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Les Sukuk,
La titrisation selon la finance islamique
Remerciements
Jaimerais adresser des remerciements particuliers toutes les personnes qui ont
contribu de prs ou de loin la ralisation de ce mmoire.
ISSUANCE DATABASE,
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III.
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IV.
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5.
2.
4.
III.
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2.
IV.
Prsentation : ............................................................................................................. 34
2. Dfinitions : ................................................................................................................... 34
II. Mcanisme gnral et typologie .................................................................................... 35
1.
2.
Typologie ................................................................................................................... 35
3.
III.
VI.
1.
2.
3.
4.
5.
IV.
1.
3.
4.
Introduction :
Tout le monde le reconnait, lindustrie de la finance islamique est encore jeune d peu prs seulement une trentaine
dannes. Cependant, celle-ci a beaucoup volu lors des dernires annes malgr un contexte mondial agit : les
crises financires, le printemps arabe, les vnements du 11 Septembre qui ont caus la stigmatisation de la finance
islamique.
En effet, les actifs islamiques (ou grs de manire Sharia Compliant) ont dpass les 1000 Milliards de dollars, et
progressent dune moyenne annuelle deux chiffres, toutefois ils ne reprsentant que 3% de lconomie mondiale.
La finance islamique prend de plus en plus de lampleur dans le monde entier, plusieurs indicateurs le montrent :
Lintrt port la finance islamique se manifestant par lorganisation dune multitude dvnements concernant la
finance islamique ;
Laugmentation des demandes dagrments par les banques classiques pour se transformer en banques islamiques.
Comme plusieurs pays, le Maroc souhaite se lancer dans la finance islamique afin de diversifier ses sources de
financement en attirant les richesses et les liquidits provenant des pays du Golfe dune part, et amliorer son taux de
bancarisation qui est actuellement de 45%.
Afin de valider les objectifs cits plus haut, il est fondamental pour les acteurs du systme bancaire Marocain de voir
comment les diffrents compartiments de la finance islamique fonctionnent, den comprendre les dynamiques et
dapprhender les aspects techniques de chacune delles avant de limplmenter au systme financier Marocain.
A loccasion de ce mmoire, nous nous sommes intresss un instrument particulier de la finance islamique : Les
sukuk, instruments devenus populaires dans le domaine de la finance islamique en particulier et dans le systme
financier international. En effet, nous allons essay de comprendre lutilit et le mcanisme des sukuk en exposant les
diffrents aspects de ces instruments.
Faisant partie dune part, de la famille des produits structurs, et en particulier la famille de produits de la titrisation,
et dautre part des instruments de la finance islamique, nous avons jug utile dintroduire et dexpliquer chacune de
ces deux familles de techniques et dinstruments, avant de passer ltude des Sukuk.
Ce mmoire rpond la problmatique suivante : Les Sukuk sont elles une nouvelle alternative de financement
pour le Maroc ? Comment ? et quels Sukuk sont les plus adapts au contexte marocain ? est ce que larsenal juridique
et financier marocain est prt pour adopter et garantir la russite de ce nouveau mode de financement ?
Afin de rpondre cette problmatique, ce mmoire se structure en 3 chapitres: le premier expose les principes et
fondements de la titrisation ainsi que les principaux instruments et techniques de celle-ci ; le deuxime explique le
concept de la finance islamique, son mcanisme et son utilit; le dernier chapitre prsente en dtail la notion des
Sukuk avec un focus sur le Maroc, en explique la technique de structuration, ses principales structures et en identifie
les objectifs. En dernier lieu, une conclusion gnrale porte sur les principaux dfis que rencontre le dveloppement
des sukuk au Maroc.
En 1985, le march de la titrisation sest dvelopp par lajout damliorations successives comme
lutilisation de Special Purpose Vehicule ce qui a permis la titrisation dun portefeuille de crdits
immobiliers slevant un montant de 60 million de dollars effectu par la Marine Midland Bank.
La titrisation dun portefeuille de crdits de cartes bancaires a eu lieu en 1986 pour un montant de 50
million de dollars.
Au Maroc, la titrisation a eu son dpart en aot 1999, date de la promulgation de la loi 10-98 dont lobjet
tait lamlioration et la dynamisation du secteur de lhabitat. Cependant, la mise en application date du
mois de Janvier 2002 dans un cadre juridique simple pareil son homologue franais (la loi 88 relative la
titrisation des crances en France) avec un champ dapplication limit aux crances hypothcaires de 1er
rang possdes par les tablissements de crdit.
Lvolution tait timide avec deux oprations entre 2002 et 2003 dune valeur de1.5 Md MAD suivies par
une priode de stagnation de 4 ans due principalement un excs de liquidit au niveau des banques.
La titrisation a regagn de plus en plus de lintrt au Maroc, avec une opration en Dcembre 2008 pour
un montant de 1.5 Md MAD et plusieurs rformes juridiques encourageant ce type doprations financires
quon verra en dtail dans la quatrime partie de ce mmoire.
3. Les conditions dapparition de la titrisation aux Etats Unis :
Quatre facteurs principaux ont contribu lmergence et le dveloppement de la titrisation aux Etats
Unis :
a. Le besoin de solutions de financement :
Le catalyseur de la pratique de la titrisation aux Etats Unis tait le problme de financement inadquat du
march hypothcaire. Aprs la grande dpression en 1929 aux Etats Unis, Les autorits amricaines ont
entam plusieurs actions afin de relancer et restructurer lconomie amricaine. Ds lors, trois organismes
de financement immobilier ont t mis en place. La Federal Home Loan Bank (FHLB) cre en 1932
avait pour but de faciliter le refinancement des prts immobiliers par le biais de la cration dun march
secondaire des hypothques dtenues par les Savings and Loan. Cette agence a t restructure en 1968.
La Federal Housing Authority mise en place en 1934 proposa une standardisation des modalits de prts
dans le secteur immobilier et offrit une forme de garantie contre le risque de non paiement sur le march
hypothcaire. En 1938, allant un pas plus avant, ladministration Roosevelt cra la Federal National
Mortgage Association (FNMA). Il sagissait dune agence gouvernementale offrant des prts
hypothcaires. Ds son apparition elle fut connue sous le nom de Fannie Mae.
Lactivit financire de ces institutions leur permettait de drainer des volumes considrables de fonds vers
le march obligataire. Ils ont pens lutilisation de leurs crances pour rduire leurs cots de financement
ce qui a dclench le mcanisme de la titrisation.
b. Un contexte lgal favorable :
Comme tous les pays anglo-saxons, les Etats Unis avaient in cadre comprenant une condition ncessaire
la russite de lopration de titrisation qui est la possibilit de constituer des fiducies (des trusts ) facilitant
grandement le transfert vers une entit qui peut dtenir les droits de proprit des actifs.
c. Lhabitude de la notation :
Lvaluation de la qualit des crances titriser par les agences de notation fait une tape essentielle dans
le processus de la titrisation. Lhabitude davoir recours la titrisation aux Etats Unis a favoris
lmergence de la titrisation.
II.
