FINANAS

CORPORATIVAS
CENTRO UNIVERSITRIO UNA | PS GRADUAO
PROF. JOS RODARTE

FUNDAMENTOS DE
FINANAS
CORPORATIVAS

A administrao financeira possui diversos instrumentos de gesto que visam planejar, operacionalizar e controlar qualquer tipo de organizao empresarial. Os instrumentos so estratgicos quando
possuem viso de mdio e longo prazos, mas tambm podem ser operacionais para uma viso de
curto prazo.

Ressalta-se que est atribudo a todo gestor

financeiro de uma empresa, aumentar a riqueza
dos seus proprietrios, ou seja, dos investidores
que resolveram incorrer em riscos.
Portanto, o administrador dever decidir sobre
a viabilidade de alguns investimentos como expanso, abertura de novos mercados, lanamento de
novos produtos, entre outros. Diante disso, percebe-se que para crescer, ser necessrio investir, o
que exigir financiamentos.

Em finanas, basicamente, a administrao de

longo prazo dividida em duas importantes decises:

Todo gestor financeiro precisa ficar atento essas duas demandas. Sobre a deciso de investimento ele deve se atentar para o custo de capital
(K), a estrutura de capital ideal, as fontes de financiamento e os gastos de capital com expanso, substituio e renovao.
J para a deciso sobre financiamento de longo
prazo, e preciso atentar-se para o valor do dinheiro
no tempo e a importante relao risco e retorno.

o alto grau de risco que elas apresentam. Por

isso, muitas tcnicas so utilizadas, tais como o oramento de capital, juntamente com a utilizao de
instrumentos sofisticados de estatsticas.

DECISES ESTRATGICAS DE LONGO

PRAZO

Assim como acontece em outros mercados, as

fontes de financiamento no Brasil so escassas, o
que torna o custo de capital bem elevado. Diante
desse cenrio, a engenharia financeira toma lugar
de destaque, pois as decises de investimento e financiamento se transformam em marcos definidores para a continuidade dos negcios.
Abaixo so apresentadas algumas decises estratgicas de longo prazo que um gestor financeiro
precisa observar. Grande parte destas decises
iro repercutir, em termos de retorno, somente no
longo prazo. Outra caracterstica dessas decises

Com a mesma importncia das decises de

longo prazo, apresentam-se tambm as de curto
prazo, que podero definir o sucesso de uma empresa. Algumas perguntas surgem diante de vrios

eventos em uma empresa, exigindo estudos e aplicaes de tcnicas.

DECISES OPERACIONAIS DE CURTO

PRAZO

Em uma indstria, como exemplo, surgem algumas perguntas na rea de produo, que desencadeia outras no departamento de compras, como:
Quanto estoque a empresa deve ter? Quais itens
giram mais?
Como pagar, vista ou parcelado? Com recursos
prprios ou de terceiros?
Qual tecnologia de produo deve ser aplicada?
Vender vista ou prazo? Qual prazo deve ser
dado? Como se comporta o concorrente? Qual a
poltica de crdito ideal?
Como receber as vendas? Como cobrar? Deve utilizar-se de produtos de cobrana bancria? Deve
utilizar-se de servios de cartes de crdito e dbito? Como se comportar diante da inadimplncia?
Portanto, as decises de curto prazo podem ser
resumidas conforme figura abaixo:
4

ANLISE DE RISCO
E RETORNO
FINANCEIRO

Para que uma empresa se mantenha competitiva no mercado, ela precisa constantemente avaliar
as oportunidades do mercado e decidir sobre investimentos rentveis. Mas essa no uma tarefa muito simples, pois as fontes de financiamentos so
normalmente escassas. Assim sendo, avaliar as diversas fontes disponveis requer um minucioso e
cuidadoso estudo sobre risco e retorno.

Para algumas pessoas

somente o esprito de curiosidade e gostar de perigos/desafios j um fator impulsionador. Alguns lutam para figurar
como recordistas. Outros retornos so reconhecimento, satisfao,
consenso na literatura de finanas que praticaexaltao do ego e o famomente todas as decises de cunho financeiro so
so retorno financeiro.
tomadas em condies de incerteza. Assim sendo,
diz-se que as decises de hoje normalmente so tomadas sobre eventos que ainda vo ocorrer em
Toda vez que as estratgias de investimentos fidata futura. nesse contexto que a noo de risco
nanceiros assumirem a possibilidade de algo dar erprecisa ser conhecida para a tomada de decises
rado, significa que existe a relao risco x retorno.
financeiras.
Com a certeza do que vai ocorrer no futuro, entenRisco a possibilidade de que algum aconteci- de-se que poder haver retorno, mas no necessamento desfavorvel venha a ocorrer. Mas o que
riamente um risco.
leva algumas pessoas a praticar atividades to arPortanto, para Gitman (2004) risco sinnimo
riscadas que podem levar morte?
de incerteza e refere-se variabilidade dos retornos associados a um ativo. O mesmo autor define
6

tambm retorno como o ganho ou a perda total sofrido por um investimento em certo perodo.
Os riscos podem ser de caractersticas especficas empresa ou aos investidores destas. Para as
empresas os riscos podem ser operacionais ou financeiros. J para os investidores existe o risco de
taxa de juros, de liquidez e de mercado. Mas h riscos que so assumidos pela empresa e investidores simultaneamente. So os riscos de: evento,
cmbio, poder aquisitivo e tributao. Esses ltimos no podem ser eliminados, pois no podem
ser gerenciados.
Diante destas caractersticas
descritas, aparece o risco sistmico e o no-sistmico. O
risco sistmico aquele que
no pode ser controlado, ou
seja, toda empresa est suscetvel a ele. Diante disso ele
no pode ser eliminado. O risco no-sistmico pode ser eliminado ou reduzido pela es-

tratgia da diversificao, ou seja, quanto mais diversificado for o investimento, menor ser o risco
desta carteira.

Foi Markowitz em 1952 que introduziu a idia

de carteira ou portiflio com ampla diversificao
para equilibrar risco e retorno. Antes dele, os investidores buscavam carteiras compostas somente por
ativos de maior retorno esperado. Portanto, a teoria
da avaliao de desempenho por ativo isoladamente foi superada pela teoria de carteira diversificada
de Markowitz (1952).
7

Conforme Assaf Neto (2010) a diversificao

tem por objetivo reduzir o risco de uma carteira
pela diluio do capital em muitos ativos. Com isso,
procura-se evitar o risco da concentrao dos investimentos em uma ou poucas alternativas.

Exemplo Prtico:
Imagine uma pessoa com R$200.000,00 disponvel para investimento, mas est em dvida entre
duas empresas:
1 Empresa do ramo de extrao de pedras preciosas.

Por esse quadro percebe-se que o ramo de pedras preciosas possui um retorno maior no cenrio
otimista. Entretanto, de forma proporcional, no cenrio pessimista a perda bem maior. Isto representa a premissa de quanto maior a probabilidade
de retorno, maior dever ser o risco. J a empresa
de panificao possui risco inferior e probabilidade
de retornos tambm.
Para medir o retorno esperado de qualquer ativo so utilizados medidas estatsticas de tendncia
central e para o risco utiliza-se as medidas de disperso como o desvio-padro e a varincia.

A eliminao ou reduo do risco pode ser obtida por uma carteira negativamente correlacionada.
2 Empresa do ramo de panificao
A medida de estatstica Coeficiente de Correlao
Possibilidade de retorno baseado no risco de ne- pode variar de -1 a 1. Resultado positivo indica que
gcio aps 1 ano:
a carteira composta por ativos que caminham na
mesma direo e resultado negativo em direo
oposta. Portanto, para que um ativo compense a
perda de outro ativo, em um determinado cenrio
econmico, o coeficiente de correlao precisa es-

tar prximo de -1. Na prtica, muito difcil atingir a

diversificao com perfeitas correlaes negativas
ou positivas.
Em resumo, uma carteira perfeita e positivamente correlacionada poder gerar altos lucros e tambm elevados prejuzos. J uma carteira perfeita e
negativamente correlacionada poder eliminar totalmente o risco da carteira, pois possveis resultados
negativos de um ativo ser compensado por resultados positivos de outro ativo (ASSAF NETO, 2010,
p. 206).

ALAVANCAGEM
OPERACIONAL E
FINANCEIRA

Todo investidor que resolve colocar seus recursos em uma atividade, busca retornos superiores
aos dos investimentos da renda fixa ou varivel.
Portanto, ao assumir o risco da atividade, toma decises financeiras que contribua para a elevao
dos resultados operacionais e lquido. Esse desempenho pode ser medido pelos graus de alavancagem operacional e financeira.
Alavancagem o resultado da utilizao de ativos ou fundos a um custo fixo, com objetivo de aumentar o retorno para os proprietrios. Aumentos
de alavancagem provoca a elevao dos retornos e
riscos proporcionalmente. Os tipos de alavancagem podem ser:
Operacional: Relao entre receita e o Lajir
Financeira: Relao entre o Lajir e o LPA
Total: Relao entre receita de vendas e o LPA

3.1 ALAVANCAGEM OPERACIONAL

Para o maior entendimento do grau de alavancagem operacional (GAO) importante conhecer
primeiro os efeitos dos custos fixos nas operaes
da empresa, medido pelo pondo de equilbrio

3.1.1 ANLISE DO PONTO DE EQUILBRIO

(BREAK-EVEN-POINT)
O Ponto de Equilbrio (PE), tambm conhecido como anlise custo volume lucro, utilizado
com objetivo de se conhecer:
11

1. Determinar o nvel de operaes necessrio

para cobrir todos os custos operacionais.
2. Avaliar a rentabilidade associada a diversos nveis de vendas.

Os custos (despesas) fixos so independentes do

volume de vendas e esto relacionados com a funo tempo.
Os custos (despesas) variveis dependem diretamente do volume de vendas e no esto relacionados com o tempo.

