0 5128,0 Papel Moeda em Poder Pblico 16,8 16,9 17,7 19,4 25,2 28,4 31,5 37,9 49,0 57,1 67,5 81,2 99,7 127,1 169,3 256,0 397,0 684,0 1156,0 Depsito (3) A Vista 28,6 29,6 32,3 38,9 53,2 62,3 72,6 86,2 102,5 120,8 149,8 209,7 253,4 373,5 522,7 786,0 1294,0 2094,0 3972,0 Relaes 3/1 0,63 0,64 0,65 0,67 0,68 0,69 0,70 0,70 0,68 0,68 0,69 0,73 0,72 0,75 0,76 0,76 0,77 0,75 0,78 2/1 0,37 0,36 0,35 0,33 0,32 0,31 0,30 0,30 0,32 0,32 0,31 0,27 0,28 0,25 0,24 0,24 0,23 0,25 0,22

Fonte:

Plano Decenal de Desenvolvimento Econmico e Social, Relatrio Preliminar sobre a Situao Monetria, Creditcia e do Mercado de Capitais.

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2. REESTRUTURAO DO SISTEMA

2.1. REFORMAS INSTITUCIONAIS PS 1964

O governo institudo em 1964 propunha-se retomar as altas taxas de crescimento do perodo anterior, conter as presses inflacionrias, reduzir os dficits oramentrios do Tesouro Nacional, garantir a remunerao real aos ativos financeiros, criar um mercado de capitais eficiente na alocao dos recursos financeiros disponveis e, por fim, propiciar maior flexibilidade ao setor externo. Para tanto, procurou reformar em profundidade o arcabouo institucional do pas. A fase mais frtil, no que se refere s reformas institucionais, correspondeu ao primeiro governo ps-1964. Esse perodo caracterizou-se pela implantao das reformas julgadas necessrias pelo governo ento institudo. Do diagnstico da crise econmica pela qual passava o Pas emergiram as medidas que iriam determinar o arcabouo do sistema. Cabe ressaltar que a grande maioria dessas medidas no significava alterao de algo preexistente, mas sim a montagem de uma estrutura que pudesse responder s necessidades do modelo a ser implantado. No faltaram os percalos inerentes aos novos experimentos, o que ficou evidenciado com o suceder de medidas complementares e alternativas. No presente trabalho pretendemos nos concentrar nas reformas levadas a efeito na rea do Mercado Financeiro e de Capitais, s ocasionalmente tratando de reformas pertinentes a outros setores.

2.1.1. SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL O papel do Estado, criando poupana forada atravs do mecanismo emissor deveria ser abandonado, estimulando-se a poupana privada voluntria. Era necessrio tambm que o pblico voltasse a confiar nos ttulos da dvida pblica, que deveriam transformar-se no nico meio de financiamento do dficit de caixa do Tesouro. Para tornar vivel tal objetivo impunha-se criar condies de propiciar remunerao real aos poupadores. O primeiro instrumento nesse sentido foi a Lei 4357 de 16 de junho de 1964, que criou as Obrigaes Reajustveis do Tesouro Nacional, corrigidas monetariamente em funo das variaes do poder aquisitivo da moeda. (vide anexo 1) A Correo Monetria pode ser considerada uma das principais inovaes a explicar a formao de um Mercado de Capitais de razovel porte e sofisticao no Pas apesar da inflao que tem-se mantido elevada, embora sistematicamente combatida com bastante empenho em alguns perodos e muito timidamente em outros. A estruturao do Sistema Financeiro foi realizada fundamentalmente atravs da lei 4595 (31/12/64) a chamada Lei da Reforma Bancria. Esta Lei constituiu-se em uma reformulao completa do Sistema Financeiro Nacional, consolidando-se nos moldes atuais. Atravs dela criaram-se os rgos necessrios conduo da Poltica Monetria, procurando-se evitar superposio de funes. Desta forma, foi definido com preciso o que se entendia por Sistema Financeiro Nacional, com a enumerao de seus componentes e a rea de competncia de cada um. Estes eram o Conselho Monetrio Nacional (C.M.N.), o Banco Central da Repblica do Brasil (BACEN), o Banco do Brasil, o

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Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico (B.N.D.E.) e as demais instituies financeiras privadas e pblicas. Outra das peas fundamentais na estruturao do Sistema Financeiro foi a Lei do Mercado de Capitais (Lei n. 4728 de 16.07.65), que atribuiu ao Conselho Monetrio Nacional a disciplina no Mercado de Capitais e ao Banco Central a sua fiscalizao. Pretendia-se com isso facilitar o acesso a informao sobre os ttulos e valores distribudos no mercado bem como sobre as sociedades que os emitiam; evitar manipulaes do mercado: assegurar a equidade dos investidores pela fiscalizao dos profissionais do setor; disciplinar a atividade de corretagem de ttulos mobilirios e cmbio. Estabeleceu-se o sistema de distribuio do mercado de ttulos e valores mobilirios que seria constitudo pelas Bolsas de Valores e Sociedades Corretoras, Instituies Financeiras autorizadas a operar nesse mercado, e sociedades ou empresas que tivessem por objetivo a subscrio e ou intermediao desses ativos financeiros. Alguns dos instrumentos a serem operados por estas instituies tambm foram objeto da lei, como as aes, as debntures conversveis em aes e as aes endossveis. Criaram-se tambm os Bancos de Investimentos, instituies que deveriam dedicar-se ao crdito de longo prazo e s operaes de underwriting. A Lei autorizou tambm, as obrigaes com clusulas de correo monetria debntures, letras de cmbio e certificados de depsitos bancrio desde que no violassem os requisitos de prazo e os limites de correo de suas congneres governamentais. Adicionalmente a essas reformas, procurou-se viabilizar os investimentos na rea habitacional, como vimos um dos setores limitados anteriormente em sua expanso pelo controle dos aluguis e inexistncia de recursos de longo prazo. A Lei 4494, de novembro de 1964, alterou radicalmente a lei do inquilinato, descongelando os aluguis e criando formas especficas de reajuste, baseadas na variao do poder aquisitivo da moeda. Ao mesmo tempo criava-se o Sistema Financeiro Habitacional (S.F.H.) com o objetivo de atuar em todos os aspectos do campo habitacional. A partir da idia de que para viabilizar realisticamente o programa dever-se-ia propiciar remunerao real ao capital, mesmo em um ambiente inflacionrio, foi introduzido o conceito Unidade Padro de Capital (U.P.C.), para corrigir monetariamente os valores envolvidos no sistema. (vide anexo 1) O SFH teve sua constituio definida entre 1964 e 1966. O incio ocorreu com a lei 4380, de agosto de 1964, que atribuiu ao Banco Nacional de Habitao (BNH) funes de Banco Central do Sistema. Este Banco deveria contar com a receita proveniente de 1%, a fundo perdido, da folha de pagamento de todos os empregados sujeitos ao regime da Consolidao das Leis do Trabalho. Adicionalmente seria recolhido pelos proprietrios de imveis 4% do valor dos aluguis recebidos e que correspondia a um emprstimo a ser devolvido em 20 anos. O BNH poderia tambm negociar emprstimos externos para financiar suas atividades. Entretanto, somente a criao do Fundo de Garantia do Tempo de Servio (FGTS) viria a consolidar o sistema e propiciar os recursos necessrios ao seu programa. O FGTS criado pela Lei 5107 de 1966, constituiu-se no primeiro grande fundo de poupana compulsria administrado pelo Governo, e cujos recursos foram contemplados com a clusula de Correo Monetria. (vide Anexo 3)

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As letras Imobilirias constituram-se em instrumento de captao de recursos voluntrios do Sistema Financeiro Habitacional. Foram criadas pela prpria Lei 4380/64 e seu valor de referncia passou a ser expresso em Unidades Padro de Capital (UPC), dentro da filosofia de remunerao real do capital. Alm desses, a captao passou tambm a ser feita atravs dos Depsitos de Poupana (as chamadas Cadernetas de Poupana). As cadernetas, embora criadas pela Lei 4380/64, somente foram regulamentadas em 1968. Este instrumento objetivava principalmente a poupana voluntria das famlias de renda baixa e era emitido atravs dos agentes financeiros do Sistema: Caixas Econmicas, Associaes de Poupana e Emprstimo e Sociedades de Crdito Imobilirio. A conta, individual ou conjunta, podia ser movimentada livremente. Entretanto, para receber os primeiros rendimentos havia perodo de carncia de seis meses. A partir desse prazo os depsitos eram corrigidos monetariamente a cada trimestre civil, e remuneravam 6% ao ano. Paralelamente implantao do Sistema Financeiro Habitacional e do instituto da Correo Monetria, aplicada a alguns setores da economia ou algumas formas contratuais especficas, montou-se um generalizado sistema de reajuste de preos, com reviso peridica, mas no automtica, e que leva em conta a variao do poder de compra da moeda, mas que depende em muitos casos de deciso de poltica econmica. Temos, como principais passos na sua implantao as seguintes normas legais: No campo salarial, o decreto 54018 de junho de 1964, introduziu a forma de reviso dos salrios, que seria feita segundo uma frmula que levasse em conta o salrio mdio dos ltimos 24 meses, a taxa de produtividade do ano anterior e a previso do resduo inflacionrio para o exerccio seguinte. (vide Anexo 4) No campo imobilirio pela lei 4494, de novembro de 1964, j apontada anteriormente.

2.2. DESEMPENHO E REFORMAS COMPLEMENTARES Conforme o exposto, o governo instaurado a partir de 1964, implantou profundas reformas institucionais em seus trs anos de mandato. Ao mesmo tempo colocou em prtica uma poltica econmica que procurava obter simultaneamente uma queda nas taxas inflacionrias e uma retomada do ritmo de crescimento do produto. Nos primeiros anos ps-1964, em particular no primeiro perodo governamental, a inflao foi relativamente reduzida, mas custa de uma sria conteno no nvel de atividade econmica. Enquanto a taxa de elevao de preos reduzia-se para nveis inferiores a 40% a.a, em 1965 a 1966 (Quadro 2.1), contra uma inflao de mais de 90% em 1964, o produto alcanava variaes de apenas 2,7% (1965) e 3,8% (1966), que significavam taxas de variaes do produto per capita de 0,1% e 1,4%, respectivamente (Quadro 2.2). Nesse perodo, 1964-1966 o setor industrial viu-se particularmente atingido pela conteno do ritmo de atividade. Assim, ocorreu no incio de 1967 uma crise industrial de grandes propores. A partir de 1967, j sob a conduo do segundo governo ps-1964 procurou-se estimular a economia sem abandonar as metas de conteno da inflao. Com este objetivo vrias medidas de profundidade foram tomadas, demonstrando que embora o arcabouo institucional j tivesse sido implantado na primeira fase apontada, o sistema mostrava-se extremamente Flexvel quanto novas reformas de estrutura econmica e financeira do Pas, sem que a filosofia do governo inicialmente adotada fosse abandonada:

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Criaram-se inmeros incentivos fiscais, dentre os quais se destacam os estmulos s exportaes, principalmente de produtos manufaturados. Ainda como estmulo s exportaes instituiu-se o sistema de taxa flexvel de cmbio (21.08.68), que objetivava tornar as desvalorizaes do cmbio pouco espaadas no tempo, beneficiando o setor exportador. No sistema anterior, quando as desvalorizaes eram bastante distantes entre s ocorria, como reflexo da inflao interna, uma significativa queda na remunerao real obtida pelo exportador, durante o longo perodo de vigncia da mesma taxa cambial (vide anexo 4). Instituiu-se um complexo sistema de controle de preos, cabendo ao recm-criado CIP Conselho Interministerial de Preos a execuo de tal poltica. Atravs desse controle pretendia-se estimular o aumento de produtividade das empresas. Diagnosticava-se como uma das principais causas da inflao os excessivos custos em que estas incorriam que, se reduzidos atravs de um aumento de produtividade, deveriam refletir-se nos preos dos produtos. Ao mesmo tempo, dava-se continuidade poltica salarial implantada no governo anterior; argumentava-se que tal medida era necessria para uma efetiva reduo dos custos de produo. Colocou-se em prtica um vigoroso plano de investimentos pblicos, o que complementava o ambicioso plano habitacional levado a cabo atravs do Banco Nacional de Habitao, que passava a contar com elevados recursos do FGTS. Criaram-se dois novos fundos de Poupana compulsria em 1970: PIS Programa de Integrao Social e PASEP Programa de Formao do Patrimnio do Servidor Pblico. O modo como foi conduzida a poltica econmica nos anos de 1967/1968, visava criar demanda efetiva, tanto atravs dos investimentos pblicos, onde podemos englobar o prprio plano habitacional, como tambm via estmulos retomada dos investimentos privados e ampliao das exportaes. De forma geral o objetivo de estimular a economia que se encontrava em forte recesso, foi bem sucedido, iniciando-se um perodo de expanso econmica acelerada que s terminaria em 1973.

