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Id Cendoj: 28079370282010100191
Órgano: Audiencia Provincial
Sede: Madrid
Sección: 28
Nº de Recurso: 46/2010
Nº de Resolución: 223/2010
Procedimiento: CIVIL
Ponente: PEDRO MARIA GOMEZ SANCHEZ
Tipo de Resolución: Sentencia

AUDIENCIA PROVINCIAL SECCION 28

MADRID

C/GRAL. MARTINEZ CAMPOS 27

Tfno : 914931988/9 Fax : 914931996

Rollo : RECURSO DE APELACION 46/10

Proc. Origen : Procedimiento Ordinario 382/06

Órgano Procedencia : Juzgado de lo Mercantil nº 5 de Madrid

Recurrente /Recurrido: Fermín Y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ SL

Procurador : Dª Mª Victoria Pérez Mulet y Diez Picazo

Abogado :D. Pablo Jiménez de Parga

Recurrente/Recurrido: KEYTURN INVESTMENTS LIMITED

Procurador : Dª Gloria Patricia Fernández Botín

Abogado : D. José María Margolles López

Recurrente/Recurrido: PROMOCION Y PLANIFICACION HOTELERA SA

Procurador: Dª Sara García-Perrote Latorre

Abogado: D.José María Margolles López

S E N T E N C I A nº 223/10

ILMOS. SRS. MAGISTRADOS

D. ÁNGEL GALGO PECO

D. ENRIQUE GARCÍA GARCÍA

D. PEDRO MARÍA GÓMEZ SÁNCHEZ

En Madrid, a ocho de octubre de dos mil diez.

La Sección Vigésimo Octava de la Audiencia Provincial de Madrid, especializada en materia

mercantil, integrada por los Ilustrísimos Señores Don ÁNGEL GALGO PECO, Don ENRIQUE GARCÍA

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GARCÍA y Don PEDRO MARÍA GÓMEZ SÁNCHEZ, ha visto el recurso de apelación bajo el número de
Rollo 46/10 interpuesto contra la Sentencia de fecha 26 de junio de 2009 dictada en el procedimiento
ordinario número 382/06 seguido ante el Juzgado de lo Mercantil número 5 de Madrid.

Han sido partes en el recurso, como apelantes, la demandante y las demandadas, siendo apeladas,
la parte demandante y la parte demandada, ambas representadas y defendidas por los profesionales más
arriba especificados.

Es magistrado ponente Don PEDRO MARÍA GÓMEZ SÁNCHEZ.

ANTECEDENTES DE HECHO

PRIMERO.- Las actuaciones procesales se iniciaron mediante demanda presentada con fecha
7/11/06 por la representación de Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ SL contra las entidades
KEYTURN INVESTMENTS LIMITED y PROMOCION Y PLANIFICACION HOTELERA SA, en la que, tras
exponer los hechos que estimaba de interés y alegar los fundamentos jurídicos que consideraba apoyaban
su pretensión, suplicaba: "..... se dicte sentencia por la que :

I Con carater principal:

1.- Se declare que el contrato de compraventa de acciones de las 12.444 acciones de mis
representados (6.444 acciones de HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, SL y 6.000 acciones de DON
Fermín ) quedó perfeccionado el día 25 de noviembre de 2005, al haber ejercitado KEYTURN
INVESTMENTS LIMITED el derecho de adquisición preferente reconocido en el artículo 5 de los Estatutos
Sociales de PROMOCION Y PLANIFICACION HOTELERA SA.

2.- Se declare que el precio que debe satisfacer KEYTURN INVESTMENTS LIMITED a mis
representados por la compra de sus acciones, como consecuencia del ejercicio del derecho de adquisición
preferente reconocido en el art. 5 de los Estatutos Sociales de PROMOCION Y PLANIFICACION
HOTELERA, SA, queda determinado en la cantidad de 2.893 euros por acción.

3.- Se condene a KEYTURN INVESTMENTS LIMITED a proceder a la consumación del contrato de

compraventa de las 12.444 acciones de mis representados, mediante:

(i) el pago del precio determinado de 2.893 euros por acción, que arroja un total de 36.000.492 euros
de los cuales 18.642.492 euros corresponden a HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, SL y 17.358.000
euros corresponden a D. Fermín .

(ii) El pago de los intereses legales desde la interposición de la presente demanda.

(iii) el otorgamiento de la escritura pública de compraventa de las referidas 12.444 acciones de mis
representados.

4.- Se condene a PROMOCION Y PLANIFICACIÓN HOTELERA, SA, a reconocer la transmisión de

las 12.444 acciones de mis representados a favor de KEYTURN INVESTMENTS LIMITED; a proceder a su
inscripción en el Libro Registro de acciones nominativas de la Sociedad; así como a declarar su
unipersonalidad.

5.- Se condene a los demandados al pago de las costas.

II Con carácter subsidiario ( para el solo evento de que la demanda principal sea desestimada):

1.- Se declare la nulidad de pleno derecho, por ser contrario a la Ley, del acuerdo adoptado en la
Junta General Extraordinaria de PROMOCION Y PLANIFICACION HOTELERA, SA, celebrada el 8 de
noviembre de 2005, relativo al punto "PRIMERO" del Orden del Día de dicha Junta, por el que se acordó
ampliar el capital de la Sociedad en 19.999.999, 85 euros; y, en consecuencia, la nulidad de todos los
acuerdos de ejecución de la referida ampliación de capital.

2.- Se declare la nulidad de pleno derecho, por ser contrario a la Ley, del acuerdo adoptado en la
Junta General Extraordinaria de PROMOCIÓN Y PLANIFICACIÓN HOTELERA, SA., celebrada el día 8 de
noviembre de 2005, relativo al punto "SEGUNDO" del Orden del Día de dicha Junta, por el que se acordó
modificar los artículos 1,,2,4,5,7,8,9,11,13,14 y 15 de los Estatutos sociales y la refundición estatutaria.

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3.- Se procede a la inscripción en el Registro Mercantil de Madrid de la sentencia que en su día

recaiga, declarativa de la nulidad de los acuerdos sociales referidos en los dos apartados anteriores.

4.- Se condene a PROMOCIÓN Y PLANIFICACIÓN HOTELERA, SA al pago de las costas.

SEGUNDO.- Tras seguirse el juicio por los trámites correspondientes, el Juzgado de lo Mercantil
número 5 de Madrid dictó sentencia con fecha 26 de junio de 2009 cuya parte dispositiva es del siguiente
tenor :

"Que ESTIMANDO como ESTIMO parcialmente la demanda interpuesta por la procuradora Dª Mª

Victoria Pérez Mulet Díez Picazo, en nombre y representación de D. Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y
SANZ SL contra KEYTURN INVESTMENTS LIMITED representada por la procuradora Dª Gloria Patricia
Fernández Botín y contra PROMOCIÓN Y PLANIFICACIÓN HOTELERA SA, representada por la
procuradora Dª Sara García Perrote Latorre, DEBO DECLARAR Y DECLARO

Que el contrato de compraventa de las 12.444 acciones de los actores, correspondiendo a D. Fermín
6.000 y a HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ SL 6.444, quedó perfeccionado el 25 de noviembre de 2005,
al haber ejercitado KEYTURN INVESTMENTS LIMITED el derecho de adquisición preferente reconocido en
el art. 5 de los Estatutos Sociales de PROMOCIÓN Y PLANIFICACION HOTELERA SA.

Que el precio que debe satisfacer KEYTURN INVESTMENTS LIMITED a los demandantes es de
853,83 euros por acción.