O ponto de equilbrio operacional est relacionado ao nvel de vendas necessrio para cobrir todos
os custos e despesas operacionais. Portanto, o ponPara calcular o ponto de equilbrio, necessto de equilbrio ocorre no momento em que receitas rio conhecer as seguintes variveis:
totais e os custos totais se equivalem ou seja,
no h nem lucro nem prejuzo.
P = Preo unitrio de venda

3.1.2 CLCULO DO PONTO DE EQUILBRIO OPERACIONAL OU CONTBIL

Inicialmente, para calcular o ponto de equilbrio
operacional (Q), necessrio conhecer o custo dos
produtos vendidos (mercadorias ou servios), decompondo-os em fixos e variveis.

Q = nmero de unidades vendidas

CF = custo operacional fixo por perodo
CV = custo operacional varivel por perodo/unidade
Abaixo so apresentadas as equaes que podero ser utilizadas para o clculo de quantidade,
preo e nvel de operaes necessrias.

12

(Esta equao serve para avaliarmos com lucro

operacional atingimos o Pe).

P = (LAJIR + CF + (CV . Q)) / Q

Portanto, a equao poder ser formada por:

(Esta equao serve para avaliarmos a qual preo atingimos o Pe).

LAJIR = (P . Q) (CF) (CV . Q)

0 = Q . (P CV) (CF)
CV)

Como ficou grande, podemos reduzir a equao

com um novo arranjo:

LAJIR = Q . (P CV) (CF)

Equao 2

ou Q = CF / (P

Equao 3
Note que o Pe atingido quando o LAJIR fica
zerado.

Equao 1

Repare que as equaes acima foram agrupadas de baixo para

cima.

(Esta equao serve para avaliarmos com qual

quantidade atingimos o Pe).

13

a) Exemplo de clculo de Q
Supondo-se que uma empresa possui custos fixos de R$2.500,00, que o preo de venda por unidade seja de R$10,00 e o custo varivel seja
R$5,00/unidade. Qual o ponto de equilbrio (Q)?

Neste caso ento, o ponto de equilbrio operacional de 500 unidades. A representao grfica
abaixo permite visualizar com mais compreenso o
ponto de equilbrio e os benefcios que o clculo
proporciona.

b) Exemplo de variao do Q
Suponhamos que a mesma empresa fazer um
teste, aumentando todas a variveis:
1 Aumentar o P para R$12,50
2 Aumentar o CF para R$3.000,00
3 Aumentar o CV para R$7,50/unidade
4 Aumentar todas as variveis simultaneamente
14

3.1.3 CLCULO DO PONTO DE EQUILBRIO ECONMICO E FINANCEIRO

c) Sensibilidade do Q

O Pe anterior baseava-se no lucro contbil igual

a zero. O Pe econmico baseia-se na premissa de
que todo investidor busca no mnimo um lucro que
compense o custo de oportunidade, j que sua deciso no foi investir no mercado financeiro. Por isso,
calcula-se o juro mnimo que pudesse compensar
essa deciso. Para isso, acrescenta-se ao custo
fixo o lucro mnimo exigido como retorno. O clculo
pode ser realizado pela seguinte equao:

O Ponto de Equilbrio ( Q) sensvel a qualquer

aumento nas seguintes variveis:

Neste caso ento, o ponto de equilbrio vai alterar, podendo aumentar ou diminuir.

Tambm necessrio apurar o ponto de equilbrio financeiro, pois nem todas as despesas e custos fixos foram desembolsados imediatamente do
caixa, j que apurado pelo regime de competncia. Assim, faz-se necessrio retirar do clculo as
despesas que no saram do caixa e somar os ju15

ros de endividamento que j devero ser amortizados.

utiliza-se o Grau de Alavancagem Financeira

(GAF).
Imagine duas situaes prticas:
1) Dois investidores resolvem abrir um empreendimento com capital inicial de R$500.000,00,
sem incorrer em endividamento, distribuindo o
capital da seguinte forma:

3.2 ALAVANCAGEM FINANCEIRA

Segundo Assaf Neto e Lima (2010), Alavancagem Financeira o efeito causado pela deciso de
se utilizar recursos financeiros de terceiros, contratados a um determinado custo, para obter retornos
superiores que sero direcionados aos proprietrios investidores. Assim sendo, por utilizar recursos
de terceiros na estrutura de capital, uma empresa
poder alterar a rentabilidade do capital prprio e,
consequentemente, incorrer em um maior risco.
Para mensurar a capacidade que o endividamento
proporciona, como incremento no retorno do PL,

16

2) Agora com endividamento de R$250.000,00,

ou seja, 50% da atividade financiada por capital
de terceiros, a uma taxa de 12% a.a.

Como pde ser percebido pelos dois resultados

obtidos pelo ROE (retorno sobre o PL ou retorno
para os proprietrios), apesar do LAIR ser inferior,
o retorno para os proprietrios maior quando a
empresa assume uma alavancagem financeira, utilizando 50% de recursos de terceiros. Em nmeros
percentuais, pode se depreender que os proprietrios tinham retornos de 12% no mercado, 16% no
empreendimento sem dvida e 20% com dvida.
Aproveitando o ROE e o ROA, podemos chegar
ao GAF pela seguinte equao:

17

Esse resultado demonstra que o retorno dos pro- 3.2.1 O IMPACTO DA ALAVANCAGEM FINANCEIRA
prietrios foi alavancado em 25%, ou seja, para
cada R$1,00 captado de terceiros a 12% a.a., os
proprietrios receberam R$1,25.
A empresa Ieccos SA no possui endividamento
algum, mas est estudando a possibilidade de emiOutra maneira muito conhecida de calcular o
tir obrigaes (endividamento) para recomprar 50%
GAF representado pelas equaes abaixo:
das aes emitidas no mercado. Diante disso, o
quadro abaixo apresenta a estrutura de capital atual e uma proposta

Sendo IR a alquota do Imposto de Renda, o K

o custo do capital ou taxa de juros e o P como sendo o passivo exigvel ou total de dvidas onerosas.

18

A partir dos dados informados, possvel estabelecer o ponto de equilbrio de R$800.000,00, o qual
demarca o momento em que o endividamento vantajoso.

19

ALAVANCAGEM)FINANCEIRA
R$#6,00
R$#5,00

LUCRO)POR)AO

R$#4,00
R$#3,00
R$#2,00
R$#1,00
R$#+
R$#(1,00)
R$#(2,00)
R$#(3,00)

200000

400000

600000

800000

1000000

1200000

1400000

1600000

Vantagem com
capital de terceiros

Desvantagem com
capital de terceiros

LAJIR

20

Sem a visualizao grfica, utiliza-se a seguinte equao:

21

ATIVIDADE AVALIATIVA 1
Wladimir est planejando vender hot-dogs para
alunos da faculdade. Fez os clculos e chegou aos
seguintes custos:
Fixo:
R$ 130,00 gs
R$240,00 combustvel

b) Se ele ampliar o negcio, vendendo tambm durante o dia, alcanando 2.000 unidades, qual seria o lucro operacional?
c) Com o aumento de unidades vendidas, o custo
direto com a produo poderia ser reduzido para
R$2,15 por unidade. Diante disto, o preo de venda poderia ser reduzido. Qual deve ser o novo
preo de venda, mantendo o LAJIR calculado no
exerccio da letra b.

R$ 135,00 seguro
R$ 105,00 outros

ATIVIDADE AVALIATIVA 2:

Total de R$610,00
O custo para produzir os hot-dogs de R$2,45
por unidade.

Como ilustrao, imagine que a empresa Ieccos

SA vendeu dois produtos:

O preo de venda estipulado foi de R$4,00 por

hot-dog.
a) Sabendo que ele planejou vender 50 unidades
por noite, de segunda a sexta, quantos dias Wladimir dever trabalhar s para pagar os custos?

P notvel a diferena quando se analisa os

produtos individualmente e o resultado operacional.
22

Pela tabela, nota-se que o produto X deveria ser incentivado, pois possui uma contribuio maior para
o resultado. Entretanto, uma anlise simplista como
esta pode ser imprudente, pois outros fatores como
preferncia do mercado, disponibilidade de matria
prima, capacidade produtiva, entre outros, podero
interferir na tomada de deciso.
Ainda nesta ilustrao, h informaes que nesse perodo o custo e as despesas fixas da Ieccos
SA foram de R$870.000,00. Desta forma ser possvel calcular a margem de contribuio total e o lucro operacional (LAJIR/EBTIDA).
1. Para que os custos fixos possam ser pagos e zere o LAJIR, qual o volume de produtos X e Y precisa ser vendido? Considere um rateio para que
cada produto absorva 50% do custo fixo.
Para simplificar o clculo, uma vez que j foi calculado a margem de contribuio na tabela acima,
uma equao tambm poder ser utilizada, quando
acompanhada da tabela abaixo, ou seja:

23

2. Agora avalie outra situao, apresentada na tabela abaixo.

24

Neste cenrio, a empresa gasta 15.000 Kg de matria prima para fabricar os dois produtos. No entanto,
diante de um novo cenrio com escassez, o fornecedor reduziu em 50% o fornecimento de matria prima,
ou seja, somente vai entregar 7.500 Kg.
Portanto, qual deve ser sua deciso para a empresa obter o maior LAJIR? Eis algumas sugestes:
a) Produzir somente o produto que possibilita maior margem de contribuio (X);
b) Produzir somente o produto que consome menos matria prima (Y);
c) Produzir 50% de cada produto;

Resposta:

25

Agora que j se conhece o efeito dos custos fixos nas operaes empresariais, possvel o estudo da
Alavancagem Operacional (GAO).

26

Conforme Assaf Neto e Lima (2010) essa uma medida que aponta como uma alterao no volume
de atividade pode influenciar o resultado operacional de uma empresa. Ou seja, quanto o aumento de
20% nas vendas impacta no lucro operacional desta. Essa mdia pode ser obtida pela seguinte equao:

A estrutura de custos e despesas da empresa determina o GAO, sendo mais potencial a que tiver maiores custos e despesas fixos em relao aos custos e despesas variveis. Mas os riscos tambm so maiores proporcionalmente. Veja o exemplo abaixo:

Caso as empresa X e Y aumentem em 20% o volume de vendas, qual ser o GAO de cada?