O sucesso inicial pode ser creditado do lado da demanda em grande parte ao efeito multiplicador dos investimentos no setor de construo tanto de obras pblicas como habitacional. Do lado da oferta a recuperao inicial beneficiou-se da elevada capacidade ociosa no perodo, que possibilitou o atendimento demanda adicional sem presses excessivas sobre os preos dos produtos. Alm disso, o complexo sistema de controle de preos institudo para produtos e insumos, inclusive salrios foi utilizado com rigor tornando-se uma das peas fundamentais da poltica econmica em prtica. Atravs dele visava-se ordenar o sistema de preos, para torn-lo uma medida, ainda que imperfeita, da eficincia alocativa da economia, evitando-se pelo seu uso variaes indiscriminadas de preos. Procurava-se entretanto evitar a descapitalizao das empresas, fossem do setor privado como pblico. Estas foram contempladas com reajustes de preos que as tornaram gradativamente independentes dos subsdios operacionais do Tesouro. Em resposta s medidas apontadas para a reativao e controle da economia, j em 1968 o nvel de atividade recuperava-se. Assim, por exemplo o nvel de emprego industrial em So Paulo, alcanava 1032 pontos, quando havia atingido 925 em 1967 (ndice de Emprego Industrial no Estado de So Paulo, base dez. 1964 = 100; in Boletim do Banco Central do Brasil, vol. 7, n. 10, outubro de 1971) e a formao bruta de capital, como percentagem da renda que se reduzira de 13,85% em 1963 para 11,68% em 1966,

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alcanava em 1968 a taxa de 13,08%. Iniciava-se nesse ano a fase de euforia de crescimento que durou at 1973 e cujos marcos principais foram: Durante o perodo 1967/1973 o produto total cresceu a taxas anuais mdias da ordem de 10,5%, com um crescimento acumulado na renda per capita da ordem de 62% (Quadro 2.2.). As taxas inflacionrias foram gradativamente contidas. Em 1967 a variao de preos alcanou a taxa de 28,2%, reduzindo-se at alcanar em 1973 a taxa oficial de 15,1%. As exportaes brasileiras passaram de US$ 1,7 bilhes em 1967 para US$ 6,2 em 1973, com saldos favorveis na Balana de Comrcio em cinco dos sete anos do perodo 1967/1973. (Quadro 2.3.) Deu-se no perodo 1968/1973 um afluxo considervel de capital estrangeiro, com um saldo lquido de 5 bilhes de dlares. A maior parcela de ingresso bruto correspondeu a emprstimos e financiamentos, US$ 6,4 bilhes, sendo que 70% desses recursos ingressaram em 1973 (Quadro 2.4). O Tesouro obteve xito na gradativa reduo de seu dficit de Caixa. De um dficit da ordem de 17,9% em relao a receita oramentria, obteve-se 1,4% em 1972 e um supervit de 0,5% em 1973. Alm disso, os dficits foram financiados essencialmente atravs de recursos no inflacionrios, obtidos atravs da colocao de ttulos da dvida pblica (Quadro 2.5). Realizaram-se no perodo investimentos nos mais variados campos, quer em infraestrutura (transporte, comunicaes, energia eltrica); como na indstria de insumos bsicos e bens de capital. De modo geral a capacidade produtiva do setor industrial foi largamente expandida no perodo. Em 1973, a relao Formao Bruta de Capital / Produto Interno Bruto alcanava a elevada taxa de 27,3%. O Mercado de Capitais teve no perodo um considervel crescimento, possibilitando a mobilizao dos recursos necessrios aos investimentos acima apontados. Sua anlise ser levada a efeito no captulo trs deste trabalho, que se segue

26

QUADRO 2.1 NDICE GERAL DE PREOS (*) Base: 1965 1967 : 100

ANO 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977

NDICE 46,1 72,3 99,8 128 159 192 230 277 324 373 480 613 866 1236

VARIAO ANUAL 90,5 56,8 38,0 28,2 24,2 20,7 19,8 20,4 17,0 15,4 28,7 27,7 41,3 42,7

(*)

ndice calculado pela F.G.V. Coluna 2 ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna

27

QUADRO 2.2 PRODUTO INTERNO BRUTO

VALOR TOTAL ANO 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 Fonte: Cr$ milhes PREOS 1977 835.814 871.992 915.136 1.017.236 1.117.801 1.216.684 1.378.373 1.540.494 1.754.438 1.926.082 2.035.837 2.222.617 2.326.100 Milhes (*) 52.075,6 54.329,7 57.017,8 63.379,2 69.644,9 75.805,8 85.879,9 95.980,9 109.310,7 120.005,1 126.843,4 138.480,8 144.928,3 US$ (%) VARIAO ANUAL 2,7 3,8 4,8 11,2 10,0 8,8 13,3 11,7 14,0 9,8 5,6 9,2 4,6

POPULAO milhes 81,0 83,3 85,7 88,2 90,8 93,4 96,0 98,7 101,4 104,2 107,1 110,1 113,2

VALOR PER CAPITA Cr$ PREOS 1977 10.318,7 10.468,1 10.678,4 11.533,3 12.310,6 13.026,6 14.358,1 15.607,8 17.302,21 18.484,5 19.008,7 20.187,2 20.548,6 US$ (*) 642,9 652,2 665,3 718,6 767,0 811,6 894,6 972,5 1078,0 1151,7 1184,3 1257,8 1280,3 (%) VARIAO ANUAL -0,1 1,4 2,0 8,0 6,7 5,8 10,2 8,6 10,8 6,8 2,8 6,2 1,8

Conjuntura Econmica da F.G.V. Vol. 31, n. 7, de julho de 1977 Relatrio Anual do Banco Central do Brasil - 1977 (*) Converso taxa de cmbio de Dez. 1977 (venda = 16,05)

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QUADRO 2.3 BALANO DE PAGAMENTOS (US$ milhes)

BALANA COMERCIAL ANO 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 * Export. (FOB) 1.430 1.596 1.741 1.654 1.881 2.311 2.739 2.904 3.991 6.199 7.951 8.670 10.128 9.264 Import. (FOB) - 1.086 - 941 - 1.303 - 1.441 - 1.855 - 1.993 - 2.507 - 3.245 - 4.235 - 6.192 - 12.641 - 12.210 - 12.348 9.016 Saldo (FOB) 344 655 438 213 26 318 232 - 341 - 244 7 - 4.690 - 3.540 - 2.218 248 Servios - 259 - 362 - 463 - 527 - 556 - 630 - 815 - 980 - 1.250 - 1.722 - 2.433 - 3.162 - 3.763 - 2.994 Transf. Unilat. 55 75 79 77 22 31 21 14 5 27 1 2 4 3 Total
Transaes

CAPITAL Invest. 28 70 74 76 61 177 132 168 318 940 887 892 962 599 Emprst. 221 363 508 530 583 1.201 1.510 2.523 4.320 4.298 7.355 7.483 8.874 4.777 Amort. - 277 - 304 - 350 - 444 - 484 - 493 - 672 - 850 - 1.202 - 1.673 - 1.920 - 2.172 - 2.992 - 2.807 Outros 110 - 135 - 108 - 135 381 - 14 45 5 56 - 53 - 68 - 14 - 193 20 TOTAL 82 -6 124 27 541 871 1.015 1.846 3.492 3.512 6.254 6.189 6.651 2.589

Correntes 140 368 54 - 237 - 508 - 281 - 562 - 1.307 - 1.489 - 1.688 - 7.122 - 6.700 - 5.977 - 2.743

Erros e Omisses - 218 - 31 - 25 - 35 -1 - 41 92 -9 436 355 - 68 - 439 518 - 304

Supervit ou Dficit (-) 4 331 153 - 245 32 549 545 530 2.439 2.179 - 936 - 950 1.192 - 458

Fonte: Boletim do Banco Central do Brasil (*) At setembro

29

QUADRO

2.4

MOVIMENTO DE CAPITAIS (US$ milhes)

1968/72 INGRESSOS 1. Investimentos 2. Emprstimos e Financiamentos 3. Outros 2.177 213 1.875 89

1973 5.630 1.019 4.495 116

1974 7.587 999 6.571 17

1975 8.860 1.097 6.148 1.615

1976 10.524 1.207 8.054 1.263

1977 10.031 996 8.568 467

SADAS 1. Investimentos 2. Emprstimos e Financiamentos 3. Outros

885 42 740 73

1.921 79 1.673 169

2.114 116 1.925 73

2.671 205 2.185 78

3.873 245 3.015 343

5.168 155 4.127 623

SALDO Fonte: Boletim do Banco Central do Brasil

1.322

3.709

5.473

6.189

6.651

4.863

30

QUADRO 2.5 EXECUO FINANCEIRA DO TESOURO NACIONAL

Cr$ milhes SUPERVIT (+) DFICIT - 586 - 1225 - 1227 - 756 - 738 - 672 - 516 + 295 - 3882 + 73 (-) FONTE DE RECURSOS AUTORIDADES MONETRIAS 190 716 1089 733 839 PBLICO 606 509 138 1489 1577 2694 8201 6204 4908 16283 19979 - 3445

ANO 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977

RECEITA 5910 6814 10275 13953 19194 26980 37738 52863 76810 95446 166220 242893

DESPESA 6.496 8039 11502 14709 19932 27652 38254 52568 72928 95373 165797 241850

- 2022 - 7685 - 6499 - 8790 - 16356 - 20402 (*) 2402 (*)

+ 423 + 1043

(*) Inclui Caixa Econmica Federal Fonte: Boletim do Banco Central do Brasil

31

3. CORREO MONETRIA E MERCADO DE CAPITAIS

Um dos principais objetivos das autoridades governamentais ps-1964 foi a implantao de um mercado de crdito de longo prazo, atravs do qual as poupanas voluntrias e compulsrias pudessem ser mobilizadas para atender s necessidades de investimentos pblicos e privados. Nas reformas institucionais levadas a efeito no perodo 1964/1967 deu-se particular ateno ao mercado de capitais, criando-se novas instituies e reestruturando-se outras. No cerne de todo o sistema encontrava-se a Correo Monetria, instrumento que explica o prprio mercado de capitais e o tornou vivel. Entretanto o sistema implantado apresentava alguns problemas internos que se fizeram sentir em sua plenitude a partir do recrudescimento inflacionrio, ps-1974. A seguir pretendemos fazer algumas consideraes tericas sobre a Correo Monetria, estudar o tipo de instabilidade que ela tende a gerar, e por fim analisar o comportamento do Mercado Financeiro e de Capitais brasileiro dentro da estrutura terica apresentada.