CONDENANDO a KEYTURN INVESTMENTS LIMITED a :

Que abone a D. Fermín la cantidad de 5.122.980 euros por las 6.000 acciones, y a HEREDEROS DE
ALONSO SANZ SL la suma de 5.502.080, 52 euros por las acciones, más el pago de los intereses legales
de dicha suma desde la interposición de la demanda.

Que otorgue escritura pública de compraventa de las 12,444 acciones, en el plazo de 15 días desde
la firmeza de esta resolución.

CONDENANDO a PROMOCIÓN Y PLANIFICACIÓN HOTELERA SA a reconocer la transmisión de

las 12.444 acciones de los actores a la codemandada, procediendo a su inscripción en el libro registro de
acciones nominativas de la sociedad.

Todo ello sin hacer especial condena en costas.

......"

Notificada dicha resolución a las partes litigantes, por la representación de todas las partes se
interpuso recurso de apelación que, admitido por el Juzgado y tramitado en legal forma, ha dado lugar a la
formación del presente rollo que se ha seguido con arreglo a los trámites de los de su clase.

TERCERO.- En la tramitación del presente recurso se han observado las prescripciones legales.

FUNDAMENTOS DE DERECHO

PRIMERO.- Constituyen antecedentes del presente recurso, de obligada mención introductoria, los
siguientes:

1.-Don Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L., titulares de 6.444 y 6.000 acciones,
respectivamente, de la mercantil PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A., comunicaron a esta su propósito de
vender dichos títulos a la sociedad NUEVA RUMASA, S.A. a razón de 2.893 # por acción.

2.- Previa convocatoria al efecto y de conformidad con lo previsto en el Art. 5 de sus estatutos, el día
25 de noviembre de 2005 se celebra junta general extraordinaria de la referida PROMOCIÓN Y
PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A. con el fin de determinar, en su caso, los socios que habrían de ejercitar
el derecho de adquisición preferente que dicho precepto estatutario contempla. En el curso de la misma, la
mercantil KEYTURN INVESTMENTS LIMITED, socio mayoritario de la entidad, expresó su voluntad de
ejercitar el mencionado derecho de adquisición. Habiéndose aportado a dicho acto un documento suscrito
por el secretario del consejo de administración de PROMOCIÓN Y PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A.

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expresivo de que, con arreglo al sistema de cuantificación estatutariamente establecido, el valor de cada
acción no podía exceder de 796,91 # en lo concerniente al ejercicio del derecho de suscripción preferente, a
propuesta de KEYTURN INVESTMENTS LIMITED se somete a votación -y resulta aprobado por la junta
con el voto mayoritario de dicha entidad- un acuerdo societario por cuya virtud se decide que la transmisión
de las acciones habría de llevarse a cabo en favor de dicha socia mayoritaria mediante otorgamiento de
escritura pública el día 30 de noviembre de 2005.

3.- Disconformes con el precio que había certificado el secretario, Don Fermín y HEREDEROS DE
ALONSO Y SANZ, S.L. interpusieron demanda ante el Juzgado de lo Mercantil con objeto de que, previa
declaración de haberse perfeccionado al contrato de compraventa, se fijase el precio por acción en la suma
ofertada por NUEVA RUMASA, S.A. (2.893 #/acción) y se condenase a KEYTURN INVESTMENTS
LIMITED al pago de la cantidad resultante con sus intereses así como al otorgamiento de escritura pública.
De modo subsidiario, esto es, solo para el caso de que dicha pretensión no alcanzase éxito, ejercitaron
acción impugnatoria respecto de sendos acuerdos de ampliación de capital y de modificación estatutaria
que se habían adoptado el 8 de noviembre anterior en otra junta general de PROMOCIÓN Y
PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A. Los demandantes justificaron el carácter solo eventual de su interés en
el ejercicio de dicha acción explicando que el aumento de capital no perseguía otro objetivo que el de diluir
el valor de su participación en la sociedad y de provocar así la frustración de la proyectada venta de sus
títulos a la mercantil NUEVA RUMASA, S.A., de tal suerte que, caso de acogerse la acción principal, ese
interés decaería por completo por más que pudieran concurrir en tales acuerdos vicios virtualmente capaces
de provocar su declaración de nulidad.

4.- La sentencia de primera instancia, acogiendo en esencia los planteamientos de los demandantes
en torno a la perfección de la compraventa y susceptibilidad de concreción judicial del precio, fijó este en
una cantidad -853,83 #/acción- solo ligeramente superior a la que había sido certificada por el secretario en
el seno de la junta general, y, disconformes con este último pronunciamiento, contra el mismo se alzan Don
Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L. a través de su recurso de apelación. Igualmente recurrió
la sentencia la demandada KEYTURN INVESTMENTS LIMITED, quien mostró su disconformidad no solo
con el planteamiento que condujo al juzgado a considerar perfeccionado el contrato de compraventa sino
también con el precio finalmente establecido, insistiendo en que el resultante de la aplicación del Art. 5 de
los estatutos no debe sobrepasar, cual se certificó por el secretario del consejo de administración, el precio
de 796,91 # por acción. A la vez, reprodujo la excepción, que había sido desestimada en el acto de la
audiencia previa, de indebida acumulación de acciones por entender que, en lo referente a la acción
principal de las ejercitadas en la demanda, no solamente carecían de competencia objetiva para su
conocimiento los juzgados de lo mercantil, sino que, de hecho, carecerían en todo caso de jurisdicción los
órganos judiciales españoles. Por su parte, la sociedad PROMOCIÓN Y PLANIFICACIÓN HOTELERA,
S.A., contra quien también se había dirigido la demanda, además de esgrimir la misma excepción de
inadecuada acumulación de acciones hecha valer por la codemandada, reproduce en esta instancia el
argumento relativo a su falta de legitimación para soportar pasivamente la acción ejercitada en la demanda
de modo principal.

Abordamos primeramente, pues, el examen de las aludidas excepciones comenzando, por razones
sistemáticas, por las de falta de competencia objetiva y de falta de legitimación pasiva por entender este
tribunal que la suerte que las mismas hayan de correr es en buena medida determinante del éxito o del
fracaso del alegato relativo a la falta de jurisdicción desde el punto de vista internacional.

SEGUNDO.- Razona KEYTURN INVESTMENTS LIMITED que el debate relativo a la perfección o

falta de perfección del contrato de compraventa de acciones y el concerniente, en su caso, a la
determinación del precio de las mismas, configura un tipo de controversia de carácter eminente civil para
cuya solución únicamente es menester aplicar la normativa propia del derecho de obligaciones, por cuyo
motivo la acción que de modo principal ejercitaron Don Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L.
no es una acción ejercitada al amparo de la normativa reguladora de las sociedades mercantiles en el
sentido delimitado por el Art. 86 ter, 2, a) de la Ley Orgánica del Poder Judicial , circunstancia que privaría a
los órganos especializados de competencia objetiva para su conocimiento, y ello determinaría, por
aplicación del Art. 73-1,1º L.E.C ., la imposibilidad de acumular dicha acción a la acción subsidiariamente
ejercitada (impugnación de acuerdos sociales) respecto de la cual no se cuestiona, por obvias razones, la
competencia de los juzgados de lo mercantil.