27

Percebe-se claramente que um aumento de 20% nas vendas da empresa X eleva o lucro operacional
em 7 vezes (140%). J a empresa Y aumenta 3 vezes (60%). Isto acontece porque os custos fixos se
mantiveram e aumentaram a diluio pela elevao do volume de vendas. Como a estrutura da empresa
X mais arriscada, numa hiptese oposta de reduo de 20% nas vendas, somente a empresa Y ainda
se manter com lucro.

28

Portanto, a alavancagem operacional uma deciso complexa, pois aumentando-a, eleva-se proporcionalmente o risco, obrigando um nvel de vendas adequado. O lucro aumenta mais rpido em empresas
alavancadas, mas no caso de reduo no volume vendas, o prejuzo tambm aumenta rapidamente.

29

ATIVIDADE AVALIATIVA 3:

salariados que recebem entre os dias 05 e 12 do

ms;

Andr e Gaspar so proprietrios de uma peque- O po francs de 50g vendido por R$7,99 Kg.
na panificadora instalada na periferia de BH. Esto
Mas os outros produtos possuem preo mdio de
precisando otimizar as vendas, pois precisam poR$23,90 Kg; O concorrente vende a R$6,99 Kg.
tencializar os lucros, j que alguns gastos com in O preo de cada po francs de R$0,40, com
vestimentos j esto sendo necessrios. Andr
margem de 15%.
vem assumindo a rea administrativa financeira
nos ltimos meses.
O custo fixo da panificadora de R$7.854,00
Tradicionalmente o po francs no um item
que possui uma boa margem de lucro, mas um
atrativo para que os clientes possam consumir outros itens com uma margem de contribuio maior.
Fazendo uma pesquisa interna e no bairro, obtiveram algumas informaes:
Nas imediaes eles possuem um concorrente importante;

Ele produz cerca de 30.000 pes por ms, sendo

55% at o 15o dia do ms. Tem capacidade para
dobrar a produo.
Tambm vende cerca de 9.000 produtos com mdia de 100 gramas cada, com preo mdio de
R$23,90 Kg e custo varivel mdio de R$14,30
Kg.

Como os clientes possuem mais dinheiro na primeira quinzena, com probabilidade de aumentaA
comunidade
local,
de
potencial
consumidores,

rem os gastos com suprfluo, o scio Andr percecomposta por famlias de 4 pessoas em mdia, asbeu que poder elevar as vendas de produtos mais

30

nobres. Para isso dever atrair os clientes para a padaria, com uma promoo de reduo de preo do
po francs. Ele estima que esta reduo de preo tende a elevar a demanda por po em 40% e de outros produtos em 28% somente na 1a quinzena. Alm disso, com o aumento das vendas pelo ganho de escala, aumentar tambm o poder de barganha com os fornecedores. Portanto, a margem dos pes dever subir para 25% nas duas quinzenas.
Primeiro defina qual ser o lucro operacional (LAJIR) antes da promoo. Posteriormente calcule qual
poder ser o desconto no preo do po francs, a ser praticado na primeira quinzena, de forma que o LAJIR cresa at 100%.

31

32

33

ATIVIDADE AVALIATIVA 4:
A empresa Ieccos SA tem uma estrutura de capital que utiliza somente capital prprio e est avaliando a utilizao de 50% de capital de terceiros. Avalie qual o LAJI mnimo para que a Ieccos SA aumente o LPA, considerando uma dvida de R$1.000.000
e juros de 9% a.a. Atualmente a Ieccos SA possui
200.000 aes emitidas no mercado a uma preo
de R$20,00 cada.

34

ANLISE DE
VIABILIDADE DE
PROJETOS DE
INVESTIMENTOS

4.1 FUNDAMENTOS DA ADMINISTRAO DOS ATIVOS PERMANENTES

Toda empresa com objetivo de crescimento precisa elaborar, avaliar e selecionar propostas de aplicao capital, com objetivo de produzir retornos para os proprietrios, geralmente no mdio e longo prazos.
Os Ativos Permanentes, em geral, constituem a parte mais significativa dos recursos aplicados pelas
empresas, particularmente aquelas voltadas para a atividade industrial. Tais ativos englobam os itens
como terrenos, edificaes, mquinas, equipamentos, ferramentas, veculos, dentre outros, que so utilizados pela empresa por vrios anos (vida til longa) como meio de consecuo de seus objetivos.
A administrao dos ativos permanentes engloba decises de aquisio (investimento) e, tambm, a
previso de venda ou disponibilizao desses ativos (desinvestimento), que pode ocorrer por motivos diversos, tais como troca ou renovao tecnolgica, mudana na linha de produtos, dentre outros. Envolve,
ainda, decises relacionadas obteno do capital a ser empregado para a realizao dos investimentos
desejados, conforme detalhado a seguir:

36

Decises de investimento:
Envolve todo o processo de identificao, avaliao e seleo das alternativas de aplicaes na
expectativa de benefcios econmicos futuros;
So avaliadas pela relao risco-retorno;
So atraentes quando o retorno esperado da alternativa supera o retorno exigido pelos proprietrios
de capital.

Decises de financiamento:
Escolha das melhores ofertas de recursos
Descrevem as taxas de retorno exigidas pelos detentores de capital (credores e acionistas)
Devem adequar o passivo s caractersticas de
rentabilidade e liquidez das aplicaes de recursos
Normalmente, so os investimentos fixos nas
operaes que definem o futuro de uma empresa,

alm de demonstrar sua viabilidade e competitividade.

4.2 DECISES DE INVESTIMENTOS EM SITUAO DE RESTRIO DE CAPITAL

A implementao das propostas de investimentos depende da disponibilidade de recursos suficientes para financi-las.
Quando a empresa dispe de fundos ilimitados
para investimentos, torna-se bastante simples tomar decises sobre o investimento de capital. Nesta situao, todos os investimentos independentes
que fornecem retornos superiores aos exigidos podero ser realizados.
Por outro lado, quando uma empresa dispe de
recursos limitados para investir (racionamento de
capital), inmeros projetos podero disputar essa
quantia limitada.
O racionamento de capital, pela prpria empresa e/ou pelo mercado de crdito, ocorre quando as
37

possibilidades de investimentos so maiores do

que a capacidade financeira da empresa. Logo, havendo duas ou mais propostas de investimentos,
apesar de serem independentes, h restries oramentrias para implement-las concomitantemente.
Assim, a empresa precisar racion-los, apropriando fundos aos projetos que possam maximizar
os retornos a longo prazo.

38

CRITRIOS DE
AVALIAO
ECONMICA DE
INVESTIMENTOS

5.1 ABORDAGENS QUANTITATIVAS EM

DECISES DE INVESTIMENTOS DE CAPITAL
Na existncia de projetos mutuamente excludentes ou em situao de restrio oramentria, devero ser utilizados os seguintes critrios quantitativos para anlise e escolha do(s) projeto(s) a
ser(em) implantado(s):
Perodo de Recuperao do Capital (Payback);
Valor Presente Lquido (VPL);
ndice de Lucratividade (IL);
Taxa Interna de Retorno (TIR) e
Taxa Interna de Retorno Modificada (TIRM);

5.1.1 PERODO DE RECUPERAO DO CAPITAL - PAYBACK

O Payback indica em quanto tempo ocorrer a
recuperao do investimento. O emprego deste mtodo corresponde a uma ideia bastante simples: um
investimento tanto mais interessante quanto suas
entradas lquidas de caixa anuais permitirem mais
rapidamente recuperar o capital investido. De forma geral, quanto mais alongado o prazo de recuperao do capital investido, menos interessante ele
se torna para o investidor.
O Payback representa uma medida de risco do
projeto. Quanto maior for o Payback de um investimento, mais tempo ser necessrio para se obter o
capital investido de volta. Por outro lado, projetos
de Payback pequenos so menos arriscados, visto
que se projeta um perodo menor de recuperao
do capital investido. O Payback utilizado como referncia para julgar a atratividade das opes de investimento. Deve ser encarado apenas como um in-

40

dicador, no servindo, isoladamente, como critrio

para seleo entre alternativas de investimentos.

Se o Payback Simples for menor ou igual ao prazo mximo de recuperao do capital investido, o
projeto dever ser aceito;

PAYBACK SIMPLES

Se o Payback Simples for maior que o prazo mximo de recuperao do capital investido, o projeto
dever ser rejeitado.

Denomina-se Payback Simples o mtodo que

estima o prazo necessrio para se recuperar o investimento realizado sem considerar o custo de capital do investimento.
Para se obter o Payback Simples de um projeto
de investimento, basta verificar o tempo necessrio
para que o saldo acumulado do fluxo de caixa do investimento seja igual a zero. Como o Payback Simples no considera o custo do capital, basta somar
os fluxos de caixa futuros do projeto considerando
seus valores nominais.
Por este mtodo, os critrios de aceitao de
um projeto de investimento sero:

PONTOS FRACOS DO PAYBACK SIMPLES:

- No considera o valor do dinheiro no tempo (supe custo de capital igual a zero).
- No considera os fluxos de caixa aps a recuperao do capital.
- No mede a rentabilidade do investimento.
Exemplo: A Italianinha Indstria de Produtos Alimentcios estuda a possibilidade de adquirir uma
nova mquina de embalagem. Os valores previstos
para aquisio do equipamento, incluindo frete e
instalao, foram estimados em $ 500.000. Com
essa aquisio, a empresa estima um incremento
41

em seus fluxos de caixa da ordem de $ 200.000

por ano, ao longo de um perodo de 5 anos. A empresa somente realizar o projeto se o prazo de recuperao do investimento for igual ou inferior a 4
anos.
Soluo: Construir o Fluxo de Caixa, Anual e
Acumulado, dos desembolsos e entradas de caixa
proporcionados pelo investimento (em R$ mil):

teiros e mais uma parte do 3 ano. Para determinar

o prazo exato de recuperao do capital (Payback),
devemos proceder o seguinte clculo:
Payback Simples = 2 anos + uma parte do 3. ano
necessria para recuperar $100 (saldo deficitrio
ao final do 2. ano). Como o 3. ano gera $ 200 de
fluxo, matematicamente temos:

Payback Simples =

De acordo com o Fluxo de Caixa projetado para

o investimento, verifica-se que a recuperao de
todo o capital investido (R$ 500.000) ocorre entre o
2. e o 3. ano.