3.1. CONSIDERAES TERICAS SOBRE A CORREO MONETRIA A taxa de juros nominal, pode ser decomposta da seguinte forma: ( 1 + i ) = ( 1 + r ) ( 1 + pe ) i i Onde r = taxa de juros real pe = expectativa de variao de preos = r + p e + r pe = taxa de juros nominal

Assim, antecipadamente, a taxa de juros nominal depende essencialmente da taxa de juros real prevalecente e da expectativa de inflao. Ex-post, a taxa de juros real depender essencialmente da relao entre a inflao esperada e aquela efetivamente ocorrida. Depender tambm da velocidade de ajuste da taxa nominal s novas expectativas de inflao. Ou seja, ex-ante, na medida em que ocorra uma variao repentina na inflao esperada, a transferncia dessa nova expectativa de inflao para a taxa nominal de juros dever ser feita gradualmente. Mesmo que a inflao seja corretamente antecipada, mas ainda no completamente incorporada taxa nominal de juros, poder haver uma taxa real ex-post menor do que a prevalecente no mercado ex-ante. Convivendo a economia com ativos indexados e no indexados, cria-se uma duplicidade de moeda, uma a moeda de conta usual, com a qual so realizadas transaes dirias e contratos, e outra indexada, basicamente contratual. Nessa economia torna-se extremamente importante para tomadores e ofertantes de recursos a taxa de converso entre a moeda legal e indexada. Embora a taxa de

32

converso seja independente dos fluxos entre os setores nominais e reais a expectativa quanto taxa de converso fundamental para explicar os fluxos. O setor nominal para sobreviver ter que ser eficiente no ajuste de sua remunerao, baseado unicamente nas expectativas de inflao. Assim, uma das caractersticas dessa economia ser aumentar a velocidade de ajuste da taxa nominal de juros, que usualmente bastante lenta em economias sem a duplicidade de moeda (1). Com base nessa expectativa de taxa de converso os ofertantes de recursos procuraro adquirir ativos indexados ou no. Tambm ser fundamentada nessa expectativa a demanda de recursos por parte das empresas. Alm disso, a correo monetria amplia a velocidade dos ajustes, no setor nominal, aumenta o risco e a incerteza quando a antecipao dos rendimentos reais. Em qualquer sociedade a expectativa de uma inflao elevada reduz a demanda por moeda, e em geral por ativos financeiros, sendo os recursos transferidos, por parte dos poupadores, para ativos reais em geral bens de raiz que mantm seu valor mesmo com altas taxas de inflao. Entretanto, o custo dessas transferncias usualmente elevado. A existncia na economia de ativos com correo monetria torna o sistema extremamente flexvel quanto transferncia de recursos entre ativos monetrios e outros que preservam seu valor mesmo na inflao. Assim, quando se espera um recrudescimento inflacionrio, ocorre, por parte dos poupadores, uma transferncia macia de recursos dos ativos monetrios ou ativos financeiros no indexados para os ativos indexados. Por outro lado, os demandantes de recursos, prevendo uma acelerao na taxa inflacionria procuram criar exigibilidades no indexadas que, como foi visto, tendem a ajustar-se gradualmente s mudanas na expectativa de inflao. Desse modo, quando se espera uma elevao na taxa inflacionria demandantes de recursos e ofertantes se orientam para setores diferenciados (2). Enquanto os ofertantes levam seus recursos para as instituies financeiras que remuneram com Correo Monetria, os demandantes se dirigem s instituies que emprestam com Correo Monetria. Isso gera tendncia instabilidade nas instituies financeiras que vem os recursos necessrios s suas operaes aumentando ou diminuindo com extrema rapidez, com consequentes crises de liquidez no sistema. Esse comportamento ocorre por que as remuneraes so independentes dos fluxos e amplia sua intensidade quando, dentro do setor financeiro ocorre uma especializao no sentido de que um segmento do mercado opera essencialmente em valores reais (indexao) e outro em valores nominais. Por outro lado, as empresas que operam normalmente em moeda corrente podem sofrer srios problemas com suas exigibilidades indexadas, em um contexto de alta inflao. Sendo a inflao a mdia ponderada de uma infinidade de preos, aceitvel pensarmos que devem existir produtos ou bens, cuja taxa de variao de preos maior ou menor do que a inflao calculada. Alguns estudos (3) tem demonstrado que quanto maior a taxa de inflao o que provavelmente reflete um maior conflito entre setores maior a varincia nos preos relativos (4). Brasileira
1

3 4

Para uma discusso ampla sobre a correo monetria e seu impacto sobre a economia brasileira. vide SILVA, Adroaldo Moura da: Evoluo Recente da Economia Brasileira, mimeo, no publicado. Beckerman, Paul The Trouble with Index-Linking: Notes on the Recent Brazilian Experience. Mimeo, no publicado, 1978. Friedman, Milton Inflation and Unemployment, in Journal of Political Economy, 1977, vol. 85, n. 3. Aceitando-se tal fato, pode-se concluir que quanto maior a taxa de inflao, maior o risco incorrido por uma empresa que possua exigibilidade indexada pela Correo Monetria. 33

A empresa opera com a maioria de seus custos e o preo de seus produtos em termos de moeda legal. Seu fluxo de caixa em moeda legal. Sua gerao de recursos em moeda legal. Quanto maior a taxa de inflao, maior o risco de qualquer empresa ser penalizada em termos de custos e preos de seus produtos (5), e de no ser capaz de gerar caixa na proporo necessria para saldar seus compromissos indexados. Note-se que a crise pode ser simplesmente de liquidez e no patrimonial. Se os recursos obtidos pela empresa no mercado financeiro foram alocados em investimentos, num contexto inflacionrio o patrimnio da empresa pode ser mais do que suficiente para garantir suas exigibilidades, entretanto pode estar carente de cursos lquidos para saldar seus compromissos (6). Na medida em que o problema descrito ocorra, uma parcela significativa das empresas existentes as que foram penalizadas pela inflao tornar-se-o ilquidas, com reflexos no prprio mercado financeiro, que passar a acumular dbitos em aberto, ao invs dos recursos que necessita para saldar seus prprios compromissos. Adicionalmente, a indexao torna a economia, do ponto de vista financeiro, extremamente flexvel; do ponto de vista produtivo, o sentido exatamente contrrio, pois tende a enrijecer o sistema de preos. Quando uma larga variedade de bens e servios tm seus preos indexados, estes deixam de refletir a escassez relativa, e podem comprometer a alocao eficiente de recursos da economia. Uma economia totalmente indexada seria bastante rgida modificaes na sua estrutura econmica.

3.2 O CASO BRASILEIRO A introduo do mecanismo da Correo Monetria deu-se no Brasil, em uma situao de inflao elevada, que se acreditava logo se tornaria decrescente, pois o governo instaurado em 1964 mantinha como uma de suas metas fundamentais o combate inflao. Pretendia-se obter um fortalecimento mercado financeiro e de capitais onde poupanas voluntrias pudessem ser mobilizadas para os investimentos pblicos e privados no contexto de uma economia inflacionria. A compatibilizao deu-se atravs da criao da Correo Monetria. Implantada em 1964, para indexar alguns setores especficos, visava reduzir a transferncia de riqueza que ocorria entre credores e devedores dada a situao inflacionria vigente, viabilizando no s o mercado de capitais, como o setor habitacional e a dvida pblica. Apesar dos esforos iniciais das autoridades, as instituies privadas do setor financeiro no se sentiram atradas pelas operaes com correo monetria, pelo risco indicado na seo anterior, que passou a ser usada quase exclusivamente em operaes dos agentes financeiros governamentais, em suas operaes diretas ou por repasse, e no subsistema habitacional, onde mesmo os agentes privados esto umbilicalmente ligados ao B.N.H.

Penalizada porque o preo de seus produtos subiram menos do que a mdia e/ou seus custos mais do que a mdia. Por no existir mercado organizado para bens de capital usados, particularmente mquinas e equipamentos, o patrimnio real da empresa lhe oferece poucas possibilidades de realizao. 34

Para contornar esse impasse criou-se a figura da correo monetria pr-fixada (7), que representa na verdade uma taxa nominal de juros administrada pelo Banco Central. Embora o mecanismo da Correo Monetria tenha viabilizado a formao de um amplo Mercado de Capitais, isso no significa dizer que o desenvolvimento do Mercado tornouse independente da inflao. Isso pode ser visto estudando-se as vrias fases pelas quais passou o Pas a partir de 1967, no que diz respeito inflao. A primeira engloba os anos de 1967 a 1973, quando os ndices inflacionrios apresentavam-se decrescente (Quadro 3.1). A segunda fase, que se inicia em 1974 e se estende at hoje, correspondeu a uma fase de recrudescimento inflacionrio, reflexo de presses internas, j sentidas durante o ano de 1973 e externas onde a crise do petrleo desempenhou um papel marcante, haja visto as compras externas desse produto terem se expandido de US$ 710 milhes (1973) para US$ 4.068 milhes (em 1977), representando cerca de 30% do total das importaes do pas neste ltimo ano. Assim, as taxas de aumento de preos mostraram-se crescentes nos anos 1974/1977, alcanando taxas da ordem de 40% nos anos de 1976 e 77 (Quadro 2.1). Enquanto a inflao se apresentou decrescente no pas, entre 1964 e 1973, o mecanismo da correo monetria cumpriu satisfatoriamente seus objetivos, sem evidenciar os problemas que logo surgiram. Nessa primeira fase pode-se dizer que a correo monetria deixou um saldo positivo, tendo tornado possvel compatibilizar a inflao com o Mercado de Capitais. Entre 1968 e 1973, em termos reais, ocorreu uma expanso superior a 250% no saldo de haveres financeiros, alcanando nesta ltima data, (a preos de dez/77) a importncia de Cr$ 765 bilhes (Quadros 3.1 e 3.2). A relao haveres monetrios/no monetrios, que representava 2,7 em 1968, reduziu-se para 0,76 em 1973 (Quadro 3.1). A maioria dos haveres no monetrios tiveram um crescimento real excepcional no perodo como o caso das letras de cmbio (475%), os depsitos a prazo fixo (1174%), os ttulos da dvida (648%), as cadernetas de poupana, que praticamente inexistiam em 1967, j em 1973 representavam 11,5% do total de haveres no monetrios (Quadro 3.3). Os fundos de poupana compulsria, criados entre 1967 e 1970, em 1973 representavam um saldo da ordem de Cr$ 28,5 bilhes (Cr$ 100,5 bilhes a preos de dezembro de 1977). (vide Quadro A-3). O sistema financeiro habitacional, efetuara emprstimos cujo saldo ao final de 1973 alcanava Cr$ 38,3 bilhes (Cr$ 144 bilhes a preos de dez/77), com recursos captados e transferidos com correo monetria.

Entretanto no perodo ps-1973, quando a inflao tornou-se crescente, o sistema que operava com duplicidade de unidade de conta passou a gerar srios problemas. Iniciouse uma transferncia macia de recursos, por parte dos poupadores, dos ativos no indexados para aqueles que incorporavam a correo monetria. De imediato procuraram reduzir parte de seus saldos em ativos monetrios, em particular depsitos vista, provocando uma crise de liquidez no sistema bancrio. Transferiram tambm seus recursos dos ativos financeiros que remuneravam com taxa nominal pr-fixada letras de cmbio, depsitos a prazo, etc. para ativos indexados.
7

Corresponde a uma taxa nominal de juros onde uma parcela conceituada, a priori, como Correo Monetria. 35