Esta Sala no participa del indicado planteamiento. La pretensión declarativa relativa a la perfección de
la compraventa, que no constituye sino el obligado antecedente intelectual de la que concierne a la fijación
judicial del precio, es una pretensión que ha sido fundada en todo momento en la disciplina contenida en el
Art. 5 de los estatutos de PROMOCIÓN Y PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A. que regula los distintos pasos
a seguir para que sea respetado el derecho de adquisición preferente que corresponde a los demás socios

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cuando alguno de ellos se proponga enajenar sus títulos a persona extraña a la sociedad, de manera que lo
que dicha norma configura es una peculiar manifestación de la facultad que el Art. 63 de la Ley de
Sociedades Anónimas otorga para restringir por vía estatutaria el principio de libre transmisibilidad de las
acciones. E innecesario resulta indicar que la aplicación de normas estatutarias expresamente previstas en
la normativa societaria constituye, por vía refleja, aplicación de normativa societaria. La simple circunstancia
de que, para determinar los efectos jurídicos atribuibles a cada uno de los pasos o declaraciones de
voluntad contempladas en el precepto estatutario, se haga necesario acudir a categorías generales
provenientes del derecho de obligaciones no nos autoriza a soslayar el hecho de que la especificidad
jurídica del conflicto viene determinada por la aplicación de una norma que, en tanto que concreción de la
facultad de restricción prevista en el Art. 63 L.S.A ., constituye, en efecto, una acto de aplicación de este
último. Esta íntima vinculación entre norma estatutaria y norma legal se advierte de una forma incluso más
intensa cuando analizamos el problema desde la perspectiva de la pretensión concerniente a la fijación
judicial del precio. Porque en torno a dicha cuestión los demandantes hicieron valer, mediante una generosa
transcripción del contenido de la Resolución de la Dirección General de los Registro y del Notariado de 1 de
diciembre de 2003, el argumento patrocinado por dicho centro directivo con arreglo al cual aquella norma
estatutaria que, por razón del peculiar sistema de fijación del precio que contemple, impida de hecho al
socio obtener el valor razonable de sus acciones, constituye una norma contraria a principio prohibitivo que
consagra el Art. 63-2 L.S.A . cuando establece que "..Serán nulas las cláusulas estatutarias que hagan
prácticamente intransmisible la acción .." , y que ello es así lo reconoce la propia KEYTURN INVESTMENTS
LIMITED al exponer, en la página 3 de su escrito de oposición al recurso de apelación articulado de
contrario, su punto de vista en torno a cuales son los planteamientos que en el proceso hicieron valer Don
Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L.. Improsperable resulta, pues, el argumento relativo a la
falta de competencia objetiva del órgano especializado en relación con la acción principal de las dos
ejercitadas en la demanda.

Como se anticipó, la demandada PROMOCIÓN Y PLANIFICACIÓN HOTELERA SA, entendiendo que

la controversia relativa a la perfección del contrato de compraventa así como el conflicto suscitado por la
determinación del precio que haya de satisfacer el socio que ejercitó el derecho de adquisición preferente
constituyen cuestiones que únicamente conciernen a las partes contratantes y no a la sociedad a la que
pertenecen, comentó que ella carecía de legitimación para soportar pasivamente la acción principal. Pero
tampoco se comparte este punto de vista. La cuestión relativa a si la sociedad es o no ajena al negocio
jurídico resultante del ejercicio del derecho de adquisición preferente no puede resolverse de modo
abstracto sino que ha de examinarse en función del específico diseño estatutario del que la sociedad haya
decidido dotarse para el ejercicio del referido derecho. En el concreto caso del Art. 5 de los estatutos de
dicha sociedad es patente que, frente a la opción siempre legítima de haber concebido la restricción
estatutaria como una cuestión a sustanciar y dirimir exclusivamente entre socios, la referida norma otorgó a
la sociedad un destacado protagonismo en el proceso, hasta tal punto de que confirió a su junta general la
competencia para decidir la identidad de los accionistas que hubieran de adquirir las acciones ofertadas y
para fijar el plazo en el que debiera tener lugar la realización de la transmisión. Pues bien, en función de
todo ello, en la junta de 25 de noviembre de 2005 se adoptó un acuerdo societario en toda regla por cuya
virtud se decidió no solo que la transmisión de las acciones habría de llevarse a cabo en favor de KEYTURN
INVESTMENTS LIMITED sino también que ello habría de producirse mediante otorgamiento de escritura
pública el 30 de noviembre de 2005. Pues bien, un hipotético pronunciamiento judicial que, considerando
perfeccionada la compraventa a pesar de la falta de determinación del precio, haga ilusorio el plazo fijado
por la junta en razón a la susceptibilidad de controversia y de sometimiento a proceso judicial del problema
relativo a la fijación del precio sería un pronunciamiento que produciría de hecho la desactivación jurídica
del acuerdo adoptado por la sociedad, por lo que, teniendo en cuenta los límites subjetivos de la cosa
juzgada (Art. 222-3 L.E.C .), la llamada al proceso de aquella resulta necesaria para que el contenido de ese
pronunciamiento judicial le resulte oponible. Cuestión distinta será la de que, en presencia de la demanda
contra ella entablada, la sociedad adopte -desde luego legítimamente- una actitud procesal que consista en
expresar su completo desinterés por la cuestión sometida a debate; pero ello siempre constituirá el fruto de
una opción personal de dicha mercantil que el demandante no está facultado para anticipar unilateralmente
en el momento en el que interpone su demanda.

Despejadas, pues, ambas cuestiones, nos encontramos ya en condiciones de abordar el problema de

la supuesta falta de jurisdicción de los órganos judiciales españoles en razón al hecho que la codemandada
KEYTURN INVESTMENTS LIMITED tiene su residencia en el Reino Unido. El Reglamento (CE) nº 44/2001
del Consejo, de 22 de diciembre de 2000 , relativo a la competencia judicial, el reconocimiento y la ejecución
de resoluciones judiciales en materia civil y mercantil, después de establecer como principio general el de
que las personas domiciliadas en un estado miembro estarán sometidas, sea cual fuere su nacionalidad, a
los órganos jurisdiccionales de dicho estado (Art. 2-1 ), contempla no obstante, entre otras excepciones a
dicho principio, la de que cuando hubiere varios demandados será competente el tribunal del domicilio de
cualquiera de ellos, siempre que las demandas estuvieren vinculadas entre sí por una relación tan estrecha

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que sería oportuno tramitarlas y juzgarlas al mismo tiempo a fin de evitar resoluciones que podrían ser
inconciliables si los asuntos fueren juzgados separadamente (Art. 6-1 ). Por otra parte, con arreglo a su Art.
22-2 , para conocer de un proceso que verse sobre la validez de las decisiones de los órganos de una
persona jurídica son exclusivamente competentes, en todo caso, los tribunales del Estado miembro en que
la sociedad o persona jurídica estuviere domiciliada (el domicilio de PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A. se
encuentra en España). Pues bien, hay que tener en cuenta que, haciendo uso de la facultad prevista en el
Art. 71-4 L.E.C ., los demandantes optaron por acudir a un tipo de acumulación de acciones de carácter
eventual o subsidiario y, al propio tiempo, explicaron la razón de ese régimen de subsidiariedad, es decir, la
razón del carácter solo eventual de su interés en el ejercicio de la acción impugnatoria: el aumento de
capital no perseguiría otro objetivo, desde su punto de vista, que el de diluir el valor de su participación en la
sociedad y provocar así la frustración de la proyectada venta de la títulos a la mercantil NUEVA RUMASA,
S.A., de tal suerte que, caso de acogerse la acción principal, ese interés decaería por completo por más que
pudieran concurrir en tales acuerdos vicios virtualmente capaces de provocar su declaración de nulidad.
Pues bien, si ese es el planteamiento que, fundada o infundadamente, se sostiene en la demanda,
carecería por completo de lógica que se ejercitase la acción principal ante los tribunales del Reino Unido y la
subsidiaria ante los tribunales españoles (en este último caso por imperativo inderogable del Art. 22-2 del
Reglamento (CE) nº 44/2001 ), pues mal se podría interponer una demanda judicial argumentando que el
interés en mantener la acción en ella ejercitada solamente existiría en el caso de que fracasase la demanda
interpuesta ante los tribunales de otro estado. Por lo tanto, si tenemos en cuenta, por un lado, que los
juzgados de lo mercantil no se encuentran desprovistos de competencia objetiva para conocer de la acción
principal y, consiguientemente, no se encuentra proscrita la acumulación objetiva de acciones, y, por otra
parte, que desde el punto de vista subjetivo concurre entre las acciones acumuladas el nexo (subsidiariedad
derivada de un interés condicionado) exigido por el Art. 72 L.E.C ; y, si al propio tiempo, tenemos en cuenta
que la codemandada PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A. goza de legitimación para soportar pasivamente
ambas acciones (principal y subsidiaria), solamente un razonamiento excesivamente forzado en relación
con ese estado de cosas podría conducirnos a la conclusión de que Don Fermín y HEREDEROS DE
ALONSO Y SANZ, S.L. han estructurado las acciones ejercitadas en su demanda de forma preordenada y
con el propósito de privar a KEYTURN INVESTMENTS LIMITED de su fuero natural. No ha de prosperar
tampoco, pues, dicho alegato.