Portanto, como o critrio da empresa consistia

em somente realizar o investimento caso o mesmo
fosse recuperado em at 4 anos, ela dever implantar o projeto visto que o mesmo apresenta Payback
de 2,5 anos.

Observao: neste caso, estamos consideranAo final do 2. ano o projeto ainda apresenta d- do que os fluxos so homogeneamente distribudos
ficit de $ 100, que somente ser recuperado no per- ao longo ao 3. ano.
odo seguinte. Ou seja, sero precisos dois anos in-

42

Payback Descontado

2) Calcular o Valor Presente do Fluxo de Caixa de

cada ano.

Quando o custo de capital considerado na

anlise, o mtodo denominado Payback Descon3) Calcular o Fluxo de Caixa Acumulado.
tado. Os procedimentos para clculo so similares
aos empregados no Payback Simples, bastando trazer os fluxos de caixa a valor presente, descontados pelo custo de capital.
Apesar de considerar o valor do dinheiro no
tempo, o Payback Descontado tambm no considera os fluxos de caixa previstos aps a recuperao do capital.
Exemplo: Considere que, para a situao apresentada no exemplo anterior, a taxa de desconto
do projeto seja se 12% ao ano. Verifique se o projeto dever ser aceito na condio estipulada pela
empresa (Payback descontado igual ou inferior a 4
anos).

Para calcular o Valor Presente (PV) de cada

Fluxo de Caixa Futuro (FV), utiliza-se a seguinte frmula de matemtica financeira:

Soluo:
1) Construir o Fluxo de Caixa do Investimento.

43

Assim, por exemplo, para se trazer o fluxo de

caixa do 3. ano ($ 200,00) a valor presente (data
0), temos:

Na HP-12C, a sequncia de procedimentos utilizados para o clculo do Valor Presente (PV) do fluxo de caixa do 3. ano ($ 200,00), neste exemplo,
a seguinte:

Ao final do 3. ano o projeto ainda apresenta dficit de $ 19,63 mil, que somente ser recuperado
no perodo seguinte. Ou seja, sero precisos trs
anos inteiros e mais uma parte do 4 ano. Para determinar o prazo exato de recuperao do capital
(Payback Descontado), devemos proceder o seguinte clculo:
Payback Descontado = 3 anos + uma parte do
4. ano necessria para recuperar $19,63 mil (saldo
deficitrio ao final do 3. ano). Como o 4. ano gera
$ 127,10 mil de fluxo (em valores de hoje), matematicamente temos:
Payback Descontado =
!
ou Payback Descontado =

De acordo com o Fluxo de Caixa projetado para

o investimento, verifica-se que a recuperao de
todo o capital investido (R$ 500.000) ocorre entre o
3. e o 4. ano.

Portanto, como o critrio da empresa consistia

em somente realizar o investimento caso o mesmo
fosse recuperado em at 4 anos, ela dever implantar o projeto visto que, mesmo adotando o critrio
44

do Payback Descontado, o capital investido ser recuperado em 3,15 anos, prazo inferior ao critrio
mximo estabelecido.
Observao: tambm neste caso, estamos considerando que os fluxos so homogeneamente distribudos ao longo ao 4. ano.

5.1.2 VALOR PRESENTE LQUIDO (VPL)

O Valor Presente Lquido (VPL) de um projeto
de investimento (tambm denominado Valor Atual
Lquido - VAL por alguns autores) igual ao valor
presente de suas entradas de caixa menos o valor
presente de suas sadas de caixa. Para clculo do
valor presente das entradas e sadas de caixa utilizada a Taxa Mnima de Atratividade (TMA) como
taxa de desconto.

Se o Valor Presente Lquido for maior que zero,

significa que o investimento dever fornecer um valor adicional ao investidor, aps devolver e remunerar todos os agentes financiadores do investimento
(o prprio investidor e os credores). Portanto, o projeto dever ser aceito.
Se o VPL for menor que zero, significa que o investidor dever perder valor com o investimento.
Uma empresa que decide implementar um projeto
de VPL menor que zero estar reduzindo seu valor
de mercado na mesma proporo.

Se VPL > 0 -> Aceita-se o projeto.

Se VPL < = 0 -> Rejeita-se o projeto.

O critrio do Valor Presente Lquido (VPL) fornece a indicao a respeito do potencial de criao
de valor de um investimento.
45

O VPL compreende a soma de uma srie de fluxos de caixa, desde a data zero at a data final da
srie. Os fluxos de caixa so todos referidos data
zero (data focal), j que no se pode somar valores
que sero auferidos em datas diferentes.

O VPL desse projeto calculado da seguinte

maneira:
VPL =

VPL = -100 + 45,45 + 41,32 + 52,59 = $ 39,36

milhes.

EXEMPLO: CLCULO DO VPL DE UM PROJETO

Os acionistas de uma empresa esto interessados em um investimento no setor metalrgico, cujos fluxos de caixa esperados so os seguintes:

Ou seja, esse projeto, alm recuperar o capital

investido (R$ 100 milhes), o remunera taxa de
10% ao ano e ainda gera R$ 36,36 milhes de valor extra para os acionistas. Portanto, o projeto
economicamente vivel e dever ser aceito.
Caso a taxa de desconto dos fluxos de caixa fosse de 15% ao ano, ao invs de 10% ao ano, teramos:
VPL =

A taxa de desconto dos fluxos de caixa de

10% ao ano.

Ou seja, taxa de 15% ao ano, o projeto continua vivel, porm gera um VPL bem inferior quele
calculado taxa de 10% ao ano.
46

VPL E TAXA DE DESCONTO

Como se pode averiguar pelo exemplo acima, o Valor Presente Lquido de um projeto bastante sensvel s variaes na taxa de desconto. Quanto maior for essa taxa, menos valem os fluxos de caixa do projeto e menor ser o VPL resultante.
A taxa de desconto dos fluxos de caixa frequentemente chamada de Taxa Mnima de Atratividade
(TMA). Ela representa o retorno esperado pelos financiadores do projeto. Da a necessidade de se descontar os fluxos a essa taxa.

CLCULO DO VPL NA HP-12C

A calculadora HP-12C possui funes financeiras especficas para anlise de fluxos de caixa no uniformes, empregadas em processos de avaliao de investimentos. Para clculo do VPL utilizamos as seguintes funes:

47

No caso do exemplo anterior:

Para clculo do VPL, taxa de 10% ao ano, utilizaremos a seguinte sequncia de teclas:

48

5.1.3 NDICE DE LUCRATIVIDADE (IL)

seja, sempre que seu ndice de Lucratividade for superior a 1.

Este critrio consiste em estabelecer a razo entre o valor presente das entradas lquidas de caixa
do projeto e o (mdulo do valor do) investimento total.

A expresso de clculo do IL pode ser assim expressa:

De modo geral, o ndice de Lucratividade indica

quanto ser obtido a valor presente, por meio dos
fluxos de caixa futuros, para cada $ 1,00 investido
no projeto. Por exemplo, um ndice de Lucratividade (IL) igual a 1,50 indica que para cada $ 1,00 investido ser possvel gerar $ 1,50 a valor.
Em outras palavras, um IL = 1,50 indica que,
para cada $ 1,00 investido, o projeto recupera o investimento de $ 1,00 e gera $ 0,50 de retorno (ganho) para os investidores.
Com esse critrio, o investimento ser rentvel
e dever ser realizado sempre que o valor presente
das entradas lquidas de caixa (retornos) do projeto
for superior s sadas de caixa (desembolsos), ou

O critrio do mtodo do IL estabelece que o projeto deve ser aceito sempre que o Valor Presente
dos Retornos for maior que o Valor Presente dos
Desembolsos, ou seja:

IL > 1 => O projeto dever ser aceito;

IL = 1 => indiferente aceitar ou no o projeto
IL < 1 => O projeto No dever ser aceito.

Em resumo, um ndice de Lucratividade superior a 1 indica que o investimento:

49

 ser recuperado;
ser remunerado taxa de juros que mede o custo de capital do projeto;
gerar um valor adicional, igual ao VPL.

de caixa) de 12% ao ano. Com base no ndice de

Lucratividade (IL), este projeto dever ser aceito?
Soluo:
O IL desse projeto ser calculado da seguinte maneira:

EXEMPLO: CLCULO DO IL DE UM PROJETO

Um grupo de investidores est interessado na
construo de um hotel na cidade de Cataguases,
cujos fluxos de caixa esperados so os seguintes:

ou

A taxa de remunerao pretendida pelos investidores (e que ser utilizada para desconto dos fluxos

50

1) Clculo do Valor Presente das Entradas:

2) Clculo do (mdulo do) Valor Presente das Sadas:

Neste caso, ocorreu apenas um desembolso ($ 500) na data zero, j estando, portanto, a valor presente. Assim, VPSadas = - $ 500

3) Clculo do ndice de Lucratividade (IL):

Logo, este projeto dever ser implantado pois, para cada $ 1,00 desembolsado, este valor ser recuperado, remunerado taxa de 12% ao ano e ainda gerar $ 0,21 por $ 1,00 de investimento.

51

5.1.4 TAXA INTERNA DE RETORNO (TIR)

seu retorno superado pelo retorno de um investimento sem risco.