At 1973, os ativos sem correo monetria ou com correo monetria pr-fixada remuneraram a uma taxa anual superior quela representada pelos ativos com correo monetria. Tal situao inverteu-se quando a inflao passou a apresentar taxas crescentes a partir de 1974, tendncia reforada pela existncia na poca de regulamentao que determinava taxas mximas de remunerao nos diversos ativos sem correo monetria (Quadro 3.4). Como resultado dessa alterao na estrutura de remunerao, em 1974 o saldo real das Letras de Cmbio e Depsitos a Prazo Fixo apresentou retrao. Os Depsitos a Prazo Fixo, recuperaram-se nos anos posteriores, principalmente pela elevada liquidez que adquiriram no open market, enquanto o saldo das Letras de Cmbio continuou a reduzirse. A participao desses dois ativos no total dos haveres no monetrios, reduziu-se de 49% em 1973, para 32% em 1977. Em contrapartida, os saldos dos Ttulos da Dvida e dos Depsitos de Poupana e Letras Imobilirias, captados por agncias do Estado ou sob sua garantia, expandiram-se em 106% em termos reais no perodo (1974/1977), passando a representar uma percentagem superior a 63% do total de haveres no monetrios. Em consequncia desse deslocamento de recursos, j sentido em 1974, o setor financeiro privado, que praticamente no opera com Correo Monetria, foi levado a uma crise violenta de liquidez, e que resultou na quebra de inmeras instituies financeiras isoladas e mesmo alguns conglomerados financeiros. A crise s no atingiu maiores propores graas ao do Estado, que injetou um considervel volume de recursos em auxlio a um elevado nmero de instituies financeiras e estimulou suas fuses e incorporaes, contribuindo inclusive com recursos para viabiliz-las (8). Por outro lado, na medida em que os ofertantes de recursos procuravam ativos com Correo e sendo o Estado o nico setor que direta ttulos da dvida ou indiretamente (Sistema Financeiro Habitacional) tomam recursos indexados, ampliou-se naturalmente a parcela da poupana voluntria por ela controlada, e que veio a somar-se s volumosas poupanas compulsrias (FGTS, PIS, PASEP) geridas pelo poder pblico. Com isso a parcela da poupana financeira total controlada pelo Estado que j era considervel em 1973 da ordem de 60% - ultrapassou a marca dos 70% em 1977. Para as empresas que possuam exigibilidades com Correo Monetria deu-se tambm uma crise de grandes propores. A elevao da taxa inflacionria refletiu-se no aumento das exigibilidades nominais das empresas, em momentos em que a maioria realizava pesados investimentos com esses recursos. Do ponto de vista financeiro deu-se uma iliquidez dessas empresas que no tinham capacidade de gerar recursos de caixa na proporo do aumento de seus compromissos corrigidos. Sendo o Estado praticamente o nico agente que emprestava com Correo Monetria foi possvel assumir diretamente parte desse encargo, limitando as taxas de Correo exigveis dos muturios ao mximo de 20%, quando a inflao vem alcanando taxas da ordem de 40%; Paralelamente, para reduzir o impacto da inflao sobre as exigibilidades dos muturios e contratantes em geral com clusula de Correo Monetria e desestimular a aplicao por parte dos poupadores em ativos indexados, foi sendo modificada a frmula do clculo da Correo, atenuando seu efeito e corrigindo somente parte da efetiva inflao verificada(9).

Segundo dados do Banco Central, o saldo dos recursos que essa instituio injetou no sistema financeiro alcanava em 31/5/78 Cr$ 15,4 bilhes para atender as instituies financeiras sob interveno desse rgo e mais Cr$ 9,6 bilhes para atender as chamadas solues de mercado. Vide Anexo 1 36

Como foi visto, o Estado assumiu o controle de parcelas crescentes da poupana financeira interna, atravs de seus haveres financeiros e da poupana compulsria que administra. Tais recursos custam ao Estado taxas que variam entre 3% a 8%, mais correo monetria. Em contrapartida, implantou um generalizado sistema de crdito subsidiado, atravs do quase repassa os recursos captados: Crdito subsidiado concedido agricultura a juros nominais a partir de 13% e que se expandiu em 127% nos ltimos dois anos, alcanando ao final de 1977 um saldo no inferior a 200 bilhes. Crdito subsidiado exportao, complementando a renda do exportador penalizado pela manuteno de uma taxa de cmbio desvalorizada. Financiamentos concedidos via BNDE, cuja correo monetria se manteve a partir de 1975 em 20%, enquanto a inflao alcanava a casa dos 40%. A partir de 1974, esse organismo passou a contar com recursos provenientes do PIS PASEP, importante fonte de poupana compulsria. Atravs dessa fonte suplementar o BNDE conseguiu expandir seu saldo de emprstimos entre 1973 e 1977, uma mdia anual superior a 90%. Neste ltimo ano o saldo de emprstimo alcanou a importncia de Cr$ 148,3 bilhes, com um desembolso efetivo no ano de Cr$ 44 bilhes (Quadro 3.5). Assistncia ao setor financeiro privado do pas, cujos recursos envolvidos alcanam uma importncia da ordem de Cr$ 57 bilhes e cuja remunerao do Estado varia, alcanando em alguns casos a taxa nominal de apenas 6%.

Como se v, a economia brasileira encontra-se em uma situao na qual o Estado controla uma parcela extremamente elevada da poupana financeira, captando esses recursos via mecanismos de poupana compulsria, ou atravs de ativos com juros e correo monetria. Esses ativos hoje revestem-se da interessante caracterstica de oferecerem simultaneamente uma das maiores remuneraes do mercado de capitais, no apresentam qualquer risco e mantm excelente liquidez. Por outro lado, o Estado oferece extensas linhas de crdito subsidiado para variados setores de atividade. Dessa forma o Estado opera sistematicamente com spread negativo, provocando redistribuio de renda entre vrios segmentos da sociedade, e criando uma grave distoro no sistema econmico. O setor financeiro privado mantm-se extremamente instvel, os rpidos deslocamentos de recursos entre os setores indexados e no indexados, provocam peridicas situaes de escassez ou excesso de recursos em determinados segmentos do mercado. Esse setor possui poucas condies de concorrer com os agentes financeiros do Estado dos quais se torna repassador ou com seus ativos sem risco e vantajosa remunerao. Quanto ao mercado de aes sua rea de atuao se torna bastante estreita pela carncia de recursos voluntrios que afluam ao mercado de risco, em um contexto inflacionrio e onde existem ativos indexados garantidos pelo Estado (10). A correo monetria, que se pretendia restrita a determinados setores, e de efeito limitado no tempo, na medida em que havia um compromisso poltico de combate inflao, vem fazendo sentir seu efeito crescente em nossa economia. Alastram-se as reas que atuam com correo monetria, aumentando o peso relativo da segunda moeda representada pela UPC ou ORTN.
10

Para uma anlise mais ampla dos efeitos negativos sobre o mercado de aes vide o trabalho apresentado pela B.V.S.P. no IV Assemblia Geral da F.I.A.B.V. Inflao e Mercado de Capitais e elaborado por Silva, A.M.; Luna, F.V.; Cruz, H.N. 37

QUADRO 3.1 PRINCIPAIS HAVERES FINANCEIROS (Cr$ MILHES)

HAVERES NO MONETRIOS ANO
HAVERES MONETRIOS (a)

RELAO TTULOS DA DVIDA PBLICA TOTAL (b) HAV.MON./ NO MON.

TOTAL HAVERES FINANCEIROS NOMINAL (a) + (b) PREOS DEZ. 77 US$ (*) DEZ. 77

DEPSITOS DE POUPANA

DEPSITOS A PRAZO FIXO

LETRAS DE CMBIO

LETRAS IMOBIL.

64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77

5.087 9.095 10.472 15.392 21.181 27.990 35.358 46.265 63.829 93.835 125.185 179.345 248.345 342.270

18 86 330 893 2.082 3.771 7.713 14.122 28.925 55.234 107.539 177.280

140 257 314 704 1.449 2.103 4.442 9.487 17.017 25.811 33.471 54.568 73.132 125.763

230 695 906 2.105 4.558 6.172 8.285 15.117 20.973 34.820 42.608 55.809 68.392 85.633

9 47 290 644 1.195 2.007 3.128 5.015 6.517 8.287 8.937 9.779 10.809

73 463 1.434 2.520 3.535 5.881 10.111 15.445 26.180 38.344 47.822 97.548 153.889 240.492

443 1.424 2.719 5.705 11.334 17.396 28.098 48.438 78.619 122.846 166.530 285.930 435.961 678.941

11,48 6,39 3,85 2,70 1,87 1,61 1,26 0,96 0,81 0,76 0,75 0,63 0,51 0,50

5.530 10.518 13.191 21.097 32.515 45.386 63.456 94.703 142.448 216.681 291.715 465.275 684.306 1.021.211

130.211 184.196 166.492 214.180 263.315 305.701 358.475 446.730 581.836 764.660 765.342 944.711 149.221 1.021.220

8.113 11.476 10.373 13.345 16.406 19.047 22.335 27.834 36.251 47.642 47.685 58.860 59.141 63.627

FONTE: Banco Central do Brasil (*) Converso taxa de cmbio de Dez. 1977 (venda = 16,05)

38

QUADRO 3.2 HAVERES FINANCEIROS (Participao - %)

ANO 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977

HAVERES MONETRIOS 91,98 86,47 79,39 72,96 65,14 61,67 55,72 48,85 44,81 43,31 42,91 38,55 36,29 33,52

HAVERES NO MONETRIOS Depsito Poupana Depsito P.Fixo 2,53 2,44 0,14 0,41 1,01 1,97 3,28 3,98 5,41 6,52 9,91 11,87 15,72 17,36 2,38 3,34 4,46 4,63 7,00 10,02 11,95 11,91 11,47 11,73 10,69 12,32 Letras Cmbio 4,16 6,61 6,87 9,97 14,02 13,59 13,06 15,96 14,72 16,07 14,61 11,99 9,99 8,38 0,08 0,36 1,37 1,98 2,63 3,16 3,30 3,52 3,01 2,84 1,92 1,43 1,06 Letras Imobilirias Ttulos D.Pblica 1,32 4,40 10,87 11,94 10,87 12,96 15,93 16,31 18,38 17,69 16,39 20,97 22,49 23,55 Total Hav. No Monetrios 8,02 13,53 20,61 27,04 34,86 38,33 44,28 51,15 55,19 56,69 57,09 61,45 63,71 66,48

Fonte: Banco Central do Brasil

39

QUADRO 3.3 HAVERES NO MONETRIOS Milhes

PARTICIPAO % ANO 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 0,66 1,50 2,91 5,13 7,41 7,78 9,81 11,50 17,37 19,31 24,67 26,11 Depsitos Poupana Depsitos Prazo Fixo 31,6 18,0 11,5 12,3 12,8 12,1 15,8 19,6 21,6 21,0 20,1 19,1 16,8 18,5 Letras de Cmbio 51,9 48,8 33,3 36,9 40,2 35,5 29,5 31,2 26,7 28,3 25,6 19,5 15,7 12,6 0,63 1,72 5,08 5,68 6,87 7,14 6,46 6,40 5,30 4,98 3,12 2,24 1,59 Letras Imobil. Ttulos da Dv.Pblica 16,5 32,5 52,7 44,2 31,2 33,8 36,0 31,9 33,3 31,2 28,7 34,1 35,3 35,4 227,2 873,1 2.672,4 6.014,8 11.761,2 17.787,8 31.507,6 49.836,5 75.899,2 12.125,0 149.156,6 177.280,0 Depsitos Poupana VALORES CONSTANTES Preos Dez./77 Depsitos Prazo Fixo 3.296,4 4.500,6 3.963,3 7.147,3 11.734,3 14.164,7 25.092,8 44.750,1 69.514,4 91.087,0 87.828,0 110.773,0 101.434,1 125.763,0 Letras de Cmbio 5.415,6 12.170,8 11.435,5 21.370,0 36.911,6 41.571,5 46.802,0 71.306,9 85.674,7 122.879,8 111.802,4 113.292,3 94.859,7 85.633,0 157,6 593,2 2.944,1 5.215,2 8.048,9 11.337,5 14.754,8 20.486,2 22.998,5 21.745,1 18.142,1 13.563,5 10.809,0 Letras Imobil. Ttulos da Dv.Pblica 1.718,8 8.108,0 18.099,9 25.583,1 28.627,1 39.611,5 57.117,0 72.854,1 106.945,3 135.315,0 125.485,0 198.022,4 213.444,0 240.492,0 TOTAL 10.430,9 24.937,1 34.319,2 57.917,2 91.785,0 117.170,7 158.725,6 228.482,0 321.158,6 433.523,5 436.974,7 580.438,0 604.678,0 678.941,0

40

QUADRO 3.4 REMUNERAO DE DIVERSOS ATIVOS FINANCEIROS (Taxa Anual)

ATIVO / ANO Com Correo Monetria O.R.T.N. Letras Imobilirias Caderneta Poupana / Caixas Econmicas Soc. de Crdito Imobilirio