TERCERO.- Despejados, pues, los obstáculos procesales, poco puede añadir este tribunal al muy
completo y riguroso desarrollo argumental realizado por la sentencia apelada a la hora de razonar que el
negocio jurídico de compraventa se perfeccionó por el concurso de la oferta (el anuncio de los demandantes
de su propósito de vender efectuado al órgano de administración de la sociedad) y la aceptación (el derecho
de adquisición preferente ejercitado por KEYTURN INVESTMENTS LIMITED en el curso de la junta general
mediante declaración de voluntad explícita) en torno a la cosa (paquetes accionariales de los actores) y al
precio, y ello por más que en la determinación de este último no concurriese acuerdo entre las partes,
quedando diferida su determinación a la ulterior aplicación de las reglas al efecto diseñadas por el Art. 5 de
los estatutos o, en caso de ausencia de consenso en torno a dicha determinación, a la resolución judicial
correspondiente. Indeterminación actual que resulta consistente con cuanto dispone el Art. 1445 del Código
Civil y, de un modo más general, el Art. 1273 del mismo cuerpo legal al no depender la concreción del
precio de la celebración de nuevo convenio sino, única y exclusivamente, de la aplicación de reglas
objetivas y prefiguradas por vía estatutaria.

Como pone de relieve la sentencia apelada y como conocen sobradamente las partes, este tribunal
ya se pronunció en torno a la referida problemática en su sentencia de 29 de julio de 2008 cuyos puntos de
vista se reiteraron en la más reciente de 23 de diciembre de 2009. Se indicó, en efecto, en aquella
resolución que pese a que el carácter esencialmente transmisible de las acciones puede considerarse como
uno de los principios configuradores de las sociedades anónimas (art. 63 en relación al 10, ambos del Real
Decreto Legislativo 1564/1989 ), es también cierto que los estatutos sociales pueden limitar la libre
transmisibilidad de las acciones (art. 9-k de la Ley de Sociedades Anónimas ), tanto mortis causa (art. 64 )
como inter vivos (art. 63 ), con el límite a su vez de no hacer prácticamente intransmisible la acción (art. 63.2
) y no impedir al accionista obtener el valor real de sus acciones (art. 123.6 del Reglamento del Registro
Mercantil ), limitación esta última que unos han querido ver como derivación natural de la prohibición de
hacer prácticamente intransmisibles las acciones y otros relacionan con la protección de la integridad
patrimonial del socio frente a pactos societarios leoninos (art. 1691 del Código Civil ). La Sala interpretó que
en supuestos como el de autos la autonomía de la voluntad de las partes no entra en juego únicamente en
el momento en que el accionista manifiesta su voluntad de transmitir las acciones y la sociedad la de
adquirirlas, sino que también se ha plasmado previamente en los estatutos sociales que regulan la
actuación de la sociedad y sus relaciones con los socios: los estatutos sociales vinculan a los órganos de la
sociedad y a sus accionistas, que se han dotado de ellos voluntariamente o los han aceptado al adquirir las
acciones de la sociedad. Y si en tales estatutos se contiene una previsión sobre la limitación de la libre
transmisión de las acciones por parte de los socios y el otorgamiento a la sociedad o a estos de un derecho

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de adquisición preferente, con un procedimiento reglado tanto respecto de la emisión del consentimiento (el
socio, de transmitir; la sociedad, de adquirir) como respecto de la fijación del precio de la transmisión,
entonces no resulta posible que la adquisición, en uso de tal prerrogativa estatutaria, se realice en términos
distintos de los posibles de acuerdo con lo estatutariamente previsto y sin perjuicio de que la sociedad
pueda modificar tales estatutos conforme a los procedimientos legales previstos a tal efecto. Se indicaba
también en las aludidas resoluciones que la naturaleza jurídica de las cláusulas de adquisición preferente en
las transmisiones inter vivos previstas en los estatutos es la de un precontrato o una compraventa
condicionada. En estos márgenes se mueve la doctrina más autorizada (Perdices Huetos, "Cláusulas
restrictivas de la transmisión...", págs. 153 y siguientes), sin que la diferencia entre una u otra figura sea
relevante a efectos de lo que aquí interesa, por cuanto que lo determinante es que la compraventa está ya
prefigurada en los estatutos, bien como contrato de compraventa futuro respecto del que la cláusula
estatutaria constituye un precontrato, bien como contrato de compraventa actual pero cuya eficacia está
condicionada suspensivamente al acaecimiento de hechos futuros y eventuales, concretamente la
realización de la denuntiatio por parte del socio y el ejercicio del derecho de adquisición preferente por parte
de la sociedad o los socios. En todo caso, el contenido del consentimiento a prestar por las partes, el objeto
de la transmisión y el precio están predeterminados (aunque en el caso del precio lo que se prevea es su
determinabilidad cuando no exista acuerdo entre las partes). Por tanto, las partes podrán consentir o no
consentir (prestación de consentimiento que determinaría en un caso la perfección del contrato, de
acogerse la tesis del precontrato, o el cumplimiento de la condición suspensiva de la compraventa, en caso
de considerar que se está ante una compraventa condicionada), pero el contenido de tal consentimiento es
típico, en el sentido de predeterminado por los estatutos. De esta suerte, una vez emitido su consentimiento
por el accionista mediante la denuntiatio que en el caso de autos está constituida por la comunicación
fehaciente a la sociedad del propósito de transmitir, los demás socios -en el caso ahora examinado- no
pueden hacer otra cosa que elegir entre alguna de las opciones previstas en los estatutos, sin que sea
admisible que hayan podido realizar alguna otra manifestación de voluntad que no se corresponda con
alguna de las alternativas posibles de las previstas en el precepto estatutario, porque ello supondría la
imposibilidad práctica de transmisión de sus acciones por el accionista, y ello está excluido por el art. 63.2
de la Ley de Sociedades Anónimas , que, entiende la Sala, ha de ser tomado en consideración no sólo ex
ante, para declarar la nulidad de las cláusulas que, en abstracto, impliquen tal imposibilidad, sino también ex
post, para interpretar la aplicación en concreto de las cláusulas que a priori no lleven aparejada tal
imposibilidad práctica. Lo que no puede aceptarse -seguían razonando las sentencias en referencia al
específico sistema estatutario por ella analizado- es la tesis de la sociedad de que existe una vinculación
causal entre la cantidad determinada en el informe del auditor como valor real de las acciones y la
prestación de su consentimiento, de tal modo que sólo pueda considerarse consentida la adquisición por
esa cifra, pues ello supondría la imposibilidad de revisar tal determinación del "valor real" por los tribunales o
bien que, de producirse tal revisión, el consentimiento prestado por la sociedad hubiera de reputarse
ineficaz para obligarle a hacer efectiva la adquisición al precio consistente en el valor real revisado por un
tribunal, con lo que se dejaría sin efecto, tras varios años de litigio, el procedimiento iniciado por el socio
para poder transmitir sus acciones (lo que se podría repetir si cada vez que el socio comunicara su
pretensión de transmitir sus acciones, por cualquier circunstancia, se fijara el valor real en magnitudes muy
bajas), y se haría imposible en la práctica la transmisión de las acciones, haciendo al socio prisionero de sus
títulos, lo cual pugna con los principios configuradores de la sociedad anónima, que no sólo han de ser
respetados a la hora de elaborar los estatutos sino también a la hora de aplicarlos. La Sala consideró
entonces que la fijación previa de una determinada cantidad dineraria como valor real de las acciones por
parte del auditor designado por el consejo de administración no podía vincularse de un modo causal e
inescindible a la emisión del consentimiento por parte del órgano competente de la sociedad, sino que sólo
servía de información para que la sociedad tomase su decisión sobre si ejercita el derecho de suscripción
preferente. Y en tanto que motivación, no puede incidir en la validez o alcance del consentimiento hasta el
punto de hacerlo inoperante si el precio es revisado judicialmente, pues, aun cuando la jurisprudencia ha
reconocido que los motivos pueden ser relevantes cuando se reconocen por ambas partes, cuando lo
manda la ley o cuando se incorporan a la declaración de voluntad, sin embargo, al encontrarnos ante un
contrato prefigurado en sus elementos por los estatutos sociales, no puede entenderse incorporada a la
declaración de voluntad de la sociedad el motivo consistente en que el precio que se estaba dispuesto a
pagar era uno determinado y no el que, a la postre, resultase de la aplicación, en su caso judicial, de la
regla estatutaria. Por tanto -se indicó a modo de conclusión-, la prestación del consentimiento por el socio
(al realizar la denuntiatio) y por la sociedad (al manifestar su voluntad de adquirir las acciones por su valor
real) perfeccionan el negocio transmisivo de las mismas, y los avatares relativos a la fijación del precio (en
este caso, la consideración por el socio de que el precio fijado no responde al valor real de las acciones) es
una cuestión que afecta al "cumplimiento" del contrato, no a su "perfección", citándose al respecto la
doctrina contenida en la Sentencia de la Sala 1ª del Tribunal Supremo de 29 de noviembre de 2000 .