A Taxa Interna de Retorno (TIR) o percentual

Entre vrios investimentos, o melhor ser aquede retorno obtido sobre o saldo investido e ainda
le que tiver a maior Taxa Interna de Retorno.
no recuperado em um projeto de investimento. MaA expresso de clculo da TIR pode ser assim
tematicamente, a Taxa Interna de Retorno a taxa
expressa:
de juros que torna o valor presente das entradas lquidas de caixa igual ao valor ao presente das sadas de caixa do projeto de investimento, ou seja,
torna o VPL do projeto igual a zero.
Uma das etapas preliminares aplicao do mA Taxa Interna de Retorno de um investimento
todo da TIR consiste na verificao da estrutura do
pode ser:
fluxo de caixa que, genericamente, pode ser classifi Maior do que a Taxa Mnima de Atratividade: signi- cada de duas formas:
fica que o investimento economicamente atrati Projeto de investimento simples: quando os capivo.
tais do fluxo de caixa apresentam apenas uma mu Igual Taxa Mnima de Atratividade: o investimendana de sinal;
to est economicamente numa situao de indife Projeto de investimento no simples: quando os
rena.
capitais do fluxo de caixa apresentam mais de
Menor do que a Taxa Mnima de Atratividade: o inuma mudana de sinal.
vestimento no economicamente atrativo pois
52

PROBLEMAS COM A APLICAO DA TIR:

TIR Mltiplas: o maior problema no uso da TIR
consiste na avaliao de projetos de investimento
no simples, quando existe a inverso de sinais
do fluxo de caixa mais de uma vez. Sempre que
houver trocas de sinal entre os fluxos de caixa, a
equao da TIR ter tantas razes (TIR) quantas
forem as trocas de sinal.
O mtodo da TIR pressupe que os fluxos de caixa podem ser reinvestidos prpria TIR, o que frequentemente no acontece.

EXEMPLO: CLCULO DA TIR DE UM PROJETO

Utilizando os dados do Exemplo 3, em que os
acionistas de uma empresa estavam interessados
em um investimento no setor metalrgico, temos os
seguintes fluxos de caixa esperados:

53

CLCULO DA TIR NA HP-12C

A calculadora HP-12C possui funes financeiras especficas para anlise de fluxos de caixa no uniformes, empregadas em processos de avaliao de investimentos. Para clculo da TIR utilizamos as seguintes funes:

Neste exemplo, para clculo da TIR, utilizaremos a seguinte sequncia de teclas:

54

5.1.5 TAXA INTERNA DE RETORNO MODIFICADA (TIRM)

Visando solucionar os dois problemas do mtodo da TIR, foi criada a TIRM Taxa Interna de Retorno
Modificada. Sua apurao simples: basta aplicar todos os fluxos de caixa de ingresso ao custo de capital (taxa de aplicao) e todos os fluxos de desembolso tambm pelo seu custo de capital (taxa de captao).

EXEMPLO: CLCULO DA TIRM DE UM PROJETO

55

O clculo da TIR deste projeto resultar em dois valores possveis, conforme abaixo:

Este exemplo retrata o problema das TIRs mltiplas, que ocorre sempre que houver a inverso de sinais do fluxo de caixa mais de uma vez. Nesses casos, a equao da TIR ter tantas razes (TIR) quantas
forem as trocas de sinal.

56

Para solucionar este problema, calculamos a Taxa Interna de Retorno Modificada (TIRM), utilizando o
seguinte procedimento:
(I) Trazer para a Data 0 todos os fluxos de sadas de caixa (desembolsos), taxa de captao.
(II) Levar para a Data Final todos os fluxos de caixa de entrada (retornos), taxa de aplicao.
Assim, no Exemplo 6, temos o seguinte Fluxo de Caixa:

Agora, trazendo para a Data 0 todos os Fluxos de Desembolsos, descapitalizados taxa de 15% ao ano
e, levando para a Data Final (Ano 2) todos os Fluxos de Entradas de Caixa, capitalizados tambm taxa
de 15% ao ano, teremos:

57

O que resultar no Fluxo de Caixa abaixo, que, taxa de 15% a.a., semelhante ao Fluxo de Caixa
original:

Para provarmos a identidade entre os dois Fluxos de Caixa, podemos calcular o VPL de ambos, que,
necessariamente, devero ser iguais, conforme segue:
VPL (Fluxo Original) =

VPL (Fluxo Original) =-3.000,00 + 6.652,17 3.652,17 = 0

O VPL do Fluxo de Caixa transformado ser:

VPL (Fluxo Transformado) =

58

Agora, temos um Fluxo de Caixa do tipo Projeto de Investimento Simples, ou seja, com apenas
uma mudana de sinal e, podemos, portanto, calcular a Taxa Interna de Retorno deste fluxo modificado, a
TIRM.
Clculo da TIRM (Taxa Interna de Retorno do Fluxo de Caixa Modificado):

A TIRM de 15% a.a. j era esperada, pois, ao calcularmos o Valor Presente Lquido do Fluxo de Caixa
Modificado, descontado taxa de 15% ao ano, obtivemos VPL = 0.
Pela sua prpria definio, a TIR a taxa de juros que torna o valor presente das entradas lquidas de
caixa igual ao valor ao presente das sadas de caixa do projeto de investimento, ou seja, torna o VPL do
projeto igual a zero.

59

Relembrando, a expresso de clculo da TIR, vlida tambm para a TIRM, pode ser assim expressa:

ou

5.2 DILEMA VPL X TIR

Ao analisarmos determinados projetos de investimento mutuamente excludentes, podemos nos deparar com a seguinte situao:
Considere dois projetos mutuamente excludentes, com os seguintes fluxos de caixa esperados1:

Adaptado de Brasil, Haroldo G. Avaliao Moderna de Investimentos. Rio de Janeiro: Qualitymark, 2002.
60

Taxa de Desconto versus VPL

$ 140
$ 120

Projeto A

$ 100
Projeto B
VPL

$ 80
$ 60
$ 40
$ 20
$0
-$ 20

0%

4%

8%

12%

16%

20%

24%

28%

32%

Taxa de Desconto

61

Observe que, medida que a Taxa de Desconto

cresce, o VPL de ambos os projetos decresce de
forma exponencial. O VPL dos projetos ser nulo
(zero) na interseo com o eixo horizontal.

sentam o mesmo VPL ($ 18,88). esta Taxa de

Desconto, para o investidor, indiferente optar pela
realizao do Projeto A ou do Projeto B, pois ambos apresentam a mesma expectativa de VPL.

O Projeto A ter VPL zero no ponto de interseo em que a taxa de desconto de 28,3% ao ano,
ou seja, quando a taxa de desconto igual prpria TIR do projeto. Como vimos, a definio da
TIR a taxa que torna o VPL nulo. No caso do Projeto B, essa interseo ocorre quando a taxa de
desconto igual a 30,8%, que tambm a sua
TIR.

O investidor, portanto, dever basear sua deciso em funo de suas expectativas em relao
tendncia de comportamento futuro da Taxa de Desconto. Assim, caso o investidor acredite em uma
tendncia de baixa dessa taxa, ele dever optar
pelo Projeto A. Caso contrrio, optar pelo Projeto
B, que fornece maior VPL quando a Taxa de Desconto supera 21,56% ao ano.

Pelo grfico, Podemos verificar que o VPL do

Projeto A decresce mais rapidamente do que o VPL
do Projeto B, medida que a aumenta a Taxa de
Desconto, demonstrando o Projeto A mais sensvel variao dessa taxa.
Tambm podemos observar a existncia de um
ponto no grfico no qual as duas curvas se cruzam,
o que ocorre quando a Taxa de Desconto de
21,56% ao ano. Neste ponto, os dois projetos apre-

VPL OU TIR?
A questo chave para solucionarmos esse dilema encontra-se nas prprias definies dos mtodos. O VPL parte do princpio que a taxa pela qual
os fluxos de caixa podem ser reinvestidos o custo
de capital, ou seja, a prpria Taxa de Desconto utilizada em seu clculo. A TIR, por sua vez, pressu62

pe que todos os fluxos sero reinvestidos prpria TIR, hiptese esta que frequentemente no
acontece.
No mercado financeiro, as alternativas de aplicao desses fluxos oferecem remuneraes muito
mais prximas da Taxa de Desconto do que da TIR,
o que torna virtuais os valores da TIR na maioria
dos projetos, visto que a empresa no conseguir
reinvestir os fluxos essa taxa. A Taxa de Desconto, por sua prpria natureza, est muito mais prxima dos retornos oferecidos pelo mercado financeiro, sendo, portanto, mais factvel de a empresa conseguir reaplicar seus fluxos essa taxa.
Assim, dado que os fluxos futuros devero ser
reaplicados uma taxa muito mais prxima da
Taxa de Desconto do que da TIR, deveremos preferir o mtodo do VPL.

CLCULO DA INTERSEO DE FISCHER

Escolha um projeto e calcule o caixa incremental.

A interseo (ponto de equilbrio) ocorre na

taxa de desconto de 21,56%.

Portanto, no nosso exemplo, deveremos optar

pela realizao do Projeto A, que apresenta maior
Valor Presente Lquido (VPL).

63

ATIVIDADE AVALIATIVA 5:
A Indstria de Ceras Brilho Fcil Ltda. planeja investir na expanso de sua linha de ceras automotivas.
A empresa levantou quatro alternativas de investimento, cujos valores de desembolso e entradas de caixa
variam em funo do tipo de equipamento a ser adquirido e dos resultados esperados, conforme os fluxos
de caixa representados abaixo. Se o nico critrio de deciso for o payback, qual alternativa dever ser
implantada?

64

ATIVIDADE AVALIATIVA 6:
A rede de pizzarias Massas da Itlia estuda a possibilidade de implantar duas novas unidades, uma
em Pouso Alegre e outra em Poos de Caldas. Os valores de desembolsos e entradas de caixa esperados para cada unidade esto representados abaixo. Considerando que a empresa no tem recursos para
implantar as duas unidades ao mesmo tempo (restrio de capital) e que o custo de capital da empresa
de 20% ao ano, qual alternativa dever ser escolhida se o nico critrio de deciso for o payback descontado?

65

66

ATIVIDADE AVALIATIVA 7:
Voc foi contratado pela Cia. XYX para analisar duas propostas de investimento, os projetos Alfa e Beta. Cada projeto prev um investimento inicial de $ 10.000,00. A taxa de juros requerida para cada projeto
de 12% ao ano. Os fluxos lquidos de caixa esperados so os seguintes:

67

Calcule, para cada projeto:

a) Qual(is) projeto(s) deve(m) ser aceito(s) se Alfa e Beta forem independentes? Justifique.
b) Qual(is) projeto(s) deve(m) ser aceito(s) se A e B forem mutuamente excludentes? Justifique.

ATIVIDADE AVALIATIVA 8:
Considere os seguintes fluxos de caixa dos projetos X e Y.