1964

1965

1966

1967

1968

1969

1970

1971

1972

1973

1974

1975

1976

71,1 70,6 67,7 70,6

46,0 46,3 43,6 46,3

30,0 36,5 34,0 36,5

29,5 33,4 30,9 33,4

22,9 27,1 24,8 27,1

24,0 28,7 26,3 28,7

27,1 32,7 30,3 32,7

19,6 25,2 24,6 26,9

17,1 19,7 19,7 22,0

39,5 38,4 38,4 40,9

28,9 30,5 30,5 32,3

42,2 41,5 41,5 41,4

Sem Correo Monetria Letras de Cmbio Depsitos a Prazo Fixo Bancos Comerciais Bancos Investimentos 24,3 24,3 24,3 24,3 24,3 24,3 24,0 24,0 21,0 21,0 27,0 28,0 31,2 29,8 44,9 47,7 52,3 30,5 31,8 30,3 30,4 29,4 28,0 24,2 22,0 27,0 26,5

ndice Geral de Preos

91,9

34,5

38,8

24,3

25,4

20,2

19,2

19,8

15,5

15,7

34,5

29,4

46,3

Fonte: Boletim do Banco Central do Brasil

41

QUADRO 3.5 BANCO NACIONAL DO DESENVOLVIMENTO ECONMICO FONTE DE RECURSOS (Participao)

Cr$ milhes PIS / PASEP ANO 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 2.322 14.714 37.341 7,60 23,51 33,17 Valor % RECURSOS PRPRIOS Valor 305 695 1.223 1.777 2.747 4.425 6.213 8.038 10.347 15.059 24.961 36.174 % 34,04 52,13 60,22 64,04 69,44 76,29 75,01 67,07 62,37 49,14 39,88 32,14 OBRIG. c/ EXTERIOR Valor 114 117 117 175 183 426 475 884 1.579 2.606 5.401 9.259 % 12,72 8,78 5,76 4,86 4,63 7,34 5,73 7,38 9,52 8,50 8,63 8,23 TOTAL DE RECURSOS Valores e Corrent. 896 1.333 2.031 2.775 3.956 5.800 8.283 11.985 16.590 30.645 62.593 112.558 Preos Dez./77 15.691,2 16.823,8 20.618,7 22.471,9 26.647,6 32.764,2 39.079,2 48.946,7 58.546,1 80.381,8 127.063,8 156.117,9 US$ (*) 977,6 1.048,2 1.284,65 1.400,1 1.660,3 2.041,4 2.438,8 3.049,6 3.647,7 5.008,2 7.916,7 9.726,9

Fonte: Banco Central do Brasil (*) Converso taxa de Dez. 1977 (venda = 16,05)

42

QUADRO 3.6 POUPANA FINANCEIRA BRUTA NACIONAL (Fluxos acumulados no ano) Cr$ milhes
HAVERES FINANCEIROS
ANO Poupana Compulsria (3) Fundos Mtuos Fiscais e Res. Tcnicas

EMISSES DE AES
Colocaes Pblicas Outras em Dinheiro Reservas

Haveres Monet. 2261 4006 1386 4938 5867 6953 -7209 10822 17564 30006 31350 54152 69008 93925

Haveres no Monetrios
Privados (1)

Pblicos (2) 61 399 1027 1397 1613 3717 6490 8454 16805 21586 28216 85102 118884 165269

Total 274 981 1295 2986 4811 5985 10940 20337 31229 44227 43664 119400 150031 242980

TOTAL 797 2271 3289 4355 7170 16502 16353 24763 28607 42690 52976 81574 98164 134522

Poupana Poupana Financeira Financeira Bruta Bruta Interna Externa (a) (b)

TOTAL POUP.FINAN.BRUTA
Valores
Correntes (a) + (b)

Preos Dez.77

US$ Dez.77 (4)

1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977

213 582 268 1589 3198 2268 4450 11883 14424 22641 15448 34298 31147 77711

44 67 42 629 1273 1709 2429 4311 7419 10968 21593 30720 57658 94831 162 292 798 856 2718 (9) 423 931 5 7390 7768 24 19 86 527 468 531 1169 1357 913 538 504 803 1343

454 1221 1760 2834 4256 5651 6282 15885 14167 20375 23500 35725 36903 47953

343 1026 1510 1435 2387 10383 9540 7709 13083 21402 28938 45345 60658 85226

3376 7325 6012 13070 19413 31947 23369 62951 84810 128314 150514 285851 382251 574026

(62) (340) (162) (612) 1062 2475 3038 7539 17636 17152 36350 36216 47618 32589

3314 6985 5850 12458 20475 34422 26407 70490 102446 145466 186864 322067 429869 606615

78032 122325 73836 126476 165812 231852 149178 332513 418446 513345 490256 653936 596284 606615

4862 7622 4600 7880 10331 14446 9295 20717 26071 31984 30546 40744 37152 37795

Fonte: Boletim do Banco Central do Brasil , Vol. 14, n. 5, Maio / 1978. Notas: (1) Inclui Depsitos a Prazo Fixo e Aceites Cambiais (2) Inclui Depsitos de Poupana, Letras Imobilirias e Ttulos da Dvida Pblica. (3) Inclui PIS PASEP e FGTS (4) Converso taxa de Dez. 1977 (16,05).

43

QUADRO 3.7 EMPRSTIMOS DO SISTEMA FINANCEIRO AO SETOR PRIVADO (NO FINANCEIRO) POR EMPRESTADORES FINAIS DO SISTEMA NO MONETRIO
Participao no Total Emprstimos (%) Perodo 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 Financeiras 23,78 39,79 54,96 49,09 38,65 37,31 27,93 28,78 28,06 27,59 30,18 24,83 25,88 17,07 14,39 6,13 17,89 16,12 21,07 20,04 22,41 26,95 25,43 22,44 27,20 20,24 20,69 1,46 4,17 10,69 18,98 18,83 22,29 23,23 20,00 18,74 19,93 24,59 21,98 24,26 0,80 3,51 9,09 10,11 8,99 9,74 11,57 12,55 14,80 19,50 18,11 18,26 1,46 3,37 7,18 9,89 12,43 13,52 13,50 8,44 6,19 5,12 5,08 3,87 4,22 0,19 4,62 7,60 8,44 8,13 9,20 11,88 12,20 12,88 14,09 12,14 12,93 0,32 1,10 1,24 1,32 2,00 2,14 2,67 3,39 3,45 4,11 Bancos de Invest. B. N. H. Total Repasses Bruto (a) Total Lquido Soc. Cred. Imobil. Caixas A.P.E. Federal (b) 27,24 20,07 16,24 18,45 14,57 11,16 9,59 11,18 11,06 10,02 9,72 11,31 17,56 15,91 15,91 Estadual 4,16 6,40 6,54 6,79 5,43 3,93 4,39 4,56 4,60 3,97 4,25 4,65 6,10 6,68 6,63 B.N.D.E. Total Repasses Bruto 47,43 34,77 21,86 16,16 11,33 11,46 13,22 12,20 9,79 9,31 8,89 12,95 20,21 19,46 21,57 3,52 2,59 3,31 2,48 1,52 1,62 2,25 2,62 3,27 4,67 4,83 4,32 6,69 6,87 8,36 Total Lquido 43,91 32,18 18,55 13,68 9,81 10,23 10,97 9,59 6,52 4,63 4,06 8,63 13,51 12,60 13,21 0,35 0,69 0,84 0,71 2,61 2,65 2,40 2,65 3,19 3,40 4,37 6,15 6,14 6,47 0,22 0,94 2,11 2,78 1,96 1,38 1,03 Bancos Estad. Desenv. P.I.S. Total a+b+c 74,67 54,84 39,56 38,78 36,59 41,60 41,64 45,67 44,08 39,33 37,35 44,19 62,36 57,35 61,74

Fonte: Banco Central do Brasil (Dados Brutos)

44

4. CONSIDERAES FINAIS

A evoluo recente da economia brasileira e de seu mercado de capitais apresenta caractersticas que a individualizam entre as economias ocidentais. Apesar de uma inflao elevada e instvel, montou-se no Pas um mercado financeiro e de capitais sofisticado e de grande porte, cujo saldo de haveres financeiros, ao final de 1977, alcanava cerca de US$ 64 bilhes, o que correspondeu a 44% do P.I.B. Permeando tanto o mercado financeiro e de capitais, como grande parte das relaes entre os agentes econmicos, encontram-se a Correo Monetria e suas variantes. Em 1964, quando o sistema foi implantado, partiu-se de uma estrutura econmica, onde a inflao se fazia presente dificultando a mobilizao de poupanas voluntrias, e na qual ocorria uma taxao indireta via emisses. Isto correspondia a uma verdadeira poupana forada da coletividade. Nesse contexto, o Estado colocava-se no comando dos investimentos e no controle dos recursos, que direcionava para alguns setores privilegiados, uma vez que as taxas de juros cobradas por seus agentes financeiros nunca se aproximavam das taxas de inflao. Atravs dessa forma peculiar de tributao o Estado transferia renda da sociedade como um todo para setores prioritrios, segundo suas diretrizes polticas. A partir de 1964 o governo instaurado props-se a reestruturar o arcabouo da economia, em particular o Mercado Financeiro e de Capitais. O perodo 1964-1967 marcou uma fase extremamente criativa: instituiu-se um sofisticado mercado de crdito de curto, mdio e longo prazo, e procurou-se inclusive viabilizar um mercado de risco. rgos foram criados, funes definidas e instrumentos regulamentados. No cerne de todo o sistema encontrava-se a Correo Monetria, instrumento que explica o prprio sistema e o torna vivel, pois o mercado financeiro e de capitais convivia com uma inflao crnica que, embora decrescente durante uma fase, ainda se mantinha em nveis elevados. O pas tornava-se um verdadeiro laboratrio, onde a indexao, sempre discutida no plano terico pelos economistas, era colocada em prtica em escala sem precedentes. O sistema implantado parecia seguro e eficiente. Mobilizando-se volumoso recursos na forma de poupana voluntria e compulsria, alocados atravs de investimentos realizados tanto pelo poder pblico como pelo setor privado. A economia cresceu taxas das mais elevadas no mundo ocidental e simultaneamente reduziram-se as taxas inflacionrias; No perodo 1967/1973 o produto cresceu taxas anuais mdias da ordem de 10,5%; as exportaes passaram de US$ 1,7 bilhes em 1967, para US$ 6,2 em 1973; acumularamse reservas internacionais da ordem de US$ 6,4 bilhes. O pas alcanava um Produto Interno Bruto da ordem de US$ 81,3 bilhes em 1973 ( 1), o que o colocava entre as maiores naes do mundo ocidental. Entretanto, o sistema escondia contradies srias e uma instabilidade intrnseca que vieram tona com a crise do petrleo e a mudana na conjuntura internacional. A crise externa colheu o pas em situao vulnervel, tanto no seu lado real como monetrio.

Produto Interno Bruto da ordem de Cr$ 498,3 bilhes, convertidos taxa de cmbio mdia do ano (6,126). 45

Neste ltimo, logo se revelou sua instabilidade gerada em larga medida por operar com duas unidades de conta, uma indexada (UPC ou ORTN), e outra monetria, o cruzeiro. O Mercado Financeiro e de Capitais, tornou-se instvel e centro de uma considervel especulao. A extrema mobilidade de recursos, de incio um ponto favorvel do sistema, agora tornava-se uma das causas da instabilidade. Com o recrudescimento inflacionrio, enquanto os ofertantes de recursos procuravam os setores que operavam em termos reais ou seja ativos com correo monetria, os demandantes de recursos preferiam assumir exigibilidades em termos nominais. A especializao no mercado financeiro e de capitais, onde praticamente s o Estado opera com ativos indexados, fez com que este absorvesse parcelas crescentes de poupana compulsria sob seu comando, e lhe permitisse deter o controle sobre os investimentos do pas. Tais recursos custam ao Estado juros mais correo monetria. Entretanto, por objetivos de poltica econmica, por necessidade de assistncia financeira a setores em crise, ou simplesmente pela impossibilidade de colocar no mercado os volumosos recursos captados com uma remunerao superior a seu custo, o governo implantou um complexo sistema de crdito subsidiado. Aps um perodo em que se acreditava que o mercado financeiro estivesse efetivamente consolidado e cumprindo eficientemente suas funes, o que se v o Estado controlando parcelas crescentes da poupana financeira, transferindo renda da coletividade a setores prioritrios na medida em que opera com "spread" negativo, e com dificuldades para efetuar uma poltica monetria estabilizadora.