Para razonar, en contra de los precedentes planteamientos, que en el supuesto examinado no puede
considerarse perfeccionado el contrato de compraventa, la apelante KEYTURN INVESTMENTS LIMITED

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recurre a lo que considera que son las cualidades semánticas de los términos empleados por el precepto
estatutario (Art. 5 ) cuando indica que en la junta general, además de determinarse la identidad del socio
adquirente de las acciones ofertadas, "..se fijará el plazo para la realización de la transmisión que no podrá
ser superior a quince días naturales desde dicha junta.." (énfasis añadido), interpretando dicha entidad que
si la "transmisión" de las acciones ha de llevarse a cabo en un momento ulterior, ello evidencia que el
negocio jurídico no puede considerarse perfeccionado en el seno de la junta en la que se ha ejercitado el
derecho de adquisición preferente. Sin embargo, la conclusión que alcanza la Sala a partir de los aludidos
términos ("realización de la transmisión") es, precisamente, la inversa a la sostenida por la apelante. Como
es sabido, el de compraventa es un contrato consensual que se perfecciona por el mero consentimiento,
esto es, por el concurso de la oferta y de la aceptación sobre la cosa y sobre el precio, pudiendo
encontrarse este determinado en ese momento o ser susceptible de determinación ulterior con arreglo a una
circunstancia cierta (en nuestro caso, los criterios de cuantificación contemplados por los estatutos). Y es
precisamente a partir de la perfección del contrato cuando surgen obligaciones sinalagmáticas para las
partes: la primordial obligación del vendedor es la de transmitir al comprador la propiedad de la cosa
vendida, y la del comprador, la de satisfacer el precio una vez que este haya sido determinado, en su caso
judicialmente. Pues bien, la "realización de la transmisión" a la que alude el Art. 5 de los estatutos como
acto posterior a la celebración de la junta en la que tiene lugar la prestación del consentimiento por parte del
comprador (el vendedor ya lo prestó con anterioridad al comunicar su voluntad de vender), no es otra cosa
que uno de los hitos concernientes a la fase de "cumplimiento" del contrato, fase que, como es lógico,
solamente se inicia si el contrato ha sido previamente "perfeccionado". De ahí que se considere
esencialmente desacertado el punto de vista de la apelante cuando en la página 16 de su recurso nos indica
que la controvertida expresión estatutaria constituye un sinónimo del concepto de perfeccionamiento de la
compraventa. Y es justamente la significación que nos proporciona la propia KEYTURN INVESTMENTS
LIMITED con cita del Diccionario de la Lengua Española en relación con el vocablo "transmisión" (enajenar,
ceder o dejar a alguien un derecho u otra cosa) la que nos confirma esa misma idea, pues la acción de
enajenar o ceder la titularidad de las acciones al comprador no es otra cosa que el tipo de conducta en que
consiste la obligación contraída por el vendedor en virtud del contrato de compraventa. Cuestión distinta
será que el cumplimiento de dicha obligación, pese a haberse fijado fecha por la junta general, no pueda
resultar exigible hasta que el precio no se encuentre determinado. Debe tenerse en cuenta a este respecto
que el Art. 5 de los estatutos no atribuye al secretario del consejo de administración ni a ningún órgano
societario la menor competencia para hacer aplicación de la regla de cuantificación que incorpora, por lo
que la incorporación al acta de la junta de una certificación de aquél expresiva de haber aplicado según su
personal criterio la regla estatutaria para determinar el precio de la acción constituye un tipo de iniciativa
que, aunque no prohibida, carece de carácter vinculante alguno y no puede otorgársele más que, a lo sumo,
un mero valor referencial o informativo. Pues bien, no puede soslayarse que, desde esa perspectiva, existe
una cierta contradicción interna en el precepto estatutario cuando, pese a fijar un sistema de determinación
del precio que, como cualquier otro, es susceptible de generar controversia y de ser eventualmente
sometido a concreción judicial, establezca, no obstante, un plazo máximo y singularmente exiguo (15 días)
para que el vendedor cumpla con su obligación de transmitir la titularidad de las acciones al comprador. Y
es que resulta meridiano que en el caso, por lo demás previsible o cuando menos no insólito, de que surja
discrepancia entre las partes en torno a la determinación del precio, el aludido plazo va a resultar
materialmente imposible de cumplir, con lo que, de aceptarse la tesis de KEYTURN INVESTMENTS
LIMITED que le considera -sin soporte alguno en le propia literalidad de los estatutos- como un plazo de
caducidad de los derechos adquiridos por las partes en virtud del sistema de adquisición preferente, el socio
transmitente quedaría "sine die" prisionero de sus títulos ante la posibilidad de los demás socios de
reproducir indefinidamente la controversia generadora de dilación tantas veces como aquél se propusiera
reiniciar el proceso de enajenación. Interpretación que debemos necesariamente descartar por resultar
contraria al principio prohibitivo del Art. 63 L.S.A . que proscribe aquellas cláusulas estatutarias que en la
práctica hagan intransmisible la acción, y de ahí que se comparta el parecer de la sentencia apelada
cuando, en aquellos casos -distintos, desde luego, del ahora examinado- en los que el incumplimiento del
plazo fijado no se encuentre justificado, considera que a ese incumplimiento no cabría otorgarle otro alcance
jurídico que el de constituir una posible causa de resolución del contrato de compraventa que -se insiste- ha
de considerarse ya perfeccionado cuando la inobservancia de la fecha fijada por la junta tiene lugar.