68

1) Calcule o VPL e o IL para cada projeto taxa

de 12% a.a..
2) Considerando a taxa requerida de 12% ao
ano, responda:
a) Se os projetos A e B forem independentes, qual(is) dever(o) ser aceito(s)? Justifique.
b) Se os projetos A e B forem mutuamente
excludentes, qual(is) dever (ao) ser aceito(s)?
Justifique

Com base na Taxa Interna de Retorno (TIR), verifique se o projeto dever ser aceito ou recusado.
Justifique.

ATIVIDADE AVALIATIVA 10:

ATIVIDADE AVALIATIVA 9:
A rede de eletrodomsticos Casas Cear estuda a possibilidade de substituir sua frota de caminhes por outros mais novos, o que permitir reduzir seus custos de entrega. Estima-se em $
1.800.000,00 o investimento para aquisio dos veculos. As receitas lquidas esperadas para os prximos quatro anos esto relacionadas na tabela abaixo:

A empresa de minerao Ouro Firme estuda um

projeto para a explorao de uma nova mina. Suas
projees estimam um investimento inicial de $
4.000.000,00, uma receita livre de impostos de $
25.000.000,00 no Ano 1 e a necessidade de novos
investimentos para recuperao da rea degradada, no valor de $ 25.000.000,00 ao final do Ano 2,
conforme tabela abaixo:

69

Considere a taxa de juros requerida para o projeto de 45% ao ano e calcule:

a) Valor Presente Lquido (VPL)

Custo total (equip. e instal.): R$5.600,00

Custo do financiamento: 1.65% a.m.

Inflao: 4,5% a.a.

Prazo: 36 meses

Entrada: R$1.500,00

Durabilidade: 12 anos (sucata sem valor comercial)

Manuteno: R$850,00 no 4o ano e R$920,00

no 9o ano (utilize o ms de junho)

Economia de energia: R$126,00/ms no 1o

ano. Nos anos seguintes deve-se aplicar correo com base na inflao, servindo para os meses de janeiro a dezembro. Ou seja, sempre
um novo valor a partir de janeiro.

b) ndice de Lucratividade (IL)

c) Taxa Interna de Retorno (TIR)
d) Este projeto dever ser aceito ou recusado. Justifique.

ATIVIDADE AVALIATIVA 11:

Exerccio de Fixao: Viabilidade de projeto de
instalao de equipamento de energia solar.
!

70

 Aquisio de uma nova mquina: $ 200.000,00;

A empresa prev que, durante os prximos 5
anos, os resultados do novo empreendimento devero gerar:
Receitas de Vendas do novo produto: $ 400.000;
Custos de produo: 60% das Receitas de Vendas;
Calcule o Payback descontado, VPL, TIR e IL
utilizando um fluxo mensal. Recomenda-se utilizao do Ms. Excel.

Despesas Operacionais: $ 60.000,00 por ano;

Depreciao: 20% ao ano, linear;
Alquota Imposto de Renda: 33%;

ATIVIDADE AVALIATIVA 12:

Valor Residual da mquina ao final do 5 ano: $

40.000,00

A Fbrica de Chocolates Sonho de Sabor Ltda

iniciou estudos sobre a possibilidade de lanar um
novo produto no mercado: a caixa de bombons Gabriela.

Considere que o projeto ter vida til de 5 anos

e que, ao final do 5 ano, a empresa desativar
esta linha de produo, vendendo a mquina pelo
seu valor residual. Considerando a taxa de 10% ao
ano, pede-se:

Os investimentos previstos para execuo do

projeto incluem:

a) Monte o fluxo de caixa do projeto:

71

Fluxo de caixa do projeto de investimento (Valores em R$)

b) Calcule O Valor Presente Lquido (VPL) desse projeto;

c) Calcule a Taxa Interna de Retorno (TIR) desse projeto;
d) Calcule o ndice de Lucratividade (IL) desse projeto.
e) Calcule o Payback (descontado) do projeto;
f) Este projeto dever ser implantado? Justifique:

72

ESTRUTURA E
CUSTO DE CAPITAL

A estrutura tima de capital a combinao de

2. Os juros pagos aos credores podem ser deduzitodas as fontes de financiamento de longo prazo
dos da base do IRPJ, reduzindo consequenteque maximize o valor das aes da empresa. Dianmente o custo.
te dessa perspectiva, o objetivo principal de um gesUma mxima na teoria convencional de finantor financeiro, que busca a maximizao da riqueza
as : ao minimizar o custo de capital de uma emdos proprietrios, definir um estrutura tima de capresa, esta torna os projetos de investimento mais
pital. Esta estrutura uma varivel gerencial.
rentveis. Portanto, quanto menor o custo total de
capital de uma empresa, maior tende a ser seu valor de mercado.

O gestor precisa equilibrar o custo de capital

prprio e o de terceiro, em um custo mdio que
seja suficiente para manter e fazer crescer todos os
projetos propostos no negcio.

As empresas precisam avaliar todas as suas

possveis fontes de capital, equilibrando-as, para a
adequada reduo do custo e viabilidade do negcio. De forma bem resumida, o diagrama abaixo demonstra algumas fontes de financiamento para empresas de grande porte.

Sempre bom ressaltar que as fontes de financiamento no Brasil so escassas e caras. Por isso, a
Na composio, normalmente o capital de tercei- devida avaliao pode at definir a permanncia do
ro tem menor custo por dois motivos:
empreendimento no longo prazo. Na figura abaixo
apresenta-se as opes mais comuns de fontes de
1. O credor assume menos risco, pois recebe sua
capital.
parte antes do proprietrio.
74

Fontes'de'capital'

Terceiro'

Prpria'

Passivo'Circulante'ELP'
Externa'
Aporte'dos'atuais'
scios'

Lucros'Re?dos'

Abertura'de'capital'
Aes'PN'

Aes'ON'

75

Definir as fontes de capital uma deciso que

requer muito conhecimento e uma adequada estruturao financeira da empresa. Uma composio
entre capital prprio e de terceiros dever ser sempre avaliada. Assim sendo, cada empresa poder
avaliar internamente qual a estrutura ideal, que favorecer um aumento no spread (um ganho extra)
para os proprietrios/investidores.

terminado projeto. A figura abaixo apresenta a composio ponderada dos custos de capital prprio e
de terceiros. Salienta-se que o modelo CAPM o
mais comum e utilizado nos meios profissional e
acadmico, quando necessita-se calcular do custo
de capital prprio.

O custo total de uma empresa o que reflete o

retorno exigido sobre todos os ativos, financiados
por proprietrios e credores. Esse um conceito
bem discutido na teoria de finanas e utilizado no
meio profissional, denominado de Weighted Average Cost Of Capital WACC ou simplesmente Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC).
Para calcular o CMPC, necessrio conhecer
os mecanismos para determinar o custo de capital
prprio e depois o de terceiro.
Os diversos fornecedores de capital da empresa que vo definir o custo mdio de capital de
uma empresa e a viabilidade do negcio ou um de-

6.1 CUSTO DE CAPITAL PRPRIO

o retorno que os investidores da empresa
exigem por seu investimento. Essa uma tarefa
muito difcil, pois no existe maneira de observar diretamente o que os investidores exigem como retor76

no. Portanto, a estimao uma forma de apurar.

H duas formas bastante utilizadas no meio acadmico e profissional para estimar o custo de capital
prprio: Modelo de Gordon e CAPM.

6.1.1 MODELO DE GORDON O CRESCIMENTO CONSTANTE

Trata-se de um modelo com crescimento constante, pois supe-se que os dividendos vo crescer
a uma taxa (K) constante. Matematicamente, o modelo assim descrito:

Para conhecimento do custo de capital, utiliza

uma variao da equao anterior, alterando o Po
para o valor da cotao da ao, ou seja:

Sendo K o retorno exigido pelos investidores,

Po o preo da ao, D1 o dividendo projetado, e g
a taxa de crescimento.

6.1.2 MODELO DE FORMAO DE PREOS DE ATIVOS (CAPM)

O modelo econmico de precificao de ativos,
amplamente conhecido por Capital Asset Pricing
Model (CAPM) foi desenvolvido por Sharpe (1964),
juntamente com Lintner (1965) e Mossin (1966), supondo a existncia de um ativo livre de risco e que
este influencia a avaliao dos ativos.
Considera-se tambm que um modelo de fator nico, em que o risco de um ativo determinado por uma nica varivel, ou seja, seu beta. Ele
til para minimizar uma das fragilidades quanto
77

praticidade do modelo matemtico de otimizao de carteiras de Markowitz (1952), para uma poca sem
apoio computacional, no qual o nmero de clculos de covarincias, que aumentava exponencialmente
em relao ao nmero de ativos de uma carteira, praticamente inviabilizava a avaliao.
O CAPM um modelo que possibilita estabelecer relao entre a rentabilidade esperada de um ativo
ou portflio e o risco sistemtico em um mercado equilibrado, pelo coeficiente beta (). Trata-se de um modelo amplamente utilizado no meio acadmico e profissional.
Considera-se a relao entre o retorno exigido (Ks) e o risco no diversificvel (risco sistmico) da empresa, medido pelo coeficiente ().

78

onde: Re o retorno esperado de um ttulo i, Rf

o retorno de um ativo livre de risco, Be o risco
sistemtico do ttulo diante do mercado e Rm o retorno esperado do portflio de mercado. Normalmente adota-se como retorno esperado do portflio
de mercado um ndice divulgado pela BM&FBovespa, mais usualmente os ndices Ibovespa, IBRx50
ou IBRx100, que so diariamente publicados.