46

ANEXO 1 FORMA DE REAJUSTE DA ORTN E DA UPC (1) A lei 4357, de 16.07.64, que criou as Obrigaes Reajustveis do Tesouro Nacional ORTN, definiu para esses ativos as seguintes caractersticas: - valor nominal de Cr$ 10,00 - atualizao trimestral com base nas variaes do poder aquisitivo da moeda nacional. Assim, inicialmente, as Obrigaes Reajustveis somente eram reajustadas a cada trs meses, ou seja, o valor da ORTN do primeiro ms era mantido por todo o trimestre. Em setembro de 1965, criaram-se as Obrigaes Reajustveis de correo mensal, que foram gradativamente substituindo as anteriores, extintas definitivamente em 1973. Os juros, que atualmente variam de 6% a 8% dependendo do prazo da Obrigao, so pagos semestral ou anualmente, atravs do Banco do Brasil.

1.

MODIFICAES NAS FRMULAS DE CLCULO

1.1. PERODO DE JANEIRO 1965 A SETEMBRO DE 1969 O primeiro modo de clculo do reajuste do valor nominal da ORTN, representava uma mdia mvel trimestral, com um semestre de defasagem, tendo como perodo base os meses de abril, maio e junho de 1964. Como ndice de preos, utilizava-se o ndice de preos por atacado. A frmula de clculo inicial era a seguinte: ( I t 4 + I t 5 + I t 6) x 1/3 V t = 10,00 x ( I 4,64 + I 5,64 + I 6,64 ) x 1/3 onde:

Vt

= Valor da ORTN no ms t

10,00 = Valor inicial da ORTN I ti = ndice de preos por atacado calculado para o ms t i

I 4,64 = ndice de preos por atacado do ms de abril de 1964 I 5,64 = ndice de preos por atacado do ms de maio de 1964 I 6,64 = ndice de preos por atacado do ms de junho de 1964

Para uma descrio minuciosa sobre o clculo da correo monetria, nos quais nos baseamos, vide Correo Monetria das ORTN Formas de Clculo Estudo Especial da Conjuntura Econmica, vol. 28, n. 12 (p. 92/95) e Estudo do BNH intitulado Formas de Clculo do Valor Nominal das ORTN, de autoria de Oswaldo Iorio, in Conjuntura Econmica, vol. 30, n. 6. 47

A partir da frmula acima, pode-se efetuar as seguintes simplificaes : I 4,64 + I 5,64 + I 6,64 Como 2517 + 2568 + 2678 = 7763 ( I t 4 + I t 5 + I t-6 ) = V t = 10,00 x 7763 V t = (I t 4 + I t 5 + I t 6 ) x 0,001288

1.2 PERODO DE OUTUBRO DE 1969 A NOVEMBRO DE 1972 A Fundao Getlio Vargas, que calculava o ndice de preos por atacado, subdividiu-o em dois: ndice de Preos por Atacado Oferta Global e ndice de Preos por Atacado Disponibilidade Interna (IPA DI), sendo utilizado este ltimo para clculo da variao das ORTN, considerando-se como perodo base o trimestre julho, agosto e setembro de 1969. It4 + I t5 + I t6 V t = V t1 x I t5 + I t6 + I t7 V t = ( I t4 + I + I t 6 ) x 0,073524

t5

Essa primeira modificao no alterou substancialmente a frmula de clculo, que se adaptava a uma mudana no ndice de preos. Entretanto, o ndice IPA-DI que passou a ser utilizado refletia os preos por atacado da produo interna, mais importao, menos a exportao. Como nesse perodo ocorria grande elevao nos preos dos produtos exportados pelo pas, a mudana no ndice de preos teve efeito de amortecer a curto prazo o reajuste da correo monetria (2).

1.3 PERODO DE DEZEMBRO DE 1972 A MARO DE 1974 Nesse perodo em que a inflao apresentava-se decrescente, procurou-se introduzir no ndice um fator de amortecimento da correo, para evitar que os ndices de aumento de preos mais elevados dos vrios meses anteriores, realimentassem a inflao. Essa modificao na forma de clculo significava um desvio na proposta inicial de Correo Monetria, que passava a contar com um coeficiente politicamente determinado, sem refletir verdadeiramente a variao de preos ocorrida e perdendo o carter de reajuste automtico. Assim, o ndice passou a ser calculado em duas parcelas ponderadas. A primeira representava a correo efetiva, e calculada da forma acima apresentada, e que se ponderava com peso e outra parcela tambm com peso refletindo o resduo inflacionrio previsto pelo governo, da ordem de 12% a.a. A frmula no publicada podia ser expressa da seguinte forma (3)
2

Ness, Walter A Influncia da Correo Monetria no Sistema Financeiro Srie Estudos Especiais do I.B.M.E.C, n. 5 - 1977 Conjuntura Econmica, vol. 30, n. 6, pg. 92 48

I t4 + I t5 + I t6 V t = 0,5 Vt 1 x I t5 + I t6 + I t7 + 0,5 V t-1 . 1,00949

1.4 PERODO DE ABRIL DE 1974 A JULHO DE 1975 Nesse perodo retornou-se ao sistema anterior, ou seja, retirou-se do ndice a ponderao que introduzia no ndice a inflao desejada. I t4 + I t5 + I t6 V t = V t1
x

I t5 + I t6 + I t7

1.5 PERODO DE AGOSTO DE 1975 A JUNHO DE 1976 Em agosto de 1975 o governo efetuou uma nova alterao no clculo da Correo Monetria. Introduziu-se o conceito de acidentalidade. Isso significava eliminar do ndice as altas de preos provocadas por eventos acidentais como calamidade climtica ou mudanas bruscas nos preos de produtos importados. Assim, admitia-se, para efeito de clculo da Correo Monetria, ndices de preos extirpados de eventos acidentais. Como limitao fixavam-se como expurgos mximos nos ndices de preos aqueles que se refletissem em variao de at 4% no clculo da Correo Monetria.

1.6 PERODO DE JULHO DE 1976 EM DIANTE (4) Em julho de 1976 foram efetuadas novas alteraes na forma de clculo. Na expectativa, por parte das autoridades governamentais, de que a inflao iniciaria um perodo de taxas decrescentes, introduziu-se duas medidas que visavam reduzir o impacto realimentador da inflao. a) reduziu-se o perodo de defasagem do ndice de correo monetria para dois meses. b) introduziu-se novamente uma ponderao no ndice para refletir tanto a inflao efetivamente ocorrida (80%) como a meta de inflao a ser obtida de 15% ao ano (20% de ponderao). A frmula passou a ter a seguinte forma: 0,8 I t 2 + I t 3 + I t 4 Vt = V t 1 x I t3 + I t4 + I t5 onde (1,01715) o ajuste de uma inflao de 1,1717% ao ms, ou seja 15% ao ano.
4

+ 0,2 (1,011715)

Estudo do B.N.H. Formas de Clculo do valor nominal das ORTN, de autoria de Oswaldo Iorio, em Conjuntura Econmica, vol. 30, n. 6. 49

Na medida em que o IPA-DI de 1977 e 1978 vem evoluindo a uma taxa da ordem de 40% o ndice de correo monetria vem sofrendo uma sistemtica subestimao. Assim, como resultado dos fatores de reajustes introduzidos, da modificao no ndice de preos e da introduo do conceito de acidentalidade, o ndice de Correo Monetria que at 1973 refletia razoavelmente a variao do poder de compra da moeda, passou a ser sistematicamente subestimado. Tomando o valor nominal de Cr$ 10, e deflacionando os reajustes posteriores da ORTN pelo ndice geral de preos, disponibilidade interna, o valor da ORTN reduziu-se para 7,54, em maio de 1978. (Quadro A-1) Quanto a Unidade Padro de Capital UPC unidade de conta do sistema habitacional, seu valor sempre acompanhou o da ORTN, sofrendo o reflexo direto das mudanas na forma de clculo da ORTN. Inicialmente, quando existia a ORTN trimestral, a UPC acompanhava diretamente o valor das ORTN. Quando estas passaram a ser calculadas mensalmente, a UPC, que continuou trimestral, passou a ser definida, para todos os meses do trimestre, como sendo o valor da ORTN do primeiro ms do trimestre. Seus valores foram tambm deflacionados e so apresentados no Quadro A-2. V-se que a reduo do valor real da UPC torna-se maior do que o da ORTN no segundo e terceiro ms de cada trimestre, pois seu valor permanece fixo por trs meses.

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ANEXO 2 - A INTRODUO DA INDEXAO CONTABILIDADE DAS EMPRESAS

1. CORREO MONETRIA DOS ATIVOS FIXOS A introduo da indexao alguns itens da contabilidade empresarial anterior prpria legislao que criou a correo monetria. Em 1958, abriu-se s empresas opo de reavaliar seus ativos fixos, atravs da aplicao de coeficientes que refletiam a variao no nvel de preos. Entretanto, sobre esse reajuste incidia uma taxao do imposto de renda da ordem de 10% e, alm disso, sobre o valor da Correo Monetria no se permitia efetuar depreciao, o que representaria uma despesa dedutvel do imposto de renda. Em 1964, com a lei 4357, instituiu-se a correo compulsria do ativo imobilizado a ser realizada atravs dos ndices oficiais de correo monetria. O resultado dessa correo devia ser incorporado ao capital social e sobre o mesmo incidia depreciao. Algum tempo depois retirou-se a obrigatoriedade de incorporao da reserva ao capital e eliminou-se a taxao de 5% - instituda pela Lei 4357 e que incidia sobre o resultado da correo monetria. Embora fosse permitida a depreciao do resultado da correo monetria, a forma de clculo que defasava a depreciao da correo em dois anos fazia, com que o bem objeto da depreciao apresentasse valor residual na contabilidade mesmo quando se completava seu perodo de vida til contbil. Em 1974, uma nova legislao veio corrigir tal disposio, criando-se um sistema de clculo pelo qual a depreciao do bem correspondia ao seu efetivo valor contbil.

2. CORREO DO CAPITAL DE GIRO PRPRIO A Lei 4357, de 1964, tambm criou o conceito de manuteno de capital de giro, que correspondia ao lucro ilusrio absorvido na reposio do ativo circulante lquido. Considerava-se Capital de Giro prprio por essa Lei o ativo corrente menos o passivo corrente. Em 1968, atravs do Decreto Lei n. 401, permitiu-se s empresas contabilizar, como despesa dedutvel de tributao do imposto de renda, a perda inflacionria do capital de giro prprio. Ainda nesse ano, atravs do Decreto-Lei 433, limitou-se a formao dessa despesa dedutvel (que constitua a Reserva para Manuteno do Capital de Giro) ao mximo de 20% de lucro bruto tributvel. Em 1974 a sistemtica de clculo foi modificada, mantendo-se o esprito da Reserva. Ao invs de calcular-se o capital de giro prprio atravs do diferencial entre ativo corrente menos passivo corrente, tornou-se como definio de capital de giro prprio o patrimnio lquido da empresa menos seu ativo imobilizado, ou seja, incluam-se tambm no conceito de capital de giro os direitos e obrigaes da empresa a longo prazo.

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3. INDEXAO ABRANGENTE A nova legislao sobre as sociedades annimas recentemente promulgada pela Lei 6404, de 15.12.1976, bem como a correspondente legislao do imposto de renda, (Decreto Lei 1598 de 26.12.1977), e a legislao complementar da Comisso de Valores Mobilirios e do Banco Central, alteraram substancialmente a indexao das empresas. A contabilidade deve agora refletir na maioria de seus aspectos o impacto inflacionrio sobre os ativos e exigibilidades da empresa. No caso de companhias abertas e outras empresas com capital superior a Cr$ 100 milhes, a indexao bastante ampla, pois exige-se que a empresa possua na sua contabilidade um livro Razo Auxiliar, no qual as contas sujeitas correo monetria sero escrituradas adotando-se como unidade de conta o valor nominal da ORTN, ao invs da moeda corrente (cruzeiros). A nova legislao representa um grande avano em matria contbil. Atravs dela os resultados contbeis das companhias devero refletir com menor distoro seus verdadeiros resultados econmicos e financeiros, apesar de operarem em um contexto altamente inflacionrio. Com a nova sistemtica pretende-se que lucros ilusrios deixem de ser distribudos e tributados. Por outro lado, amplia-se a esfera de utilizao da moeda indexada, que corresponde verdadeiramente a uma segunda moeda de conta. Sua utilizao, praticamente restrita ao campo contratual at o momento amplia sua esfera de uso, sendo introduzida diretamente nos livros contbeis de um nmero significativo de empresas.