Invocó también KEYTURN INVESTMENTS LIMITED que la discrepancia expresada por Don Fermín y
HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L. en el curso de la junta general se fundó exclusivamente en la
virtual existencia en la sociedad de documentos acreditativos de que el precio atribuido a las acciones no
era coincidente sino muy superior al del certificado expedido por el secretario del consejo, pero ello sin
expresar en dicho momento los concretos reparos que pudieran tener en relación con el sistema de
cómputo utilizado en la confección del aludido documento. Sin embargo, a la hora de patentizar su
descuerdo con el precio resultante del mismo, no parece que resulte exigible otro requisito -que desde luego
cumplieron los demandantes- que el de solemnizar su oposición de manera expresa. El hecho de que

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aludieran a la existencia de documentos demostrativos que finalmente se han visto en la imposibilidad de

localizar y aportar no puede implicar en modo alguno un acto propio denotativo de la asunción del sistema
de cómputo manejado por el secretario, ni, desde luego, existe en los estatutos base alguna que nos
autorice a otorgar a la respuesta que en ese momento ofrecieron los vendedores un cierto carácter
preclusivo, como si pesase sobre ellos la carga de brindar precisamente en dicho instante todos y cada uno
de los argumentos que en el futuro pudieran hacer valer en torno a la determinación del precio de sus
acciones; especialmente si tenemos en cuenta que la aportación a la junta de la certificación secretarial no
constituyó otra cosa que una iniciativa espontánea y simplemente voluntaria que no se encuentra
contemplada dentro del "iter" estatutario relativo al proceso de enajenación en los supuestos de ejercicio del
derecho de adquisición preferente.

Finalmente, tampoco cabe otorgar la menor relevancia a cuantos alegatos de KEYTURN

INVESTMENTS LIMITED han pretendido otorgar el carácter de acto propio, virtualmente denotativo de la
conformidad de los actores con la falta de perfección del contrato, a distintas iniciativas ulteriores en las que
Don Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L. han invocado públicamente su actual condición de
socios de PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A. Porque, si obvio resulta que aún no han cumplido -bien que
por causa justificada- la obligación que para ellos nació del contrato de compraventa perfeccionado y que
consiste en transmitir a KEYTURN INVESTMENTS LIMITED la titularidad de sus acciones, no menos
diáfana puede resultar la conclusión de que al día de hoy dichos demandantes continúan siendo
propietarios de las acciones que ofertaron en venta y, consiguientemente, socios de pleno derecho de la
entidad mercantil. Y es que el alegato en cuestión descansa una vez más en la falta de discernimiento -en
que incurre reiteradamente KEYTURN INVESTMENTS LIMITED- entre, por un lado, la naturaleza
consensual del contrato de compraventa en lo relativo a los requisitos para su perfección y, por otra parte,
su proyección real en la fase de cumplimiento.

No ha de prosperar, pues, tampoco en este punto, el recurso de apelación interpuesto por la

mencionada KEYTURN INVESTMENTS LIMITED.

CUARTO.- Los precedentes planteamientos nos abocan, pues, al estudio concerniente a la

determinación del precio de las acciones vendidas. Frente a la suma de 853,83 #/acción que fijó la
sentencia apelada, los apelantes Don Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L. insisten en que el
precio debe establecerse en 2.893 #/acción, si bien admiten ahora de manera escalonada, y en régimen de
subdsidiariedad con dicho pedimento principal, otras cantidades alternativas, a saber: 1.044 #, 981,70 # o,
finalmente, 909,37 #.

La fórmula estatutaria que tiene por objeto la determinación del precio máximo de la acción en caso
de desacuerdo consiste en la resultante de capitalizar, al doble del interés legal vigente, la utilidad media
anual distribuida a los socios durante el último quinquenio. Siendo pacífico que el tipo aplicable es el 8%, las
discrepancias de las partes se han centrado en otros dos aspectos de la regla de cálculo: qué ha de
entenderse por "utilidad media" y qué ha de entenderse por "capitalizar", aspectos ambos que pasamos a
analizar por separado.

1.- Concepto de "utilidad media".-

La controversia suscitada en torno a dicha expresión se desdobla, a su vez, en dos tipos de

problemas que se identifican con cada uno de los dos términos de los que la misma se compone: "utilidad" y
"media":

Utilidad.- Considerando que de lo que habla el precepto estatutario es de "utilidad distribuida a los
socios", este tribunal comparte el punto de vista que condujo al juez de lo mercantil, en contra del criterio de
los actores, a excluir del cómputo las retribuciones percibidas durante el quinquenio por los miembros del
Consejo de Administración dejándolo reducido a los dividendos distribuidos. Y es que, aun cuando es cierto
que la expresión "utilidad" no es la que se utiliza ordinariamente para hacer referencia a la participación en
los resultados que pueden percibir los socios, no es menos cierto que, por sus propias cualidades
semánticas, el vocablo se aviene mal con la idea de un estipendio que, lejos de constituir un provecho
ocasional y contingente, se adeuda por la sociedad a sus administradores como contraprestación inexorable
de un esfuerzo personal, esto es, de una actividad gestora que han desarrollado en beneficio de aquella y
que, además, resulta jurídicamente exigible. A diferencia de la participación del socio en los resultados, que
constituye un tipo de provecho (o utilidad) meramente posible con el que se retribuye el capital, es decir, el
riesgo asumido por aquél en tanto que simple inversor, provecho que efectivamente se "distribuye", como
indican los estatutos, esto es, se reparte entre los accionistas en función del número de sus acciones y en
cuantía no predeterminada, en cambio la remuneración del administrador es una retribución al trabajo de
carácter fijo y de devengo fatal o automático que no se compadece con el significado de la palabra

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"distribuir" ("Dividir algo entre varias personas, designando lo que a cada una corresponde, según voluntad,
conveniencia, regla o derecho " según el D.R.A.E.). Por lo demás, el beneficiario de la utilidad a la que se
refiere el Art. 5 de los estatutos es el socio, condición que no necesariamente ha de concurrir, aun cuando
aquí sí concurriera, en los miembros del consejo de administración. Los apelantes Don Fermín y
HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L. nos indican en la página 12 de su recurso que "..aunque
formalmente fuera una retribución de los administradores, en realidad constituía una utilidad para los
socios.". Sin embargo, encontrándose legalmente predeterminada la diversa naturaleza jurídica del
dividendo del socio y de la retribución del administrador, lo que se nos antoja como verdaderamente ficticio
y alejado de la realidad es precisamente esa pretensión de hipertrofiar la materialidad de las percepciones
pecuniarias unificándolas conceptualmente con base en su común característica de constituir cobros de
dinero y dando la espalda al hecho -desde luego de carácter "material" y tangible- de que fueron
precisamente quienes hoy razonan de ese modo los que voluntariamente decidieron organizar sus intereses
empresariales en forma societaria y, por lo tanto, con plena asunción de la normativa por la que se rigen se
rigen las sociedades mercantiles. Y todo ello en aplicación de la conocida máxima general del derecho
"cuius cómoda, eius incommoda".