Lagent payeur : son rle est de rembourser de sassurer que les dtenteurs de parts sacquittent de leur
paiement.
Lautorit de march : son rle consiste autoriser et surveiller les oprations de titrisation, et son
domaine dintervention varie selon les pays.
Le schma ci-dessous reprsente le mcanisme de la titrisation :
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b. La SPV au Maroc :
Au Maroc, pour bien accomplir les oprations de titrisation une structure dnomme Fonds de Placements
Collectifs en Titrisation (FPCT) joue le rle de la SPV. Il sagit en fait dun vhicule ad hoc ayant pour
objet lacquisition de crances hypothcaires, dtenues par des tablissements de crdit pour les mettre sur
le march financier.
c. Mcanisme de la titrisation :
Le processus de titrisation peut tre rsum en neuf tapes essentielles :
Linitiateur aprs slection du portefeuille de crances quil souhaite titriser pour disposer de
refinancement ou autres (ramnager son bilan, amliorer ses ratios prudentiels, mieux grer ses risques,
etc..) mandate larrangeur pour procder une opration de titrisation.
Larrangeur imagine le montage le plus adquat pour valider les objectifs du cdant et obtenir une bonne
fin de lopration. Il propose une structuration des titres mettre. Ces derniers sont en gnral structur
laide de techniques de rehaussement de crdit tels que le surdimensionnement la, utilisation de garanties
ou de dpt de garanties.
Linitiateur cre un vhicule ad-hoc (SPV) spcialement pour lopration, (une sorte de coquille vide)
celui-ci doit tre bankruptcy-remote ou isol de la possible faillite de linitiateur.
Linitiateur cde en gnral des crances de haute qualit au (SPV) moyennant un prix d'achat payable la
vente.
Les crances cdes au SPV sont structures en parts selon le modle agr auparavant par les parties
prenantes et sont mises sous plusieurs catgories (en gnral par qualit des parts).
Lagence de notation procde la notation des diffrentes catgories de titres mis.
Lautorit de march donne son visa final pour lmission des titres dans le march
Le SPV met les titres et les placent auprs des investisseurs (en gnral laide de larrangeur) et finance
ainsi le prix d'achat des crances.
Le SPV mandate l'initiateur comme agent payeur (moyennant des frais) pour recouvrer les crances pour
son compte et utilisent ces derniers pour payer le principal et les intrts sur le prt de financement.
Le cas chant o il resterait un surplus des revenus provenant des crances aprs avoir pay les
investisseurs, le SPV paie cet excdent au profit de linitiateur sous forme de frais de gestion ou sous une
autre forme.
peut rorganiser les cash-flows sans aucun frottement fiscal de telle sorte ce que ces derniers soient mieux
adapts aux besoins des investisseurs.
Titrisation Pass-through :
Selon la titrisation Pass-through, linvestisseur acquiert une participation directe dans le portefeuille
dactifs titriss et sont rmunrs rgulirement des flux gnrs par le portefeuille. Linitiateur a un simple
rle dintermdiaire. Dans cette structure. Le cdant ne peut pas rorganiser les cash-flows dune autre
manire que celle que ces cash-flows sont gnrs par les actifs.
Dans la structure de Pass-through il nest pas possible de requalifier le principal des prts et les intrts
imputs ou perus cause dun discount ou dune prime. En effet, les intrts peuvent servir payer titre
dexemple lagent qui distribue, les investisseurs, les garanties faites pour rehausser le crdit, et le principal
sert rembourser les investisseurs. Donc dans la structure de Pass-through les flux conomiques des titres
suivent les mmes flux que les titres sous-jacents.
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5
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Selon la procdure :
La titrisation classique ou hors-bilan :
Cest la titrisation classique qui est dailleurs la plus commune dans laquelle le principe de base est de faire
sortir du bilan de linitiateur les actifs gnrant des cash-flows actuels ou futurs vers un vhicule ad-hoc
(SPV) en vue de les placer auprs des investisseurs. Le (SPV) fait en sorte soit de passer les cash-flows
directement vers les investisseurs (pass-through) ou bien rorganise les cash-flows avant de les leur
transmettre (pay-through). Dans ce cas de figure le SPV est cre pour isoler les actifs et leur performances
financire de celle du cdant afin que ceux-ci ne soient pas exigibles pour faire face aux engagements du
cdant en cas de faillite ou de saisie sur ce dernier.
La titrisation synthtique (on balance-sheet) :
Dans une titrisation synthtique le cdant (ou le Protection Buyer ) ne cde pas un portefeuille dactifs
financiers gnrant des cash-flows mais plutt transfre le risque de ces derniers (dits Reference Portfolio)
aux marchs financiers (ou au Protection Seller ).
Dans ce type de titrisation linitiateur de la titrisation garde les actifs sur son bilan cest pour cela quon
appelle ce type de titrisation on-balance-sheet . Plusieurs montages existent pour ce genre de titrisation
qui sont en gnral trs complexes et combinent plusieurs stratgies de couverture et de produits drivs.
La titrisation synthtique est utilise pour des besoins de couverture et de gestion des risques et non pour
les besoins de financement. Dailleurs, linitiateur paie une prime pour pouvoir transfrer les risques sousjacents son portefeuille aux investisseurs pouvant le supporter.
Lopration est dite synthtique car on a synthtiquement reproduit le mcanisme normal de la
titrisation sans pour autant passer par un vrai transfert de proprit la SPV. En effet, ceci est dun trs
grand avantage pour linitiateur ayant seulement un besoin de gestion des risques et non pas de
financement, car linitiateur pourrait sans grande difficult faire tout sans avoir besoin de faire un transfert
physique des biens, chose qui cote trs cher et qui peut des fois tre impossible.
13
Wikipdia
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les titres vont se vendre cher, ce qui dpend bien entendu de la cotation de ces titres sur les marchs. Do
limportance du rehaussement du crdit, quels sont les instruments de rehaussement de crdit ?
Over-collateralization(surdimensionnement):
Cette technique est une sorte de prime dmission car elle consiste cder au SPV un montant
nominal de crances plus lev que le prix de vente des titres.
Instruments externes de rehaussement de crdit :
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puis dpose cet argent court terme sous forme de titres ayant la qualit de crdit la plus leve
disponible.
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tre utiliss pour contracter de nouveaux crdits. Do la titrisation permet la banque damliorer
le rendement de ses fonds propres en rduisant son besoin en fonds propres8.
Gestion du bilan :
La gestion du bilan ou la gestion des actifs est parmi les bienfaits de la titrisation qui permet
davoir un bilan bien prsent respectant les rgles prudentielles imposes par la loi et refltant
une meilleur image de marque. Ceci-permet aux initiateurs dlargir leurs activits tout en
remplaant les actifs cdes par de la liquidit dont la pondration est nulle selon les normes
prudentielles, et damliorer leurs ratios de solvabilit et de liquidit9.
Arbitrage :
LInstitution en question dans ce cas spcifique acquiert un portefeuille dobligations et le
repakage en le titrisant. Elle capture ainsi la diffrence entre la marge gagne dans le cas ou ce
portefeuille est gard dans son bilan avec le cot de la titrisation. Si ce dernier est plus faible que
les bnfices du portefeuille obligataire, linstitution en question titrise le portefeuille et gagne la
diffrence entre le revenu et le cot. Cest ce quon appelle arbitrage CDO10.