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ANEXO 3 - FUNDOS DE POUPANA COMPULSRIA O resultado obtido com o Fundo de Garantia do Tempo de Servio F.G.T.S., constitudo em 1966, estimulou o governo a promover a criao de dois outros fundos de poupana compulsria, o Programa de Integrao Social (P.I.S.) e o Programa de Formao do Patrimnio do Servidor Pblico (PASEP). Ao final de 1977 seus recursos acumulados alcanavam a importncia de Cr$ 233 bilhes (Quadros A-3 e A-6), o que representou um incremento real de 21,5%, em relao ao ano anterior. Em termos de fluxo, o total do ano de 1977, alcanou um montante de Cr$ 95 bilhes, representando 16% do fluxo acumulado de poupana financeira interna bruta de 1977 (contra 10% em 1975). Os trs programas nomeados esto diretamente ligados ao mecanismo da Correo Monetria, com a qual se reajustam os saldos individuais.

1. FUNDO DE GARANTIA DO TEMPO DE SERVIO (FGTS) O FGTS, foi institudo pela Lei n. 5107, de 13/09/1966, com a finalidade de substituir o sistema de Indenizao Trabalhista. Embora opcional, o novo sistema eliminou quase totalmente o antigo. A partir de 1966, as empresas sujeitas a C.L.T. (Consolidao das Leis do Trabalho) passaram a depositar mensalmente, 8% do salrio de cada empregado, em conta individualizada. No caso de empregados no optantes, os depsitos efetuados podiam ser levantados pela prpria empresa como ressarcimento de eventuais indenizaes trabalhistas pagas. Os depsitos efetuados rendem juros de 3% a.a. e correo monetria, calculados trimestralmente. Os saques s podem ser efetuados em casos especiais como : a. resciso do contrato de trabalho, por parte do empregador, sem justa causa. Neste caso, alm dos valores depositados em sua conta individualizada, o empregado optante tm direito a uma parcela adicional, a ser depositada pela empresa, correspondente a 10% sobre o saldo final (principal mais juros e correo). b. excludo o caso (a) o empregado pode levantar os recursos do Fundo nos seguintes casos: - estabelecendo-se individualmente ou coletivamente em atividade comercial, industrial ou agrcola. - aquisio de casa prpria (no caso de empregado com mais de 5 anos de FGTS). - necessidade premente (em particular desempregado). - casamento (somente para as mulheres) Os recursos do FGTS so operados pelo BNH, que conta com um conselho Curador de Aplicaes, composto por dois membros de ministrio, um do setor empresarial, outro dos assalariados e o presidente do BNH. Nas aplicaes do BNH exige-se correo monetria e rentabilidade real, igual ou superior ao custo do dinheiro depositado. Pela administrao do FGTS o BNH dever receber uma taxa a ser fixada anualmente, mas que deve ser de 0,1% ao ms, no mnimo, ou 0,2% ao ms, no mximo, sobre o saldo das operaes do Banco.

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2. PROGRAMA DE INTEGRAO SOCIAL (P.I.S.) O PIS foi institudo pela Lei Complementar n. 7 de 7 de setembro de 1970, com o objetivo de promover a integrao do empregado na vida e no desenvolvimento das empresas privadas. Recursos Os recursos do fundo so arrecadados de duas fontes distintas : uma proveniente da deduo do imposto de renda a pagar e outra de porcentagem sobre o faturamento. a. Imposto de Renda Das parcelas de Imposto a pagar por parte das empresas privadas pode-se efetuar a deduo de 5%, para recolhimento ao PIS, sem prejuzo de outros incentivos fiscais. b. Faturamento Sobre o faturamento a empresa privada contribui anualmente a percentagem de 0,75%. As empresas isentas de imposto de renda, ou que no apresentem faturamento possuem formas especiais de contribuio.

Participao O valor do fundo como um todo rateado em quotas, na proporo do salrio e do tempo de servio de cada trabalhador, independente da empresa a qual esteja vinculado. Assim da totalidade dos recursos feita uma diviso em duas partes, com 50% para cada uma. a. Uma das partes rateada com pesos que variam na proporo do salrio de cada participante: b. A segunda parte distribuda na proporo dos qinqnios de trabalho.

Rendimento As contas individuais so creditadas anualmente em trs parcelas: a. Correo monetria anual na mesma proporo da variao fixada para as ORTN. b. Juros de 3% ao ano, sobre o saldo corrigido c. Resultado lquido das operaes do fundo, descontadas as despesas administrativas.

Saques Anualmente, cada participante pode sacar o valor dos juros e a quota parte produzida pelo resultado lquido das operaes. O saque das quotas possvel somente em condies especiais: - casamento - aposentadoria ou invalidez permanente - morte do titular

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Arrecadao e Administrao dos Recursos A arrecadao e a administrao dos recursos ficaram inicialmente sob o encargo da Caixa Econmica Federal. Posteriormente, pela Lei complementar n. 19 de 25 de junho de 1974, a aplicao dos recursos passou alada do B.N.D.E., permanecendo com a Caixa Econmica sua arrecadao.

3. PROGRAMA DE FORMAO DO PATRIMNIO DO SERVIDOR PBLICO (PASEP) O PASEP foi institudo pela Lei Complementar n. 8 de 3 de dezembro de 1970. Recursos Os recursos para o Fundo provm das contribuies da Unio, Estados, Municpios, autarquias, empresas pblicas, etc., nos seguintes percentuais: a. A Unio contribui com uma porcentagem de 2,0% de suas receitas efetivamente arrecadadas, deduzidas as transferncias feitas a outras autoridades pblicas. b. Os Estados, Distrito Federal e Municpios contribuem com uma percentagem de 2% de suas receitas correntes e sobre as transferncias recebidas do Governo Federal atravs dos Fundos de Participao. c. A contribuio das Autarquias e Fundaes supervisionadas pelo Governo, alcana a porcentagem de 0,8% das suas receitas oramentrias. d. A contribuio das empresas pblicas e sociedades de economia mista corresponde a porcentagem de 0,8% sobre suas receitas operacionais e transferncias recebidas dos oramentos pblicos.

Participao O rateio dos recursos do PASEP feito de maneira similar ao PIS.

Rendimentos Idntico ao PIS

Saques Anualmente cada participante pode sacar o valor dos juros e a cota parte produzida pelo resultado lquido das operaes. O saque das quotas possvel somente em condies especiais: casamento aposentadoria, reforma ou invalidez compra ou construo de casa prpria (apenas uma vez)

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Arrecadao e Administrao dos Recursos A arrecadao e a administrao dos recursos ficaram inicialmente sob o encargo do Banco do Brasil e posteriormente, pela Lei Complementar n. 19 de 25 de junho de 1974, a aplicao dos recursos passou para a alada do B.N.D.E.

4. FUSO PIS / PASEP - 14. SALRIO Em 11/09/75, pela Lei Complementar n. 26, os fundos PIS e PASEP foram unificados operacionalmente. Ainda por essa lei cada um dos participantes do PIS ou PASEP, com mais de cinco anos de cadastramento, e que percebam um salrio mensal igual ou inferior a cinco vezes o salrio mnimo regional, ter direito, ao final de cada exerccio, a um depsito mnimo equivalente a um salrio mnimo vigente. Ficou tambm facultado a esses participantes sacarem anualmente um valor correspondente a um salrio mnimo (corresponde ao chamado 14. Salrio).

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ANEXO 4 - FORMAS DE REAJUSTE SEMI-AUTOMTICOS

1. TAXA CAMBIAL A partir de 1968 procurou-se estimular as exportaes, reajustando periodicamente o valor da taxa cambial, atravs do sistema de minidesvalorizao. Em tese, a taxa cambial deveria ser reajustada levando em conta a inflao interna, excluda a inflao externa. O sistema embora peridico, no representa uma indexao direta pois na medida que as variaes da taxa cambial afetam amplos setores da sociedade, sua desvalorizao tornou-se medida poltica, e no tem o carter de automatismo. O modelo de crescimento levado a efeito no pas a partir de 1964, estimulou um crescente endividamento em moeda estrangeira tanto das empresas privadas como estatais. Existe conscincia de que o valor do cruzeiro se apresenta relativamente valorizado, mas se fosse efetuado um ajuste nos termos tecnicamente necessrios, o impacto seria excessivo sobre empresas que mantm obrigaes em moeda estrangeira. Na medida em que o cruzeiro se encontra relativamente valorizado, estimula-se as importaes e desestimula-se as exportaes. Para compensar tal diferencial tornou-se necessrio estimular as exportaes via subsdio e desestimular as importaes via adicionais nas taxas alfandegrias e depsitos compulsrios. Assim, pela forma como se reajusta a taxa cambial, o sistema embora se aproxime de uma indexao, representando na verdade um preo determinado politicamente. No Quadro A-7 apresenta-se a taxa cambial a partir da implantao do sistema de minidesvalorizaes, deflacionada pelo ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna, bem como a mdia ponderada do aumento de preos de vrios pases ocidentais. A taxa cambial (Cr$ / dlar) que em agosto de 1968 era de 3,65 reduziu-se para 1,772 em abril de 1978. Tal queda pode ser explicada em parte pelo aumento apontado dos preos nos outros pases ocidentais.

2. REAJUSTE DOS SALRIOS Desde o incio do governo ps 1964 procurou-se criar formas de controlar os aumentos indiscriminados dos salrios. A primeira medida legal nesse sentido correspondeu a Lei 54018 de junho de 1964, pela qual introduziu-se a forma de reajuste dos salrios. Esta seria feita segundo uma frmula que levasse em conta o salrio dos ltimos 24 meses, a taxa de produtividade do ano anterior e a previso inflacionria para o exerccio seguinte. Embora se estipulassem os ndices oficiais de reajuste, havia uma certa flexibilidade para a negociao entre os representantes das organizaes patronais e dos sindicatos dos dissdios coletivos. O controle absoluto do Estado nos salrios veio com os Decretos Leis n. 15 e 17 de 1966, que praticamente impunham que os reajustes fossem efetuados conforme os ndices oficiais, que mantinham basicamente a mesma frmula de clculo. Entre julho de 1968 e dezembro de 1974 vigorou a Lei 5541 de 12/6/68 que acrescentou na frmula de clculo o fator de correo do resduo inflacionrio anterior, sempre que este tivesse sido menor do que a inflao efetivamente ocorrida.

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Os reajustes da forma como foram realizadas corrigiam apenas parcialmente a queda do salrio real provocada pela inflao. Na verdade o compromisso de combate a inflao tinha no controle da poltica salarial um de seus pontos essenciais. Somente a partir de 1975 o governo ento empossado, com a inteno de recompor em parte o poder de compra dos salrios, passou a calcular coeficientes de correo salarial bem mais prximos dos ndices de variao dos preos, ocorrendo em alguns perodos, inclusive taxas de reajuste superior s da inflao do perodo. O reflexo da poltica salarial adotada nos ltimos 14 anos pode ser avaliado atravs do Quadro A-8 onde se apresentam os salrios mnimos vigentes desde 1964, deflacionados pelo ndice Geral de Preos. Ocorreu uma queda rpida do valor real do salrio mnimo entre 1964, mantendo-se seu valor mdio anual relativamente estvel at 1974. Nos anos de 1975 a 1977 o salrio mdio manteve-se em nvel um pouco superior ao que prevalecia anteriormente, mas ainda bastante abaixo dos ndices de 1964 e 1965.