Media.- Partiendo de la universal definición de la media aritmética como el cociente de dividir la suma
de varias cantidades por el número de ellas, los apelantes Don Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y
SANZ, S.L., tomando por base los informes periciales que acompañaron a su demanda, razonan que, como
quiera que las magnitudes que hayan de integrarse en el cálculo de cualquier media deben ser
obligadamente homogéneas, esa homogeneidad no se obtendría si no se aplicase a las utilidades
percibidas por los socios en cada una de las anualidades de las que se compone el quinquenio de
referencia el índice corrector representado por la inflación (I.P.C.), ya que, si así se hiciera, no se estaría
hallando la media entre unidades monetarias constantes, es decir, entre elementos homogéneos. Ahora
bien, si examinamos las reflexiones que al respecto se efectúan en el informe pericial emitido por ERNST
& YOUNG, observamos que la introducción del factor inflación para el cálculo de la media se configura
más como un "desiderátum", esto es, como una mecanismo que acercaría en mayor medida el resultado al
valor real de las acciones, que como una consecuencia ineludible del hallazgo de la "media" que el Art. 5 de
los estatutos obliga a efectuar y que en ningún momento hace referencia a la inflación. Compartimos desde
luego, como no podría ser de otro modo, que la homogeneidad de los elementos es una característica
genéricamente exigible en la determinación de toda media aritmética, pero en el caso examinado esa
homogeneidad viene ya proporcionada por el hecho de que todas las sumas estén expresadas en la misma
unidad monetaria (euros). No dudamos tampoco de que, tal y como razona el experto, acaso hubiera
resultado deseable que el precepto estatutario contemplase la variable representada por la inflación, pero lo
cierto es que, no habiéndolo hecho así, tampoco esa carencia hace inviable la realización del cálculo
correspondiente. En otras palabras, la falta del factor de la constancia valorativa en las magnitudes a
promediar es una circunstancia que, a lo sumo, puede hacer que el resultado pierda en precisión estimativa
pero no priva de homogeneidad a los elementos que se integran en el cálculo.

Así pues, descartada tanto la inclusión de la retribución de los administradores como el manejo del
factor inflación, no parece existir controversia entre las partes en cuanto a que la cifra representativa de la
media aritmética de las utilidades distribuidas a los socios durante el quinquenio es la de 1.912.578 #,
cantidad de la que, por lo tanto, habremos de partir como referencia de carácter esencial.

2.- Concepto de "capitalización".-

Tres son los significados alternativos que el Diccionario de la Real Academia Española atribuye al
verbo "capitalizar", a saber: 1.-Fijar el capital que corresponde a determinado rendimiento o interés, según el
tipo que se adopta para el cálculo. 2. Agregar al capital el importe de los intereses devengados, para
computar sobre la suma los réditos ulteriores, que se denominan interés compuesto. 3. Utilizar en propio
beneficio una acción o situación, aunque sean ajenas. Descartada, por obvias razones, la tercera de dichas
acepciones, también carece de utilidad la segunda a los efectos que ahora nos ocupan, pues a lo que la
misma se refiere es al fenómeno conocido como anatocismo (incorporar al capital los intereses devengados
para que generen, a su vez nuevos intereses), el cual ninguna relación guarda con la problemática
concerniente a la capitalización en tanto que regla de cálculo para determinar el valor de una inversión en
un momento dado. Finalmente, la primera de las acepciones, aunque más próxima y sin perjuicio de su
utilidad en tanto que expresión coloquial, adolece de excesiva amplitud al no incorporar los elementos que
desde el punto de vista de la ciencia económica y financiera resulta exigibles para acometer esa clase de
cálculo, elementos para cuyo análisis habremos de servirnos de las explicaciones proporcionadas por los
dos peritos propuestos por la parte actora en sus respectivos informes, informes que, resultando
coincidentes en torno a dicha cuestión, no han sido en momento alguno enervados probatoriamente por
pericia alguna propuesta de contrario.

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De acuerdo con dichos informes, el concepto "capitalizar", cuando se emplea en el contexto

delimitado por la tarea consistente en determinar el valor de una determinada inversión, va referido a la
actividad consistente en calcular el valor actual de esa inversión de acuerdo con los flujos esperados en un
sistema de renta perpetua o indefinida condicionada por una actualización anual con arreglo a una tasa de
descuento que en el presente caso nadie discute que estaría representada por el 8% (el doble del interés
legal al que se refiere el Art. 5 de los estatutos). Son también contestes ambos informes en que resulta
comúnmente admitido -y de ello se hace eco la literatura financiera- que la operación de capitalización
obedece al modelo de crecimiento conocido como de Gordon y Shapiro que respondería, aplicado al caso
de las acciones que son objeto de venta, a la siguiente ecuación: valor de las acciones = Flujo inicial (1 +
g)/(K - g), donde el "Flujo inicial" estaría representado, en nuestro caso, por el valor del que se parte y que
ha de ser capitalizado (1.912.578 # que, como se ha analizado, es el promedio de las utilidades distribuidas
a los socios en cinco años); "K" sería la tasa de descuento, esto es, el ya expresado 8%, y, finalmente, "g"
sería la tasa de crecimiento esperado del "flujo inicial", esto es, el crecimiento esperado de los referidos
1.912.578 #.

Importa destacar que la certificación del secretario del consejo de administración que se incorporó al
acta de la junta maneja precisamente esa misma fórmula, pues el valor de 23.907.221 # que en dicho
documento se atribuye a la totalidad de las acciones no es otra cosa que la resultante de dividir el flujo
inicial (1.912.578 #) por la tasa de descuento (0,08), todo ello con la sola particularidad de que al factor
representado por la tasa de crecimiento (el factor "g" anteriormente aludido) se le atribuye valor cero, o lo
que es igual, no es tomado en consideración. Lógicamente, a partir de ahí las discrepancias surgen en torno
a si debió incluirse el referido factor para aplicar la fórmula de la capitalización (tesis de Don Fermín y
HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L.) o si, por el contrario, ha de reputarse correcta su exclusión en
atención el hecho de que el Art. 5 de los estatutos sociales no lo mencionan de manera explícita (tesis de
KEYTURN INVESTMENTS LIMITED que es acogida por la sentencia).

Pues bien, así planteada la controversia, la Sala discrepa en este punto de la interpretación a la que
llega la sentencia apelada. Debe tenerse en cuenta que cuando, al confeccionar los estatutos, los socios de
PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A. decidieron remitirse al sistema de la "capitalización", no parece dudoso
que emplearon el vocablo en sentido técnico, esto es, asumiendo el concepto que, en orden a la valoración
de un capital representado por acciones, pues no de otra cosa se trataba, tiene acuñada la ciencia
económica. Y si, como hemos visto, ese concepto técnico se integra, según resulta universalmente
aceptado, por tres variables distintas (flujo inicial, tasa de descuento y tasa de crecimiento esperado) que se
acomodan en una relación constante representada por una determinada ecuación, entonces al silencio
estatutario en torno a una de dichas variables no puede atribuírsele el significado correspondiente a la
virtual voluntad de excluir su aplicación. En efecto, si la cláusula restrictiva objeto de estudio delimita su
ámbito de manera conceptual en relación con un tipo de operación -la capitalización- conocida en el sector
de que se trata por incluir -entre otros y en una determinada relación de interdependencia- un factor
conocido como tasa de crecimiento esperado ("g"), entonces la falta de mención explícita de este último no
nos indica que la variable en cuestión no quiso ser incluída sino más bien de que no quiso ser excluída, toda
vez que la inclusión es consecuencia natural de la utilización del vocablo "capitalización". Dicho de otro
modo: la mención expresa de dicha variable en el precepto estatutario solo habría resultado
intelectualmente precisa para apartarla de su ámbito y nunca para obtener una inclusión en él que ya se
producía de modo natural por su adecuación a las notas abstractas definitorias del mismo, es decir, del
ámbito referido a toda operación de "capitalización" tendente al hallazgo del valor actual de una inversión
cualquiera. Así lo corrobora, además, el Prof. Modesto , autor del segundo de los dictámenes periciales
acompañados a la demanda, al indicarnos que para que pudiéramos considerar excluida la tasa de
crecimiento, el precepto estatutario debería haberlo indicado con alguna expresión elocuente y explícita
como lo son "con crecimiento cero" o "considerada como una perpetuidad sin crecimiento" (pags. 9 y ss. de
su informe).