Motivations de la titrisation pour linvestisseur :
Diversification :
La titrisation permettra aux investisseurs de diversifier leur portefeuille dactifs en investissant
dans de nouveaux produits ayant des profils rendement/risque diffrent des produits classiques11 ;
Gestion de trsorerie :
Les produits issus de la titrisation ont diffrentes structures de paiement (mensuelles,
trimestrielles, semi annuelles, etc) ce qui donne aux investisseurs le choix dinvestir dans des
titres qui sont mieux adapts leurs besoins13.
Ibid
Rapport publi par Maroc Titrisation, Janvier 2011.
10
Collaterlized loan obligations : A primer Andreas Jobst, LSE,
http://www.securitization.net/pdf/fmg_clo_100102.pdf
11
Ibid
12
La titristion Note pdagogique, MIC no 16,Franois Leroux,
http://neumann.hec.ca/pages/francois.leroux/Note%20pedagogique%20MIC16.pdf
13
Ibid
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Remboursement anticip :
Tout crancier est affront au risque dun remboursement anticip. Lors dune opration de
titrisation ce risque est dautant plus important en raison de la hausse du cot dopportunit pour
les emprunteurs taux fixe.
Le risque de valorisation :
Avec linnovation dans le domaine de la finance structure les montages savrent de plus en plus
complexes et leur valuation est de plus en plus difficile.
Conclusion :
En guise de conclusion de cette premire grande partie, on retient que la titrisation est une
innovation ingnieuse da ns le monde de la finance. Toutefois, et cause de la mal-utilisation de
cette opration sophistique, celle-ci est devenue le bouc missaire de la crise des Subprimes et
ds lors elle est fortement critique. Le cadrage de la titrisation par certaines limites thiques
savre essentiel.
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Deuxime
islamique
grande
partie :
La
finance
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La loi de la Sharia concerne toutes les affaires quotidiennes des musulmans ; politique, conomie,
banque, affaires, contrats, code de la famille, etc. Se mler dans son business et tenir fermement
aux valeurs de la sincrit, lhonntet et la loyaut cest a la direction Shariah. La finance est
aussi rgie par ce code global et universel do la Finance Islamique.
3. Lconomie islamique :
Les concepts sous-jacents au business islamique sont assez simples et visent atteindre le Falah
par lorganisation des ressources en instaurant les valeurs de coopration et de participation. Le
mot Falah veut dire senrichir, tre heureux et russir. Selon lIslam, pour atteindre le Falah il
faut accomplie ce qui suit :
Infaq : dpenser de largent au profit dautrui et satisfaire les besoins de la socit.
Prohibition du Riba : lintrt sur le capital est considr une exploitation et une ingalit.
Ralisation des contrats et engagements.
L a justice : protection des richesses lgales pour viter les ingalits et la dperdition sociale.
Lentreprise : lactivit conomique productive contribue la ralisation de la socit et des
individus.
4. Pourquoi se conformer la Sharia ?
En effet, pour le musulman, lislam est la fois une foi et des actes traduisant cette foi. Ainsi,
thoriquement, la croyance et la traduction de la croyance en actes sont indissociables, et
notamment en matire dconomie et finance. Cest pour cela que chez les musulmans les
transactions commerciales et financires ne doivent pas aller en contradiction avec la Charia.
On remarquera que le droit et jurisprudence islamique en matire de commerce et de finance est
trs profonde et dvelopp comme le montre le volume des crits de cette classe parmi dautres
classes (telles que le droit civil et droit pnal ) de droit islamique dans la vaste littrature de
jurisprudence islamique.
5. Principes fondamentaux de la Finance Islamique :
Les oprations bancaires islamiques se fondent sur le principe de linterdiction de lintrt, de
lincertitude, de la spculation et du march secondaire de la dette. Elle favorise plutt les activits
de production cratrices de valeur ajoute se rattachant directement la sphre relle et la prise de
risque comme une condition ncessaire pour la ralisation du profit.
les banques islamiques nagissent pas comme de simples prteurs, mais elles simpliquent
activement dans les oprations de commerce en exerant la proprit directe des actifs tangibles et
les oprations dinvestissement travers le principe de partage des profits et des pertes qui
favorise le partenariat et le partage quitable du risque entre les diverses parties prenantes.
Partage des profits et pertes :
En rfrence ce principe fondamental, la finance islamique est dsigne galement sous le nom
de finance participative, il stipule que les parties contractantes sont obliges partager les risques
et ainsi les profits et pertes rsultant du projet dinvestissement.
Les formes de financement islamique vedettes de partage des profits et pertes sont : la
Mudharabah et la Musharakah. Lors dune opration Mudharabah, la banque finance
intgralement le projet et lentrepreneur ou Mudharib va ramener son travail et son savoir-faire
pour fructifier le projet dinvestissement. La Musharakah, elle aussi suppose deux parties la
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banque et lentrepreneur qui apportent le capital. Pour les deux cas de figure, les profits et les
pertes sont partags selon un ratio prtabli.
Adossement de toute opration financire un actif tangible :
Selon ce principe, chaque opration financire doit tre adosse un actif tangible et rel afin
dtablir lquilibre entre la sphre relle et la sphre financire pour garantir la stabilit de
lconomie et prvenir les crises financires et conomiques.
Interdiction du Riba :
La finance islamique nest que de la finance conventionnelle laquelle on ajoute un ensemble de
contraintes thiques. En effet, lIslam prohibe le Riba (lintrt ou lusure) et il nest pas le seul
le faire car depuis lantiquit il existe des traces du mpris de toute forme de rmunration de
largent prt, Aristote voque dans ses Politiques : Il est tout fait normal dhar le mtier
dusurier du fait que son patrimoine lui vient de son argent lui-mme et que celui-ci na pas t
invent pour cela. Il a t fait pour lchange, alors que lintrt ne fait que le multiplier. Et cest
de l quil a pris son nom : les petits, en effet, sont semblables leurs parents, et lintrt est de
largent n de largent. Si bien que cette faon dacqurir est la plus contraire la nature
LIslam interdit lintrt du fait de plusieurs paramtres, parmi lesquels :
Lintrt est une exploitation illgitime des ncessiteux.
Largent en soit mme nest pas un capital, en revanche sa transformation en capital ncessite le
travail, leffort et la prise de risque.
Largent na pas une utilit intrinsque ; cest un moyen dchange.
Il y a injustice entre les risques que subissent le prteur et le dbiteur (le prteur est certain de
toucher son intrt sans mme fournir du travail, ni participer au risque).
Il faut noter quil y a une grande diffrence entre lintrt en finance conventionnelle et la
majoration des prix en transactions financires islamiques, la jurisprudence musulmane prouve
que la majoration du prix est la rsultante du travail effectu et de la prise de risque (fabrication ou
importation du produit, transport, stockage et commercialisation) selon la Cellule du fiqh du centre
islamique de la Runion, 2008. En effet, le cot de revient doit tre connu et la majoration du prix
doit tre approuve par les deux parties.