O CAPM um modelo que possibilita estabelecer relao entre a rentabilidade esperada de um

ativo ou portflio e o risco sistemtico em um mercado equilibrado, pelo coeficiente beta (), expressando-se matematicamente pela seguinte frmula:

Nota-se que a equao leva em conta o custo

de oportunidade para a operao no mercado financeiro, representado por um ativo livre de risco ou
taxa pura de juros (Rf), considerando que qualquer
investidor possui liberdade e julga esta opo de investimento, premissa que vai alm dos princpios
do modelo de Markowitz (1952).
Diante das caractersticas do modelo de Sharpe
(1964) para a teoria CAPM, a taxa livre de risco
(risk free rate) definida como um ativo pelo qual
se considera a certeza de rendimentos futuros ou,
em propriedades matemticas, um ativo com beta prximo de zero (covarincia nula em relao ao
mercado). Assaf Neto (2003) complementa:
79

Para um investidor, a taxa livre de risco deve expressar o correto cumprimento da obrigao de pagamento, por parte do devedor, do principal e encargos financeiros, em conformidade com seus respectivos vencimentos. Em outras palavras, uma taxa livre de risco no pode revelar incerteza alguma
com relao ao inadimplemento (default) de qualquer obrigao prevista no contrato de emisso do
ttulo (ASSAF NETO, 2003, p. 68-69).
Ressalta-se que uma das dificuldades para a
aplicao deste mtodo a escolha adequada da
taxa livre de risco de um pas. Gonalves Jnior
(2003) afirma que esta escolha pode variar de acordo com o pesquisador. Diante disto, apresenta-se a
seguir alguns estudos sobre a aplicao desta taxa
para o contexto econmico nacional.
Gonalves Jnior (2003) cita a recomendao
de Damodaran (2002) sobre a utilizao de taxas
livre de risco. Segundo este autor, h um limite superior e inferior para apurao da taxa livre de risco. O limite superior pode ser apurado pela taxa de

financiamento da maior e mais segura empresa do

pas.
Como limite inferior o autor define que a taxa
mais segura a ofertada pelos bancos locais. Diante disso, Gonalves Jnior (2003) considera que a
apurao de uma taxa de limite superior muito
complexa. Mas aponta a taxa de retorno da poupana como a taxa de limite inferior mais segura no
mercado brasileiro. Aps algumas avaliaes, Gonalves Jnior (2003) adotou o CDI como taxa livre
de risco para o seu trabalho, apoiado nos estudos
de Fam, Barros e Silveira (2002).
Sanvicente e Minardi (1999) utilizaram o yield to
maturity (YTM) dos ttulos do governo brasileiro negociados no mercado norte americano (Brazil 27),
e ressaltam que se levou em considerao o risco
Brasil e o fato de que os fluxos de caixa adotados
estavam apurados em dlares.
Fam, Barros e Silveira (2002) desenvolveram
um estudo importante sobre taxa livre de risco para
o contexto brasileiro, tornando-se base para outras
discusses de estudos correlatos. Os autores testa80

ram a adequao do C-Bond (Brazilian capitalization bond), como uma taxa livre de risco, diante da
premissa que esta deveria possuir um beta igual a
zero. Inicialmente, antecedendo os testes estatsticos, os autores citam Damodaran (1999), que faz
crticas ao uso do C-Bond como estimativa de uma
taxa livre de risco, pelo fato que este inclui uma remunerao adicional (spread) para compensar o risco de inadimplncia (default risk).
Pelos testes estatsticos, foi constatado que o
C-Bond possui correlao com o mercado e um beta de 0,32 ao nvel de significncia de 5%. Diante
deste resultado, os autores concluram que o CBond mostrou-se inadequado como uma taxa livre
de risco, visto que parte do risco sistemtico est
captado no retorno do ativo (FAM, BARROS e
SILVEIRA, 2002, p. 18).
Outra contribuio do trabalho de Fam, Barros
e Silveira (2002) foi a indicao da caderneta de
poupana e do Certificado de Depsito Interbancrio (CDI) como uma referncia de taxa livre de risco

adequada para o contexto brasileiro, pois demonstraram correlao com o mercado e desvio-padro
de retornos insignificantes, aps adoo da mesma
anlise economtrica. Os betas apurados foram de
0,000135 e 0,000671 para poupana e CDI, respectivamente, ao nvel de significncia de 5%.
No entanto, criteriosamente, os autores ponderam as caractersticas similares dos dois indexadores indicados em termos de risco, mas alertam
quanto grande diferena de retorno, sobretudo no
longo prazo.
Assaf Neto (2003) aponta o excesso de volatilidade como uma dificuldade para utilizar os diversos ndices financeiros de mercado adotados no
Brasil, mesmo considerando o longo prazo. Diante
disto, o autor cita como referncia de taxa livre de
risco mais confivel as obrigaes emitidas pelo tesouro americano, ou seja, os T-Bonds (treasury
bond). O autor destaca que so os ttulos com maior volume de negociaes no mundo, caracterizados por alta liquidez e maturidade.

81

Para compensar a possibilidade de inadimplemento, proveniente de um risco soberano (risco-pas) mais elevado, prprio de economias em desenvolvimento, h uma remunerao adicional paga pelos ttulos emitidos pelo governo brasileiro. Portanto, para Assaf Neto (2003), os C-Bonds, que so ttulos brasileiros de dvida pblica externa, contemplam os prmios pagos pelos T-Bonds, acrescido
do spread referente ao risco-Brasil.
Assim como Gonalves Jnior (2003), Perlin e
Ceretta (2004) tambm exploram os estudos de Fam, Barros e Silveira (2002), acrescentando que a
poupana e o CDI no devero ser utilizados para
perodos anteriores ao ano de 1995, devido a caractersticas de instabilidade, destacando-se a grande
varincia destes indexadores no ano de 1994, resultado de uma queda brusca no ndice inflacionrio
aps a implantao do Plano Real.
Perlin e Ceretta (2004) concluem indicando a
adoo das taxas de poupana e CDI como representativas de um ativo livre de risco, j que h uma

estabilidade nos perodos posteriores ao ano de

1995.
Soares, Rostagno e Soares (2002) tambm utilizaram o CDI como taxa livre de risco para o modelo CAPM, em clculos de retorno anormal para estudos de evento.
Securato e Rogers (2008) adotaram a poupana como uma proxy de uma taxa de retorno livre de
risco, baseados tambm nas sugestes dos estudos de Fam, Barros e Silveira (2002).
Nesta disciplina recomenda-se a utilizao do
CDI como taxa livre de risco, baseado nas recomendaes de Fam, Barros e Silveira (2002) e nos testes de Perlin e Ceretta (2004), uma vez que estamos em perodos com estabilidade econmica.

COEFICIENTE BETA (B)

O coeficiente beta (risco sistemtico ou no diversificvel) um ndice que mede a sensibilidade
82

de um ttulo em relao ao comportamento de uma

carteira terica de mercado, com caractersticas de
mxima diversificao. Os pesquisadores demonstram que o beta a melhor medida de risco de um
ttulo no contexto de uma carteira diversificada, conforme afirmam Ross, Westerfield e Jaffe (2007).
Assaf Neto (2007) afirma que o beta igual 1,0 indica que o preo do ttulo movimenta-se na mesma
direo da carteira de mercado em relao ao retorno esperado. Nesse sentido, um beta maior que
1,0 indica um risco sistemtico mais alto que a carteira de mercado, podendo ser interpretado como
um investimento mais agressivo. Se o beta for inferior a 1,0, pode-se dizer que o investimento mais
defensivo. A equao para determinar o beta descrita como:

No qual Cov(Ri,Rm) a covarincia entre os retornos do ativo i e da carteira de mercado. O 2

(Rm) a varincia do mercado.

6.2 CUSTO DE CAPITAL DE TERCEIROS

O Ki poder ser obtido pela mdia das taxas
contratuais que a empresa j tenha negociado junto s instituies financeiras ou por meio da mdia
das taxas de obrigaes lanadas no mercado.
Como esses custos so dedutveis para fins de apurao do imposto de renda, faz-se necessrio deduzir o percentual da alquota.

K i = K d (1 IR)
Onde:
Ki = Custo de Capital de terceiros aps o IR
Kd = Custo de Capital de terceiros antes do IR
IR = Alquota do IR
83

Por isso, geralmente o custo de capital de terceiros o mais baixo, se comparado s demais fontes.

6.3 CUSTO MDIO PONDERADO DE CAPITAL (CMPC)

Tambm conhecido por Custo Total de Capital e do ingls Weighted Average Cost of Capital (WACC),
reflete o custo mdio de todas as fontes de capital de uma empresa, ponderado pela proporo de cada
uma. Representa o custo total de uma empresa, com o fim de financiar suas atividades. Pode ser expresso pela seguinte equao:
K = (Wi x Ki) + (Wp x Kp)
Onde: !
Wi = Peso proporcional de capital de terceiro;! !
We = Peso proporcional de capital prprio;
Ki = Custo do capital de terceiro;
Ke = Custo do capital prprio;
Obs.: Para facilitar os clculos, os pesos (W) so escritos em valores decimais e o custo (K) em porcentagem. E ainda, Sempre Wi + We = 1.

84

EXEMPLO DE CLCULO DO CMPC:

Analisando os dois projetos de investimento da IECCOS S/A, o analista financeiro se depara com os
seguintes dados:

Analisando individualmente, pode-se concluir pela aceitao exclusiva do projeto de marketing, pois
tem a TIR superior ao custo de capital. No entanto, para tomada de deciso de investimento, toda empresa precisa respeitar sua estrutura de capital. Neste caso especfico, se a estrutura da empresa acima for
de 38% de capital de terceiros e 62% de capital prprio, o modelo CMPC apontar outra deciso:
K = (0,38 x 8%) + (0,62 x 17%)
K = 13,58
O projeto de marketing possui uma taxa interna de retorno inferior ao custo de capital da empresa. Entretanto, o projeto de produo dever ser aceito, pois sua taxa de retorno de 16% superior ao custo de
13,58%.

85

ATIVIDADE AVALIATIVA 13:

ATIVIDADE AVALIATIVA 14:

O analista financeiro da empresa IECCOS S/A,

agora precisa utilizar um outro modelo diferente do
Gordon. Para isso, recorreu ao modelo CAPM por
ser mais robusto que o anterior. Diante disso, precisou levantar os seguintes dados:

A empresa IECCOS SA contraiu um capital de

giro de R$1.200.000,00 a uma taxa de CDI + 0,8%
a.m. Tambm possui uma conta garantida de
R$500.000,00, com taxa de 2,2% a.m., com saldo
mdio utilizado de R$210.000,00. Para expanso,
adquiriu uma mquina com um financiamento de
R$2.540.000,00, taxa de 0,99% a.m. Considerando o CDI a 0,97 a.m. e IRPJ e CSLL a 32,50%, calcule o Ki.

a) A taxa livre de risco de 11% a.a. (SELIC). Facultativo, pois pode variar de analista para analista.
b) O beta da empresa de 1,16. Em que direo a
empresa vai em relao ao risco de mercado.!
!
c) O retorno do mercado 8,75% a.a. Taxa do Ibovespa, que considerado um benchmark do mercado.
Qual o custo do capital prprio utilizando o
CAPM?