Admitida, pues, en abstracto, la necesidad de contar con dicha variable para poder capitalizar, de lo
que se trata ahora es de determinarla. Al respecto, observamos que el informe pericial de ERNST &
YOUNG, después de acometer un estudio relativo tanto al crecimiento histórico de PLANIFICACIÓN
HOTELERA, S.A. desde el año 2000 hasta el 2004 como a las expectativas de crecimiento del sector en el
que opera BANCOTEL, y después de haber tomado al propio tiempo en consideración otros datos de
carácter macroeconómico concernientes al crecimiento, sitúa la variable "g", esto es, la tasa de crecimiento
esperado, en una horquilla comprendida entre el 5,77% y el 5,30%, porcentajes de los que, dado lo
relativamente insignificante de la diferencia, tomaremos como válido el menor (5,30%) por simples razones
de prudencia valorativa. Ciertamente, la demandada KEYTURN INVESTMENTS LIMITED vertió en su
contestación a la demanda -y ha reproducido en esta alzada- alegatos contrarios no solo a la posibilidad de
tomar en consideración este factor "g" o tasa de crecimiento esperada en razón a su falta de mención

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explícita en los estatutos (cuestión que ya hemos examinado), sino que también contradijo los factores
tenidos en cuenta por el perito para alcanzar los valores alternativos que atribuye a dicha variable (entre
5,77% y el 5,30%). Sin embargo, las manifestaciones que al respecto efectuó no constituyen otra cosa que
simples opiniones -desde luego respetables- de su letrado que no aparecen soportadas, como si lo están
las de los actores, por prueba pericial propiamente dicha sino, única y exclusivamente, por el informe
emitido por otro letrado de quien no consta su preparación en materia económica y financiera y que, tras
poner de relieve virtuales insuficiencias de los criterios tenidos en cuenta en el informe ERNST &
YOUNG, culmina sus puntos de vista sin acometer por sí mismo un estudio financiero propio y sin proponer
cifras alternativas frente a las ya indicadas (entre 5,77% y 5,30%) que ofrece el informe pericial. Y ello a
pesar de tratarse -como se trata- de una cuestión para cuya ponderación resultan exigibles conocimientos
especiales y estudios de campo específico que no se encuentran al alcance del órgano judicial. De ahí que
nos decantemos por las consideraciones que en torno a la cuantificación de la controvertida tasa de
crecimiento se efectúan en el informe pericial ya mencionado.

De esta forma, disponemos ya de las tres variables de las que se compone la fórmula Gordon y
Shapiro (valor de las acciones = Flujo inicial (1 + g) : (K - g) ). Fórmula que, aplicada al caso, arroja el
siguiente resultado: valor de las acciones = 1.912.578 x (1 + 0,053) : (0,08 -0,053) = 74.590.542 #. Siendo,
pues, esta cifra el valor capitalizado de la totalidad de las acciones de la compañía, el precio máximo de
cada una será la resultante de dividir aquella suma entre el número de acciones. A la hora de determinar
cuál haya de ser ese divisor, es decir, el número de acciones que ha de tomarse en consideración,
KEYTURN INVESTMENTS LIMITED ha mostrado su discrepancia con el criterio que condujo a la sentencia
apelada a excluir del cómputo 2.000 acciones propias de PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A. en aplicación
del Art. 79-1 de la L.S.A . en cuya virtud cuando una sociedad hubiere adquirido acciones propias los
derechos económicos inherentes a dichas acciones (excepción hecha del derecho a la asignación gratuita
de nuevas acciones) "..serán atribuidos proporcionalmente al resto de las acciones..". Razona dicha
apelante que los únicos derechos económicos que el Art. 48 de dicha ley atribuye a la acción son el derecho
a participar en el reparto de las ganancias y el derecho a participar en el patrimonio resultante de la
liquidación. Ciertamente, ello es así, pero eso no significa que el Art. 48 sea una norma que petrifique de
manera excluyente la totalidad del contenido económico atribuible a la acción si la propia L.S.A. amplía
dicho contenido en otros preceptos de su articulado y en contemplación de hipótesis particulares cual la
ahora examinada en la que la sociedad haya adquirido una parte de sus propias acciones. En otras
palabras, si para ese supuesto el Art. 79 atribuye proporcionalmente los derechos económicos de tales
acciones a las acciones que son titularidad de los socios, es evidente que para ese tipo de supuestos el
contenido atribuido a cada acción por el Art. 48 ha de entenderse ampliado en la proporción que
corresponda con el contenido de igual naturaleza inherente a las acciones poseídas por la sociedad en
autocartera. Dicho lo cual, entiende la Sala que asiste la razón a KEYTURN INVESTMENTS LIMITED
cuando argumenta -con carácter subsidiario- que en todo caso lo que habría de deducirse de las 30.000
acciones que componen el capital de la sociedad no son la totalidad de las 2.000 acciones que integran la
autocartera sino la parte proporcional que de ellas resulta atribuible al 44.44% del capital correspondiente a
los socios, que es la fracción que en su conjunto ostentan los demandantes. De ahí que el número de
acciones que han de constituir el divisor para completar la operación de cálculo sea el de 29.111 (30.000 -
888,80), lo que nos conduce a un precio máximo por acción, de conformidad con el precepto estatutario, de
2.562 ,28 #. Todo lo cual determina la parcial estimación del recurso de apelación interpuesto por la parte
actora y del deducido por la codemandada KEYTURN INVESTMENTS LIMITED, así como la desestimación
íntegra del recurso de PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A.

QUINTO.-Estimándose parcialmente tanto el recurso de apelación interpuesto por Don Fermín y

HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L como el deducido por KEYTURN INVESTMENTS LIMITED, no es
procedente efectuar especial pronunciamiento sobre las costas causadas por los mismos de conformidad
con el número 2 del Art. 398 de la L.E.C ., debiendo imponerse a PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A., en
cambio, las causadas por su recurso al resultar este desestimado, todo ello de conformidad con el apartado
1 del mismo precepto legal.

VISTOS los preceptos legales citados y demás de general y pertinente aplicación,

FALLO

En atención a lo expuesto la Sala acuerda :

1.- Estimar parcialmente los recursos de apelación interpuestos por la representación de Don Fermín
y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L. y de KEYTURN INVESTMENTS LIMITED contra la sentencia
del Juzgado de lo Mercantil número 5 de Madrid que se especifica en los antecedentes fácticos de la

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presente resolución, y desestimar el recurso de igual naturaleza interpuesto contra la misma resolución por
PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A.

2.- Declarar que el precio que la demandada debe satisfacer por cada acción es el de 2.562,28 # en
lugar del de 853,83 # que estableció la sentencia apelada, fijándose, por tanto, en 15.373.680 # y en
16.511.332 ,32 # las cantidades que la compradora KEYTURN INVESTMENTS LIMITED deberá abonar,
respectivamente, a Don Fermín y a HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L., permaneciendo invariables
los restantes pronunciamientos de la sentencia apelada.

3.- No efectuar especial pronunciamiento en cuanto a las costas causadas por los recursos de
apelación interpuestos por Don Fermín y HEREDEROS DE ALONSO Y SANZ, S.L. y por KEYTURN
INVESTMENTS LIMITED, e imponer a PLANIFICACIÓN HOTELERA, S.A., en cambio, las causadas por su
recurso.

Así por esta sentencia, lo pronunciamos, mandamos y firmamos los magistrados integrantes de este
Tribunal.

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