Interdiction du Gharar et du Mayssir (lincertitude des ventes et la spculation)
En arabe, le Gharar traduit lincertitude et le hasard. En dautres termes les transactions
financires ne doivent pas comporter du hasard, de lambigut et dincertitude sur les proprits
du produit chang : prix, couleur, taille, date de livraison, chances, ainsi que les montants de
remboursement.
Le prophte de lIslam Mohamed a dit un hadith qui dcrit minutieusement les contextes du
Gharar :
Le Prophte a interdit lachat dun animal non n dans la matrice de sa mre, la vente du lait
dans la mamelle sans mesure, lachat du butin de guerre avant sa distribution, lachat des dons
de charit avant leur rception, et lachat de ce qua rcolt un pcheur avant sa pche
Le Maysir ou le jeux du hasard est judicieusement rfut dans le Coran, ainsi le verset coranique
ci-dessous le montre clairement :
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O vous qui croyez, l'alcool, le jeu de hasard, les pierres dresses et les flches divinatoires ne
sont qu'impuret, relevant du fait du diable. Prservez-vous en, afin de russir. Le diable ne
veut, par le biais de l'alcool et du jeu de hasard, que jeter l'inimiti et la haine entre vous, et
vous dtourner du souvenir de Dieu et de la prire
Lassurance ou encore la majorit des produits drivs comportent de lincertitude dans leur
esprance de rendement et leur volatilit.
Prenons lexemple dun individu affili une assurance, dans le cas o aucun sinistre nest pas
survenu lassur est en position de perte quant aux primes priodiques quil avait supportes,
tandis que certains clients rcemment affilis pourront en bnficier.
Lautre exemple, est celui dune option dachat ou Call qui donne le droit et non lobligation
dacheter une certaine quantit de sous-jacent une date donne et un prix prdtermin, les
pertes supportes ou les gains engrangs dpendent du prix du sous jacent la date dchance, si
le prix dexercice est suprieur au prix spot du sous jacent lacheteur de loption est bnficiaire et
vice versa.
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constitue par les fonds avancs sur la base de partage de profits et des pertes ou bien sur la base
Elle
joue
le rle
dun manager
dinvestissement
vis--vis des dposants dont les fonds appartiennent la
dun
prt
conforme
aux principes
de la Sharia.
catgorie des dpts dinvestissement, sengage dans des participations en capital, finance lactif circulant et
lactifElle
fixe.joue le rle dun manager dinvestissement vis--vis des dposants dont les fonds
23
Actif circulant
-Disponibilits
-Investissement
Financement Mushraka
Financement Mudharaba
-Murabaha interbancaire de court terme
-Vente crdit
Salam
Istisnaa
Murabaha
-Investissement en actions et immobilier
Passif
Fonds Propres/Dettes long terme
-Fonds islamiques
-Capital action
-Bnfice
-Bnfice purifier
-Rserves
Dettes court terme
-Compte courant (Quard Hassan)
-Compte dinvestissement
Restreint
Non restereint
-Compte dpargne
-Zakat et impt anticip
-Murabaha interbancaire de court terme
-Provisions
Comptes courants
Comptes dinvestissement ou
Sharing Investment Account :
Fonctionnement
-Certaines sources stipulent que les comptes
courants ne reprsentent quune partie minime
des resources de lIFI (Siagh 2001, p 30).
-Dautres sources prcisent quil sagit dune
ressources majeure qui peut aller jusqu 75%
pour certaines IFI (BID 2002, p 118).
-ne gnrent aucun intrt.
-lorsque lIFI prte de largent ses clients en
vue de lacquisition dun bien, elle ne passe
pas par le compte courant du client mais
directement par le vendeur, la banque se
rmunre avec une marge sur la vente du bien.
-Dans le cas o le client de la banque souhaite
un prt pour une cause urgente, la banque
passe par un compte courant spcial ne
prlevant pas dintrt (Quard Hassan).
-Le dpositaire accepte que la banque gre son
argent en contrepartie de frais de gestion
appel frais de Mudarib. Avec lensemble des
Profit dpts la banque cre un ou pluiseurs fonds
dinvestissement dans lesquels le dposant na
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aucun droit de regard pour le compte nonrestreint, dans le cas de compte non restreint il
a le droit de dcider de lallocation de ses
ressources.
-Ni le capital ni le rendement ne sont garantis.
-La dure des dpts varie entre 1mois et
5ans. Si le dtenteur du compte se retire avant
la fin de lchance il partage les pertes mais
pas le profit que le compte aura pu dgager
(Standard and Poors 2006 p13)
Compte dpargne
Relation banque-client
Rle de la Banque
15
25
Ce mode de financement est une association du capital et du travail en vue de dgager des profits
partager une fois raliss. A noter que le capital de la Mudaraba peut tre soit en argent ou en
nature, dans ce cas ci il est valu en commun accord et mis
mis la disposition du Mudarib.
On peut distinguer entre deux types de Mudaraba :
Al Mudaraba Al muqayada : Dans ce type de Mudaraba, le Rab Al Mal peut fixer des
restrictions
strictions laction du Mudarib, en spcifiant linvestissement retenir.
Al Mudaraba
ba Al Mutlaka (illimite ou non-restreinte)
non
: Le Mudarib dispose de lentire libert
dans son action sauf prter une personne tierce ou investir dans une activit extraordinaire sans
laccord de Rab Al Mal.
Le produit Musharaka :
La Musharaka est un partenariat entre une banque islamique et ses clients , par lequel chaque
partie contribue au capital affrent un projet quils montent ensemble. Chaque partie devient
propritaire sur une base permanente ou dgressive. Les pertes sont rparties au prorata
pr
des parts
apportes.
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Musharaka dgressive17 :
Cest la Musharaka dans laquelle la Banque Islamique accepte de rduire ses parts graduellement
lautre partenaire, lobjectif tant la rduction de ses parts pour de manire ce que le autre
partie reste lunique propritaire
ritaire du projet.
Chaque partie a le droit de prendre part dans le projet Mushraka contrairement la Mudharaba, de
plus il est possible de dsigner en commun accord un gestionnaire. Un ratio de partage des profits
et des pertes doit tre prcis pralablement, cependant la part qui revient au partenaire passif
ne doit pas excder le pourcentage de part quil dtient dans le capital.
capital Les pertes supporter sont
rpartir selon le prorata des deux parties dans le capital.
16
17
Cest le client qui demande sa banque de lui acheter le bien avec une promesse de le
racheter auprs delle.
Le prix est pay selon un chancier prtabli avec un commun accord entre les deux
parties.
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Il est noter que le prix de dpart ne peut changer que ce soit en raison dun paiement anticip ou
dun retard de paiement en dehors de la capacit
c
du dbiteur. Un autre point trs important
souligner est que les oprations dachats et de ventes doivent tre des oprations relles sur le plan
lgal de transfert de proprit et non des jeux dcritures comptables.