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QUADRO A-1 VALOR REAL DA O.R.T.N. OBRIGAO REAJUSTVEL DO TESOURO NACIONAL Deflacionado pelo ndice Geral de Preos

Ms Janeiro Fevereiro Maro Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro
Novembro Dezembro

1964

1965 8,51 8,26 7,80 9,05 8,91 8,80

1966 9,09 9,09 8,98 8,73 8,85 9,09 9,16 9,23 9,23 9,32 9,48 9,61

1967 9,41 9,47 9,43 9,34 9,33 9,42 9,47 9,63 9,63 9,53 9,46 9,52

1968 9,34 9,33 9,27 9,16 9,22 9,22 9,37 9,46 9,46 9,37 9,40 9,50

1969 9,51 9,52 9,64 9,67 9,71 9,62 9,50 9,42 9,30 9,15 9,17 9,36

1970 9,43 9,58 9,52 9,59 9,54 9,42 9,40 9,28 9,18 9,13 9,27 9,39

1971 9,42 9,44 9,35 9,30 9,24 9,16 9,21 9,30 9,36 9,47 9,56 9,62

1972 9,57 9,50 9,50 9,49 9,53 9,60 9,65 9,64 9,60 9,59 9,59 9,60

1973 9,54 9,53 9,49 9,48 9,48 9,50 9,53 9,51 9,49 9,43 9,40 9,48

1974 9,29 9,14 8,87 8,54 8,39 8,40 8,58 8,85 9,11 9,32 9,37 9,28

1975 9,19 9,13 9,13 9,14 9,14 9,14 9,11 9,02 8,95 8,94 9,00 8,92

1976 8,80 8,62 8,49 8,39 8,31 8,33 8,27 8,14 8,10 8,16 8,30 8,36

1977 8,24 8,12 7,96 7,82 7,77 7,86 7,96 8,07 8,09 7,99 7,89 8,01

1978 7,79 7,69 7,62 7,56 7,54

10,00 9,71 9,34 8,95 8,36 7,90

9,72 9,60 9,67 9,64 9,60 9,58

59

QUADRO A-2 VALOR REAL DA U.P.C. UNIDADE PADRO DE CAPITAL Deflacionado pelo ndice Geral de Preos

Ms Janeiro Fevereiro Maro Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro
Novembro Dezembro

1964

1965 8,51 8,26 7,80 9,05 8,91 8,80

1966 9,09 8,85 8,62 8,73 8,52 8,38 9,16 8,98 8,73 9,32 9,23 9,15

1967 9,41 9,25 9,02 9,34 9,19 9,12 9,47 9,39 9,25 9,53 9,39 9,33

1968 9,34 9,15 8,97 9,16 9,05 8,82 9,37 9,25 9,09 9,37 9,26 9,20

1969 9,51 9,35 9,30 9,67 9,56 9,36 9,50 9,35 9,17 9,15 9,02 9,02

1970 9,43 9,30 9,13 9,59 9,46 9,25 9,40 9,20 9,01 9,13 9,10 9,02

1971 9,42 9,27 9,06 9,30 9,13 8,93 9,21 9,12 8,99 9,47 9,37 9,27

1972 9,57 9,39 9,27 9,49 9,40 9,31 9,65 9,50 9,39 9,59 9,50 9,45

1973 9,54 9,44 9,30 9,48 9,37 9,27 9,53 9,42 9,33 9,43 9,34 9,22

1974 9,29 9,04 8,65 8,54 8,25 8,10 8,58 8,48 8,32 9,32 9,17 8,97

1975 9,19 8,99 8,85 9,14 8,96 8,76 9,11 8,87 8,66 8,94 8,80 8,56

1976 8,80 8,46 8,15 8,39 8,10 7,89 8,27 7,94 7,68 8,16 8,02 7,83

1977 8,24 7,98 7,67 7,82 7,55 7,40 7,96 7,86 7,72 7,99 7,78 7,62

1978 7,79 7,53 7,29 7,56 7,32 7,07

10,00 9,71 9,34 8,95 8,36 7,90

9,72 9,60 9,36 9,64 9,51 9,34

60

QUADRO A-3 POUPANA COMPULSRIA

Cr$ milhes TOTAL ANO PIS PASEP FGTS VALORES CORRENTES 629 1.902 3.611 6.040 10.351 17.547 28.487 50.086 80.305 138.506 233.331 Cr$ PREOS DEZ. 1977 6.358 15.402 24.323 34.119 48.836 71.662 100.530 131.375 163.019 192.107 233.331 US$ (*)

1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 296 1.405 3.903 9.947 19.848 38.683 69.026 242 1.354 3.602 7.242 12.044 20.812 35.556

629 1.902 3.611 6.040 9.813 14.788 20.982 32.897 48.413 79.011 128.749

397,8 959,6 1.515,5 2.125,8 3.042,7 4.464,9 6.263,6 8.185,4 10.156,9 11.969,3 14.537,8

(*) Taxa Cmbio de Venda, Dez./1977 (16,05) Fonte: Boletim do Banco Central do Brasil, vol. 14, n. 5, de Maio/78

61

QUADRO A-4 FUNDO GARANTIA DO TEMPO DE SERVIO (FGTS) Arrecadao e Patrimnio

Cr$ milhes FLUXOS ANO Arrecadao Bruta (a) 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 616 1.223 1.801 2.518 3.529 4.950 6.820 9.779 14.888 22.334 35.023 Saques (b) 19 216 573 1.005 1.542 2.244 2.951 4.184 6.925 11.320 18.123 Arrecadao Lquida (c) 597 1.007 1.228 1.513 1.987 2.706 3.869 5.595 7.963 11.014 16.900 Patrimnio b/a R E L A E S (%) b/d c/d

(d) 629 1.902 3.611 6.040 9.813 14.788 20.982 32.897 48.413 79.011 128.749 3,1 17,7 31,8 39,9 43,7 45,3 43,3 42,8 46,5 50,7 51,7 3,0 11,4 15,9 16,6 15,7 15,2 14,1 12,7 14,3 14,3 14,1 94,9 52,9 34,0 25,0 20,3 18,3 18,4 17,0 16,4 13,9 13,1

Fonte: Boletim do Banco Central Maio/1978

62

QUADRO A-5 PROGRAMA DE INTEGRAO SOCIAL (PIS) Arrecadao e Patrimnio

Cr$ milhes FLUXOS ANO Arrecadao Bruta (a) 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 233 943 2.102 4.292 7.320 12.611 72 63 365 1.497 1.548 Saques (b) Arrecadao Lquida (c) 233 871 2.039 3.927 5.823 11.063 Patrimnio (d) 296 1.405 3.903 9.947 19.248 38.683 69.026 7,6 3,0 8,5 20,5 12,3 8,27 1,61 3,67 7,54 4,0 62,00 52,24 39,48 29,34 28,60 b/a R E L A E S (%) b/d c/d

Fonte: Boletim do Banco Central do Brasil

63

QUADRO A-6 PROGRAMA DE FORMAO DO PATRIMNIO DO SERVIDOR PBLICO (PASEP) Arrecadao e Patrimnio
Cr$ milhes FLUXOS ANO Arrecadao Bruta (a) 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 215 925 1.895 2.847 4.248 6.724 9.930 17 181 1.357 1.800 2.721 Saques (b) Arrecadao Lquida (c) 215 925 1.878 2.666 2.891 4.924 8.209 Patrimnio (d) 242 1.354 3.602 7.242 12.044 20.812 35.556 0,9 6,3 31,9 26,8 27,4 0,5 2,5 11,3 8,6 7,7 68,3 52,1 36,8 24,0 23,7 23,1 b/a R E L A E S (%) b/d c/d

64

QUADRO A-7 VALOR REAL DA TAXA CAMBIAL Cr$ / US$ (venda) Deflacionado pelo ndice Geral de Preos

Ms Janeiro Fevereiro Maro Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro Novembro Dezembro

1968 3,650 3,633 3,548 3,573 3,609

1969 3,547 3,579 3,622 3,582 3,588 3,511 3,463 3,451 3,382 3,348 3,362 3,409

1970 3,360 3,359 3,357 3,342 3,348 3,274 3,281 3,212 3,192 3,140 3,220 3,253

1971 3,202 3,203 3,179 3,131 3,125 3,110 3,066 3,102 3,116 3,084 3,124 3,093

1972 3,122 3,062 3,054 3,015 3,022 2,994 2,983 2,937 2,932 2,939 2,947 2,954

1973 2,903 2,784 2,746 2,739 2,709 2,680 2,672 2,643 2,629 2,588 2,561 2,554

1974 2,533 2,511 2,402 2,318 2,240 2,286 2,281 2,298 2,292 2,290 2,287 2,270

1975 2,254 2,226 2,224 2,216 2,207 2,185 2,155 2,156 2,147 2,138 2,162 2,143

1976 2,117 2,072 2,106 2,120 2,084 2,078 2,032 1,990 1,959 1,990 1,991 1,992

1977 1,960 1,941 1,891 1,860 1,881 1,891 1,879 1,887 1,880 1,862 1,846 1,867

1978 1,842 1,808 1,798 1,772 -

Preos Mundiais (*)

(1) (2)

1,1 101,1

3,7 104,8

5,0 110,1

3,6 114,0

3,7 118,3

12,1 132,6

23,9 164,3

7,7 176,9

8,5 176,9

(*) Taxas anuais ponderadas da variao dos preos por atacado, de vrios pases (E.U.A., Alemanha, Japo, Reino Unido, Frana e Itlia). Conforme Conjuntura Econmica, vol. 31, n. 11, novembro 1977. (1) Taxa variao (2) ndice acumulado (1967 = 100)

65

QUADRO A-8 VALOR REAL DO SALRIO MNIMO Deflacionado pelo ndice Geral de Preos

Ms Janeiro Fevereiro Maro Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro Novembro Dezembro

1964 39,38
1

1965 23,22 22,53 33,44

2

1966 26,54 25,82 25,16 24,04 23,45 29,36

3

1967 24,98 24,56 29,94

4

1968 25,33 24,81 24,31 23,68 23,37 22,78 27,77

5

1969 25,40 24,98 24,84 24,57 29,25

6

1970 25,51 25,15 24,69 24,58 29,09

7

1971 25,63 25,23 24,65 24,28 28,72

8

1972 25,77 25,27 24,95 24,63 29,07

9

1973 26,57 26,27 25,90 25,55 29,33

10

1974 26,38 25,69 24,58 23,35 27,25

11

1975 26,24 25,67 25,26 24,86 31,21

13

1976 25,82 24,81 23,90 23,06 32,12

14

1977 25,31 24,51 23,55 22,63 31,47

15

1978 26,54 25,67 24,87 24,04 32,84

16

36,68 35,08 34,17 32,78 30,83 29,94 28,81 27,60 25,78 24,35

32,72 32,21 31,80 30,90 30,60 29,84 29,38 28,97 28,46

29,21 28,75 28,52 27,87 27,65 27,24 26,83 26,44 26,25

28,63 27,89 27,46 26,91 26,25 25,88 25,88

28,45 27,96 27,37 26,80 26,36 26,25 26,04

28,10 27,70 27,41 27,03 26,75 26,47 26,21

28,80 28,45 28,02 27,68 27,44 27,20 27,04

29,01 28,78 28,48 28,18 27,74 27,46 27,11

26,75 26,42 26,10 25,64 25,69 24,90 26,82

12

30,53 29,89 29,08 28,41 27,81 27,39 26,64

31,28 30,14 28,96 28,01 27,34 26,84 26,23

30,86 30,22 29,84 29,32 28,55 27,82 27,25

31,70 -

28,41 27,87 27,08 26,59 26,35 26,11

27,43 26,93 26,30 26,00 25,85

OBS:- (1) salrio mnimo de Cr$ 42,00 (2) salrio mnimo de Cr$ 66,00 (3) salrio mnimo de Cr$ 84,00 (4) salrio mnimo de Cr$ 105,00 (5) salrio mnimo de Cr$ 129,60

(6) salrio mnimo de Cr$ 156,00 (7) salrio mnimo de Cr$ 187,20 (8) salrio mnimo de Cr$ 225,60 (9) salrio mnimo de Cr$ 268,80 (10) salrio mnimo de Cr$ 312,00

(11) salrio mnimo de Cr$ (12) salrio mnimo de Cr$ (13) salrio mnimo de Cr$ (14) salrio mnimo de Cr$

376,80 415,20 532,80 768,00

(15) salrio mnimo de Cr$ 1.106,40 (16) salrio mnimo de Cr$ 1.560,00

66