86

ATIVIDADE AVALIATIVA 15:

Imagine que a empresa Ieccos SA possui a seguinte estrutura de capital:

Calcule o Custo Mdio Ponderado de Capital e responda: A empresa devera aprovar projetos de investimentos com TIR de 18,12%?

ATIVIDADE AVALIATIVA 16:

Uma empresa financiada da seguinte forma: 60% com recursos prprios e 40% com recursos de terceiros. Considere as seguintes informaes:

87

Beta = 1,2
Rf = 10% ao ano.
Rm = 17% ao ano

a) Calcule o custo do capital prprio (Ke)

b) Considerando que o custo do capital de terceiros
(Kd) de 15% ao ano e a alquota de IRPJ =
30%, calcule o custo mdio ponderado de capital
(WACC).

EXERCCIOS DE FIXAO EXTRAS

17) O gerente de marketing est imaginando
que a inovao proposta num produto da empresa dar novo impulso s vendas desse produto. As estimativas preliminares durante quatro anos mostram que os retornos sero iguais
a $ 125.000,00 por ano. Se, para este tipo de
projeto, a empresa exige uma taxa de retorno

de 14% ao ano, determine o valor mximo do

investimento na data zero que conseguiria um
Valor Presente Lquido (VPL) igual a $
50.000,00.
18) A Padaria Po Doce Ltda. est venda por
R$ 150.000,00. Aps levantamentos, verificouse que a empresa gera lucro lquido anual de
R$ 20.000,00 e dever manter este resultado
pelos prximos anos. Considerando que a taxa
de juros requerida de 14% ao ano, seria vantajosa a aquisio deste estabelecimento pelo
valor ofertado? Justifique.
19) Voc foi contratado para analisar a viabilidade econmica para instalao de um novo empreendimento, cujo investimento total levar
dois anos e custar $ 500.000,00, distribudos
da seguinte maneira: $ 300.000,00 na data
zero e $ 200.000,00 na data um. Os retornos
comearo no final do terceiro ano, conforme
fluxo de caixa registrado na tabela abaixo. Considere a taxa de juros de 11% ao ano.

88

a) Verifique se o projeto deve ser aceito, aplicando o mtodo do Valor Presente Lquido (VPL).
b) Calcule a Taxa Interna de Retorno (TIR), o ndice de Lucratividade (IL) e o Payback (descontado)desse
projeto.

20) A Cia. ZYX cogita transferir sua fbrica de Belo Horizonte. Voc foi contratado para identificar as diversas alternativas, juntamente com os custos e benefcios relativos transferncia das instalaes. O
quadro abaixo resume as alternativas identificadas, bem como a possibilidade de nada fazer, ou
seja, manter as instalaes no mesmo lugar. Considerando a taxa de atratividade de 10% ao ano, aonde dever ser instalada a fbrica? Justifique.

89

Beta = 1,2;
Rf = 10% ao ano;
Rm = 17% ao ano,
Kd = 12% ao ano
IRPJ = 40%,
O investimento vivel em termos econmi21) Um projeto exige um investimento de $
100.000,00 na data zero. Qual o valor mnimo
dos retornos anuais do projeto durante cinco
anos que conseguiriam um VPL igual a zero,
considerando a taxa de juros de 10% ao ano?

cos?

22) Investir R$200.000,00 em um Supermercado

poder gerar um fluxo de caixa lquido anual de
R$ 60.000,00, com taxa de crescimento anual
de 4,5% a.a. para os prximos 5 anos. O investimento est financiado da seguinte forma: 70%
com recursos prprios e 30% com recursos de
terceiros.
Considerando:
90

ANLISE DE
INVESTIMENTOS NA
MDIA

27/12/2013 10h23 - Atualizado em 27/12/2013 15h13

Anay Cury
Do G1, em So Paulo

INVEPAR VENCE LEILO DE TRECHO DA

BR - 040
Empresa ofereceu tarifa de pedgio com valor
61,13% abaixo do teto.
Oito grupos participaram de leilo de trecho da rodovia, entre o DF e MG.

92

A Invepar arrematou nesta sexta-feira (27) a

concesso do trecho da rodovia BR-040, entre o
Distrito Federal e Minas Gerais, no ltimo leilo do
Programa de Investimento em Logstica (PIL) do
ano. O preo de pedgio oferecido foi 61,13% menor que o teto fixado pelo governo.
A empresa vencedora ofereceu uma proposta
de tarifa bsica de R$ 3,22528, que representa um
desgio (desconto) de 61,13% em relao ao teto
de R$ 8,29763 por praa de pedgio ou R$ 9,74
para cada 100 quilmetros. A administrao do trecho ser de 30 anos.
Oito grupos participaram da disputa. A estimativa que, ao longo de 30 anos, a concessionria
vencedora arrecade cerca de R$ 24,7 bilhes.
De acordo com a ANTT, o usurio que passar
pelas 11 praas de pedgio que sero criadas no
trecho concedido pagar, no total, R$ 35,20. A tarifa ser a mesma em todas as praas, j que, segundo agncia, as distncias so iguais.

A BR-040 liga Braslia ao Rio de Janeiro, passando por Belo Horizonte e Juiz de Fora. Segundo
a ANTT, em mdia 7.165 veculos trafegam pelo trecho diariamente.
O trecho que vai do Rio de Janeiro a Juiz de
Fora j administrado por outra empresa. De acordo com o Ministrio do Transporte, com esse leilo,
toda a extenso da rodovia ser administrada pela
iniciativa privada.
Dos 936,8 quilmetros de rodovia, 557,2 quilmetros tero que ser duplicados pelo concessionrio num prazo mximo de cinco anos. Pela regra, a
empresa s pode comear a cobrar pedgio dos
motoristas, em toda a extenso da estrada, depois
de concluir 10% das obras de duplicao (55,7 quilmetros). Sero implantadas 11 praas de cobrana.
A previso do governo que sejam investidos
R$ 7,92 bilhes ao longo de toda a concesso.
Alm das obras de duplicao, o concessionrio
ser responsvel pela manuteno da rodovia por
investimentos em melhorias.
93

O grupo vencedor ter, por exemplo, que implementar 15 quilmetros de contornos de municpios em
pista dupla, dez quilmetros de vias marginais e nove passarelas. O concessionrio tambm ter que instalar um sistema de controle de trfego, que inclui painis de mensagem, controle eletrnico de velocidade e circuito de cmeras de monitoramento; e um sistema de atendimento aos usurios, com socorro mdico de emergncia, socorro mecnico e pontos de apoio e parada.

VENCEDOR
A Invepar Investimentos e Participaes e Infraestrutura tem como scios os trs maiores fundos de
penso do pas Previ, Petros e Funcef e a construtora OAS.
Junto com a operadora Air Company South Africa, a empresa a operadora do aeroporto de Guarulhos, em So Paulo. A Invepar tambm administra rodovias como a Raposo Tavares e Rio-Terespolis e
da Linha Amarela, no Rio de Janeiro.

94

Confira os oito grupos que entregaram propostas para a BR-040:

Quinto leilo de rodovia do ano O leilo da BR-040 faz parte do Programa de Investimento em Logstica (PIL), lanado pelo governo em agosto do ano passado e principal aposta da presidente Dilma Rousseff para destravar gargalos no setor de transporte. Para rodovias, a meta inicial do programa a concesso de nove trechos, num total de 7,5 mil quilmetros.
Desde setembro deste ano, o governo j leiloou quatro trechos: da BR-050, entre Gois e Minas Gerais; da BR-163, em Mato Grosso; um lote com trechos das BRs-060/153/262, entre Braslia e Betim
(MG); e o da BR-163 no Mato Grosso do Sul.

95

A proposta de pedgio vencedora para cada um

dos trechos foi: R$ 4,534 (BR-050), R$ 2,638 (BR163/MT), R$ 2,851 (BRs-060/153/262) e R$ 4,38
(BR-163/MS). O desgio (desconto) dessas propostas ficou entre 42,38% e 52,74%, em relao aos
valores mximos fixados em edital, o que tem sido
motivo de comemorao no governo.

apenas um deve ser concedido em 2014: o da BR153, entre Gois e Tocantins. Em entrevista ao G1,
a ministra-chefe da Casa Civil, Gleisi Hoffmann, afirmou que "uma grande probabilidade" que o governo desista de conceder iniciativa privada os outros trs lotes. So eles: BR-262 (entre ES e MG),
BR-101 (BA) e BR-116 (MG).
Segundo o ministro dos Transportes, Csar Borges, a prioridade do governo para as rodovias em
2014 a concesso do trecho da BR-153 que liga
Anpolis, em Gois, a Palmas, no Tocantins. O desejo do governo realizar o leilo no primeiro semestre do ano que vem.

Com o leilo desta sexta da BR-040, faltam ir a

leilo quatro dos nove trechos originais do PIL, e

96

BIBLIOGRAFIA BSICA

BIBLIOGRAFIA COMPLEMENTAR

ASSAF NETO, Alexandre. Finanas corporativas

e valor. 5. ed. So Paulo: Atlas, 2010.

GITMAN, Lawrence J. Princpios de administrao financeira. 12.ed. So Paulo: Pearson Education, 2010.

ROSS, Stephen, WESTERFIELD, Randolph,

JAFFE, Jeffrey. Administrao Financeira: Corporate Finance. 2. ed. So Paulo: Atlas, 2002.

ASSAF NETO, Alexandre; LIMA, Fabiano Guasti.

Curso de administrao financeira. So Paulo:
Atlas, 2009.
BRIGHAM, Eugene F.; EHRHARDT, Michael C. Administrao financeira: teoria e prtica. So Paulo: Pioneira Thomson Learning, 2006.

97