Le produit Ijara
LIjara est un contrat de location : un transfert de lusufruit non financier dun actif en change
dun loyer. Le contrat dIjara est la base de deux produits
produits de financement islamique:
islamique
Ijara Mountahia Bitamleek18 (ou bien Ijara wa Iqtina): cest une location qui se
termine par un transfert de proprit lgale au bnficiaire.
bnficiaire Au vu de la Sharia, les deux
contrats (le contrat de transfert de proprit et le contrat de location) doivent tre spars.
Il peur cependant tre spcifi au contrat un engagement unilatral que lactif sera vendu
au client la valeur rsiduelle ou transfr comme don deux conditions :
Laccord de location ne doit pas tre soumis la signature de la promesse de vente ou
de don ;
La promesse doit tre unilatral et nengageant que le bailleur.
18
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Le produit Salam :
Le Salam est un contrat de vente qui stipule que la marchandise soit livre plus tard et que le prix
de vente soit pay immdiatement la suite du contrat. Cet instrument de financement permet au
producteur de financer ses projets dune part et lacheteur de garantir une marchandise donne
un prix donn qui est en gnral plus favorable que
que le prix qui serait pratiqu lors de la livraison
de la marchandise.
Plusieurs conditions doivent tre runies pour que le contrat Salam soit valide :
Produit et services financiers islamiques, Note de cours Nacer Hideur, Secrtaire Gnaral de Al Baraka Bank
Algeria, 26-27
27 Novembre 2011 Casablanca.
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Le Produit Istisna :
Cest un contrat dentreprise en vertu duquel une partie (Moustasnii)
(Moustas
demande une autre (Sanii)
(Sani
de lui fabriquer un ouvrage moyennat une rmunration payable davance, de manire fractionne
ou terme. Il sagit dune variante qui sapparente au contrat
trat Salam la diffrence que lobjet de la
transaction porte sur la livraison non pas des marchandises achetes en ltat mais des produits
finis ayant subi un processus de fabrication et de transformation20.
LIstisna Bancaire fournit un moyen de paiement moyen ou long terme pour couvrir les besoins
de financement pour la fabrication, la construction ou la fourniture de produits finis.
Deux formules bancaires se distinguent, une premire utilise pour financer un fonds de
roulement, une deuximee est plus destine au financement de grands projets ou bien un
financement immobilier. Nous explicitions ci-dessus
ci dessus laide dun schma les deux processus.
20
30
31
elle a dj $19 milliards dactifs compatibles la Charia Islamique et dores est dj 17 banques
britanniques offrent des produits et services financires islamiques dont 5 oprent compltement
en conformit avec la Charia. En ce qui concerne les marchs de capitaux, 31 Sukuk qui sont cots
la London Stock Exchange et 34 fonds islamiques sont grs depuis lAngleterre25.
25 Pour la France, En France cest linternational quon pratique la finance islamique. En effet, en 2003, BNP Paribas
ouvre sa filiale au Bahren, puis en Malaisie exclusivement ddi la Finance Islamique, et russit dcrocher en 2008 le
titre de Euromoney Best Islamic Finance House . La Socit Gnrale SGAM AI propose des OPCVM Sharia
Compatibles, SG propose des produits de finance islamique en Mauritanie. Crdit Agricole en 2004, en ouvrant son (Islamic
Business Unit) au Bahren, opre des projets et transactions financires islamiques. En 2009 Crdit Agricole Asset
Management lance, son premier titre compatible la Charia au Luxembourg, ayant pour but de servir aux investisseurs
institutionnels une classe dactifs purement charia compatible en France
32
interbancaire ou aux banques centrales. Le capital humain bien form dans les mtiers de la
finance islamique est rare, ceci constitue un autre dfi au dveloppement de la finance islamique.
Par ailleurs, un point important ne pas ngliger est linnovation qui est llan du dveloppement
de la finance islamique afin dviter la rplication de la finance conventionnelle pour avoir des
produits islamique Sharia based au lieu des produits Sharia Compliant .
33
2. Dfinitions :
Selon lAAOIFI, les sukuk sont dfinis tels que des titres valeur gale reprsentant des parts
indivises dans la proprit dun bien dfini, dans lusufruit dun bien dfini, de services dfinis, ou
encore dun projet dinvestissement dtermin . LIFSB quant lui les dfinit comme des
certificats qui reprsentent une participation proportionnelle du porteur dans une partie indivise
d'un actif sous-jacent lorsque le titulaire du certificat assume tous les droits et obligations cet
actif .
34
II.
1. Structuration gnrale
Le shma ci-dessous reprsente le mcanisme global du pocessus des sukuk :
b. Sukuk de Mudaraba :
Dfinition :
Ils sont les propritaires des actifs de la socit. Ils se partagent les pertes et bnfices de la
socit. Ainsi les profits sont distribus selon des ratios dfinis contractuellement. Ces profits
peuvent diffrer de la proportion du capital investi par chaque partie mais les pertes sont toujours
rparties au prorata de lapport en capital ralis.
Emetteur :
Le Mudarib ou le grant qui apporte son savoir-faire et son temps pour assurer la gestion au jour le
jour du projet.
Souscripteurs :
Le Rab Al Mal celui qui apporte les fonds et qui est considr propritaire de laffaire.
Le montant collect pendant les souscriptions :
Le capital ou les fonds propres de la Mudaraba.
Consquences sur les porteurs des Sukuk :
Ils sont propritaires des actifs de la Moudaraba. Les profits sont rpartis selon des ratios dfinis
contractuellement mais la diffrence de la Mousharaka, les pertes sont supportes uniquement
par les investisseurs. Ce principe reposesur lide que la contribution du grant, ses efforts et son
expertise ont une valeur, lexception du cas ou celui-ci commet une erreur grave ou ne respecte
pas les termes ducontrat.
c. Sukuk de Murabaha :
Dfinition :
Les Sukuk de Murabaha constituent des financements dacquistions de marchandises destines
la vente, ce sont des titres valeurs gales dans le but de financer lachat de la marchandise objet
de lopration Murabaha.
Emetteur :
Le vendeur de la marchandise de la Murabaha.
Souscripteurs :
Les acheteurs des marchandises objet de la Murabaha.
Le montant total collect pendant les souscriptions :
Le cot dachat de la marchandise.
36
d. Sukuk de Salam :
Dfinition :
Cest le financement des cots de production de marchandises, ce sont des titres valeurs gales
mis dans le but de collecter les fonds propres du contrat Salam.
Emetteur :
Le vendeur de la marchandise objet du contrat Salam.
Souscripteurs :
Les acheteurs de la marchandise objet du contrat Salam.
Montant collect pendant les souscriptions :
Le prix dachat de la marchandise (les fonds propres du contrat Salam)
Consquences sur les porteurs des Sukuk :
Ils sont propritaires de la marchandise objet du Salam et ils ont le droit de disposer du montant de
son prix de vente (ainsi que de celui du Salam parallle, sil est question de contrat de Salam
parallle).
e. Sukuk de lIstisna :
Dfinition :
Constituent des Sukuk de financement de construction, ce sont des titres valeurs gales mis
dans le but dutiliser les fonds collects de la souscription dans le financement de la fabrication de
la marchandise (un bien mobilier ou immobilier).
Emetteur :
Le fabriquant (vendeur) de la marchandise.
Souscripteurs :
Les acheteurs de la marchandise en cours de fabrication.
Montant collect pendant les souscriptions :
37
Souscripteurs :
On distingue galement entre deux catgories de souscripteurs : Mouzarioun ou les semenciers
qui sont les apporteurs du travail par eux mme ou par les personnes quils emploient, et Ashab-alard qui sont les propritaires du terrain(les investisseurs qui ont permis dacheter le terre grce au
montant collect de leur souscription.
Montant collect pendant les souscriptions :
On distingue selon les cas entre le cot de lopration de semence et le prix dachat du terrain.
Consquences sur les porteurs de Sukuk :
Ils sont propritaires de la part du produit de lopration, telle qu'elle est dfinie dans laccord.
g. Sukuk de Musaqat :
Dfinition :
Constituent des Sukuk de financement de projets agricoles mis dans le but dutiliser la somme
collecte de leur souscription dans la plantation darbres et leur entretien sur la base dun contrat
Mougharasa.
Emetteur :
On distingue entre Sahib al-ard le propritaire du terrain arborisable et le Moughariss lapporteur
du travail.
Souscripteurs :
38
On distingue entre les Mougharissoun les apporteurs de travail et Ashab-al-ard les propritaires du
terrain.
Montant collect pendant les souscriptions :
On distingue entre les cots de plantation des arbres et le prix dacquisition du terrain.
Consquences sur les porteurs de Sukuk :
Ils sont propritaires de la part (dfinie dans le contrat) du terrain et des arbres.
h. Sukuk de Wakala dinvestissement (Acquisition et gestion dactifs) :
Dfinition :
Titres valeurs gales qui reprsentent des projets ou des activits grs sur la base de Wakala
(gestion sous mandat) en dsignant le wakil des porteurs de Sukuk pour leur gestion.
Emetteur :
Le Wakil ou le mandataire de linvestissement.
Souscripteurs :
Les mandants qui sont les clients.
Montant collect pendant les souscriptions :
Le montant faisant objet du mandat dinvestissement.
Consquences sur les porteurs des Sukuk :
Ils sont propritaires des actifs (leurs risques et avantages compris) reprsents par les Sukuk. Ils
ont droit aux ventuels profits gnrs par linvestissement. Trs souvent la rmunration du wakil
est indexe sur le rsultat. A la diffrence du Sukuk Moudaraba, les souscripteurs dans un sukuk
Wakala ne partagent pas les profits selon un ratio dtermin mais reoivent uniquement les profits
dtermins la signature. Tout excs de revenu sera conserv par le Wakil en tant que
rmunration de surperformance.
i. Sukuk de proprit dactifs lous (sukuk de droit dusufruit de location)
Dfinition :
Titres valeurs gales mis par le propritaire (ou un intermdiaire financier le reprsentant)
dactifs lous ou destins la location. Lmission de ces Sukuk a pour objectif de vendre les
actifs et de recouvrer le prix de vente travers les souscriptions.
39
Emetteur :
Le vendeur dactifs lous ou destins la location.
Souscripteurs :
Les acheteurs des actifs.
Montant collect lors des souscriptions :
Le prix dachat des actifs.
Consquences sur les porteurs des Sukuk :
Ils disposent de la proprit indivise des actifs, en assument les risques et profitent des avantages
(sur la base du principe participatif shirka).
j. Sukuk de jouissance dactifs existants :
Dfinition :
Il existe deux types de sukuk de jouissance dactifs existants, le premier type constitue des titres
valeurs gales mis par le propritaire (ou son reprsentant) dun actif existant, dans le but de
cder la jouissance de son bien et de recouvrer en contrepartie une rmunration en collectant le
montant de leur souscription. Le deuxime type sont des titres valeurs gales mis par
lusufruitier ou le locataire dun actif existant, directement ou par un intermdiaire financier le
reprsentant, dans le but de donner en location ou en sous-location l'actif concern et de recouvrer
un loyer en collectant le montant des souscriptions.
Emetteur :
Le vendeur du droit portant sur lactif existant.
Souscripteurs :
Ils sont acqureurs du droit cd.
Montant collect pendant les souscriptions :
Le prix du droit cd.
Consquences sur les porteurs de Sukuk :
Les avantages et risques inhrents aux actifs lous.
k. Sukuk de droit dusufruit ou de location dactifs produire :
40
Dfinition :
Titres valeurs gales qui sont mis dans le but de louer des actifs fabriquer/ produire et de
recouvrer leurs loyers en collectant le montant des souscriptions.
Emetteur :
Le vendeur du droit portant sur l'actif fabriquer/produire
Souscripteurs :
Les acheteurs du droit cd.
Montant collect pendant les souscriptions :
Le prix du droit cd.
Consquences sur les porteurs de Sukuk :
Les avantages et risques inhrents aux actifs lous.
l. Sukuk de services :
Dfinition :
On distingue entre deux catgories ; Les Sukuk de services fournis par une partie dsigne : ce
sont des titres valeurs gales mis dans le but doffrir un service fourni par une partie dsigne
(nomme) et den recouvrer les revenus en collectant le montant des souscriptions. Ou encore, les
Sukuk de proprit de services dune partie dcrite et non dsigne : ce sont des titres valeurs
gales mis dans le but doffrir un service fourni par une partie dcrite (mais non nomme) et den
recouvrer les revenus travers le montant des souscriptions collectes.
Emetteur :
Le prestataire de service.
Souscripteurs :
Les acqureurs de la prestation.
Montant collect pendant les souscriptions :
La rmunration du service.
Consquences sur les porteurs de Sukuk :
Ils disposent du droit de proposer la vente le service concern
41
ISSUANCE
Les actifs Sharia Compliant reprsentaient une part de 13% des actifs financiers de la rgion
MENA (Middle East North Africa). Cette croissance est en continuit selon un rapport publi par
le cabinet Ernst & Young en 2011 soulevant que lindustrie financire islamique devrait atteindre
990 Milliards de dollars en 2015 soit une croissance de 137% en comparaison avec 2010.
42
Les deux figures imminentes reprsentent la part des actifs islamiques en 2010 et 2015 :
43
La demande croissante, la popularit des produits conformes la Shari'ah et les structures postcrise financire constitueront une base forte de la demande pour que les Sukuk puissent aller de
l'avant.
Rformes juridiques et lgislatives importantes pour lintgration de la finance islamique dans
plusieurs pays du monde.
a. Selon le statut de lmetteur
Les deux graphiques ce dessous tracent la structure des Sukuk domestiques et internationaux
rpartis entre Sukuk Corporate, souverains et quasi-souverains durant la priode 2001 2011.
44
b. La distribution gographique
45
d. Selon le secteur
e. La maturit
46
La structuration Ijarah rgne sur les structures utilises dans le march des Sukuk, succde par la
Murabaha et la Musharaka.
III. Emergence et volution historique :
Dans les annes1970, le march bancaire islamique a connu son mergence et son dveloppement
avec la cration de Islamic Development Bank , Faisal Islamic Bank et Dubai Islamic Bank.
Le succs de lindustrie bancaire islamique devait tre accompagn par la mise en place
dinstuments au niveau du march financier et afin daccomplir cet objectif le conseil de la
jurisprudence islamique de l'OIC (Organisation of Islamic Conference) en sa quatrime session
qui eut lieu Jeddah, en Arabie Saoudite du 18 au 23 Jumada Al-Thani 1408 de l'hgire
(correspondant au 6-11 Fvrier 1988)3 a lgitim le concept des Sukuks. Ceci a ouvert la voie
47
une source alternative de financement Sharia Compliant au lieu dinvestir dans les obligations
conventionnelles.
Plusieurs faits ont marqu lvolution de lindustrie des Sukuk :
En 1990, le premier Sukuk a t mis en Malaisie par Shell MDS. Cette mission a t libelle en
Ringitt malaisien L'mission libelle en Ringgit malaisien est dune taille modeste de 125
millions (Equivalent 30 millions de dollars amricains environ) qui a t base sur le principe de
Bai' Bithaman Ajil4.
En 2000, des certificats domestiques souverains court terme de Al-Musharaka, libelles en livres
soudanaises d'une valeur de 77 millions furent mises par le gouvernement soudanais5.
En 2001, le gouvernement du Bahren a mis le premier Sukuk Al-Ijarah souverain et
international. Il a t libell en dollar amricain dune taille de 100 millions sur une chance. Par
ailleurs, une srie de Sukuk Al-Salam domestiques, souverains et court terme (moins d'un an
d'chance) ont t mis par la Banque Centrale du Bahren (Autrefois, l'Agence Montaire du
Bahren) au nom du gouvernement Bahreni. Durant la mme anne, le premier Sukuk Al-Ijarah
institutionnel de 5 ans d'une valeur de 150 millions de dollars a t mis par une socit
malaisienne Guthrie Group Limited 6. Aprs cela, plusieurs missions souveraines et
institutionnelles de Sukuks apparurent dans plusieurs juridictions telles que les mirats arabes unis
(E.A.U), lArabie Saoudite, lIndonsie, le Qatar, le Pakistan, Brunei Darussalam, Singapore,
Kuwait etc. Depuis, le march des Sukuks mergea en tant quune des principales sections de
lIFSI (Islamic Financial Services Industry) et plusieurs innovations prirent place dans ses
structures telles que lIjarah, Musharaka, Mudharaba, Hybride, changeable et Convertible.
Le tableau suivant retrace lvolution des missions de Sukuk entre Juin 2001 et Septembre 2012 :
Date
dmission
Emetteur
Description
Juin 2001
Gouvernement
du Banhrein
Sep 2001
Gouvernement
du Bahren
Premier
Sukuk
souverain
international mis par
la banque centrale du
48
Montant
en
millions
de
dollars
25
Echance
(mois)
100
60
Bahren
(Jadis,
Agence Montaire du
Bahren)
Dc 2001
Kumpulan
Guthrie
Berhad,
Malaisie
Premier
Sukuk
institutionnel
international (Sukuk
Al Ijarah)
150
60
Juin 2002
Gouvernement
de la Malaisie
Premier
Sukuk
international
souverain mis par la
Malaisie (Sukuks AlIjarah)
600
60
Juillet 2003
Islamic
Development
Bank
Premier
Sukuk
international quasisouverain et premier
par une institution
dveloppement
financier multilatral.
500
60
Sep 2003
Gouvernement
du Qatar
Premire mission de
Sukuk
souverain
international par le
Qatar (Sukuk Al
Ijarah).
700
84
Nov 2003
SKS
Power
Sdn Berhad,
Malaisie
1471
160
Nov 2004
Dpartement
de laviation
civile, Duba,
E.A.U
Premier
Sukuk
international quasisouverain mis par
lE.A.U
1000
60
Dc 2004
Socit
financire
internationale,
Banque
Mondiale
dveloppement
multilatral.
132
36
Jan 2005
Durrat
Bahren
Premier
Sukuk
international hybride
152
60
Jan 2005
Gouvernement
du Pakistan
Premier
international
600
60
Al
Sukuk
49
Cagamas
MBS Berhad,
Malaisie
Premier Sukuk de
prt
hypothcaire
islamique
l'habitation
540
160
Janvier
2006
Autorit
Portuaire de
Duba, E.A.U
Sukuk Al-Musharaka
international
3500
24
Juillet 2006
Socit
SABIC (Saudi
Basic
Industries
Corporation)
Premier
Sukuk
corporate mis en
Arabie
Saoudite
(Sukuk Al-Istithmar)
800
240
Juillet 2006
Gouvernement
de
Brunei
Darussalam
104
Sep 2006
Khazanah
Nasional
Berhad,
Malaysia
Le
Groupe
Nakheel,
E.A.U
Premier
international
changeable
750
60
Le plus important
Sukuk
corporate
international (Sukuks
Al-Ijarah)
3520
36
Fv 2007
Aldar
Properties,
E.A.U
2530
60
Juin 2007
Duba
International
Financial
Center, UAE
Sukuk international
quasi-souverain mis
par lE.A.U (Sukuk
Al-Mudharaba)
1250
60
Aot 2007
Socit
SABIC (Saudi
Basic
Industries
2100
240
Dc 2006
Sukuk
50
Corporation)
Al-Istithmar).
National
Industries
Group
Holding
Company
SAK, Kowet
Jebel Ali Free
Zone, E.A.U
Le plus important
Sukuk
corporate
(Sukuk
AlMudharaba).
475
60
2042
60
Jan 2008
Gouvernement
du Soudan
Sukuk domestique de
taille importante
court terme, mis par
le
Soudan
et
poursuivi malgr la
crise
conomique
(Sukuk
AlMusharaka).
2300
12
Jan 2008
Groupe
Nakheel
Group, E.A.U
Sukuk
corporate
international
changeable.
750
48
Fev 2009
Gouvernement
dIndonsie
464
36
Avril 2009
Ministre des
finances,
Indonsie
Premier
Sukuk
domestique souverain
de dtail
(Sukuk Al Ijarah).
Premier
Sukuk
souverain
international (Sukuk
Al Ijarah) mis par
lIndonsie
650
60
Juin 2009
Gouvernement
du Bahren
Premire mission de
Sukuk
souverain
international taux
fixe
(Sukuk
Al
Ijarah).
750
60
Aot 2009
Petroliam
Nasional
Berhad
(Petronas),
Malaisie
Sukuk
corporate
international
mis
aprs la crise (Sukuk
Al Ijarah).
1500
60
Aot 2007
Nov 2007
51
Nov 2009
Socit
financire
internationale,
Banque
Mondiale
Premier
Sukuk
international quasisouverain (Sukuk Al
Ijarah) mis par une
institution financire
conventionnelle
dveloppement
multilatral.
100
60
Nov 2009
General
Electric, tats
Unis
500
60
Mai 2010
Saudi
Electricity
Company,
Arabie
Saoudite
1867
84
Juin 2010
Banque
Nationale
dAbu Dhabi,
E.A.U
155
60
Juillet 2010
Nomura
Holding,
Japon
Premire
mission
dun Sukuk corporate
international (Sukuk
Al-Ijarah) par une
socit Japonaise.
100
24
Aot 2010
Khazanah
Nasional
Berhad,
Malaisie
662
120
Aot 2010
KT
Turkey
Sukuk
Limited,
Turquie.
Premire
mission
dun Sukuk corporate
international (Sukuk
Al Murabaha) par
une socit Turque
100
36
Aot 2010
Cagamas
Sukuk
318
36
corporate
52
Berhad,
Malaisie
domestique (Sukuk
Al-Ijarah) bas sur
une
structure
innovante i.e. Sukuk
Al-Amanah Li AlIstithmar
(ALIM)
avec enchre au
remboursement
de
coupons au lieu d'un
engagement dachat.
Oct 2010
Abu
Dhabi
Islamic Bank,
E.A.U
750
60
Nov 2010
Gouvernement
du Pakistan
592
36
Tableau 1 : Caractristiques de Sukuks mondiaux, missions et tendances - sur une anne (dun
montant de 100 million de dollars ou plus). Source IIFM Sukuk Issuance Database (2001 2010)
VI. March des Sukuk
1. March international des Sukuk
Le march mondial des Sukuk comporte plusieurs acteurs. On en cite lEtat Indonsien, General
Electric, la banque dinvestissement amricaine Goldman Sachs, la banque mondiale, Nomura
(Japon), de grandes banques mondiales travaillent dans larrangement des Sukuks. On peut citer
titre dexemple : HSBC, Barclays et BNP PARIBAS. De grands cabinets davocats participent
ces oprations. On trouve par exemple des cabinets tels que Norton Rose, Herbert Smith, Clifford
Chance.
2. March des Sukuk domestique
Encore une fois, la Malaisie est considre le leader du march des Sukuk domestique avec une
part de 72% des missions de Sukuk domestiques, le reste qui est de 28% est rparti sur plusieurs
pays, tels que le Soudan, lArabie Saoudite, E.A.U, le Bahren, le Brunei, le Pakistan et
l'Indonsie.
Le march domestique des Sukuks est devenu de plus en plus dynamique dans de nombreux pays.
Les banques centrales offrent dsormais des solutions de placement aux banques islamiques afin
de leur permettre dinvestir leurs surplus de liquidit dans des programmes gouvernementaux.
53
54
FIGURE 16 :
DOMESTIQUES.
COTATION
GLOBALE
VS
COTATION
SUR
LES
MARCHES
55
56
La place Tadawul :
Les deux graphiques ci-dessous reprsentent, respectivement, les volumes annuels des transactions
ralises sur les Sukuks en millions de riyals saoudiens et le nombre total des transactions
effectues annuellement.
Linterdiction de transaction sur le march secondaire des Sukuk de type Murabaha et Salam car
ils tendent dans leur forme contractuelle une dette. En effet, dans le cadre dun contrat
Murabaha, le montant redevable par le client final envers le vendeur du sous-jacent, est qualifi de
dette, tout comme lengagement de livraison du bien maturit dans le cadre dun contrat Salam.
La majorit des jurisconsultes interdisent la revente de ces deux types de Sukuks. A titre indicatif,
parmi les 1426 Sukuks non cts, 366 sont de type Murabaha, soit un peu plus dun Sukuk sur
quatre.
Pour la plupart des investisseurs, la stratgie consiste acheter les titres et les porter jusqu leur
maturit ce qui se rpercute sur la liquidit du march secondaire, cela est d plusieurs motifs :
Le marchsecondaire ne reprsente beaucoup dopportunits pour les investisseurs et donc il est
difficile de trouver un Sukuk plus intrssant que celui quon dtient sur le march principal.
57
Les juriconsultes musulmans ne sont pas unanimes quant la validit de certaines structurations
de Sukuk sur le march secondaire. Lesinvestisseurs choisissent alorsle bon Sukuketle conservent
jusqu maturit.
Pour valuer un Sukuk, il faut analyser attentivement les actifs rels sous-jacents et les cashflow conomiques qui en proviennent. Par consquent, il est beaucoup plus difficile aux traders
de dtecter lopportunit de revendre un Sukuk sur le march secondaire.
Les grants des fonds de retraite et les compagnies dassurances, souvent la recherche d'un
placement stable et long terme, reprsentent lpine dorsale des marchs secondaires des
obligations. Cette catgorie dinvestisseurs sintresse trs peu aux marchs secondaires des
Sukuks cause de l'absence de Sukuks de longue maturit.
March domestique :
Prochainement, les banques islamiques vont sinstallet au Maroc, les Sukuk constitueront bien
videment une solution de gestion des investissements pour le compte des banques et des grants
dactifs.
Le champ dintrt des Sukuk nexclut pas les particuliers, dailleurs plusieurs exemples de ce
type enregistrent des succs en Malaisie mais encore en Italie ou le gouvernement Italien a pu
placer au mois de mars 2012 la somme de 7 milliards deuros auprs de130000 particuliers.
Marchs internationaux :
Les Sukuk offrent une solution pertinente dinvestissement aux banques et aux fentres islamiques
implantes dans la zone euro. Par exemple, les Sukuks Salam peuvent tre utiliss par la banque
Chaabi Harmonis pour grer ses liquidits. Actuellement, le total des dpts que comptabilise
cette banque est estim 10 millions d selon une source proche de cet tablissement. Les
Sukuks peuvent aussi tre utiliss comme support de placement par les nouveaux contrats
islamiques dassurances vies, rcemment lancs en France. Bien videmment, ce type de Sukuk
pourrait intresser les pargnants musulmans rsidants en Europe. Les Sukuks seraient
incontestablement un canal complmentaire de placements et de diversifications pour les
investisseurs institutionnels (CCG, Europe, US). 26
3.
26
Les Sukuk, une nouvelle alternative de financement pour le Maroc, Al Khawarizmi Group.
59
En Aot 1990, la loi 10-98 sur la titrisation a t annonce puis mise en application en Janvier
2002 dans un contexte de surliquidit bancaire et sans aucune incitation fiscale. Le contenu de
cette loi tait limit aux crances hypothcaires dtenues par les banques et destines au
financement de limmobilier.
Par la suite, cette loi t amand pour donner lieur la loi 33-06 devenue oprationnelle en
Octobre 2010.
Le Ministre de lEconomie et des Finances accompagn par Maghreb Titrisation et des experts
nationaux et internationaux, a poursuivi la rforme du cadre lgal et fiscal de la titrisation au
Maroc.
En effet, le gouvernement marocain a soumis la chambre des reprsentants le 06/12/2012 un
projet de loi modifiant, compltant la loi n 33-06 relative la titrisation des crances et
comportant trois nouveauts majeures :
Louverture de nouveaux metteurs : selon ce rcent projet de loi, le recours la titrisation
nest plus limit aux tablissements de crdit, aux compagnies dassurances et aux tablissements
publics mais le champ de recours est largi cette fois ci toute entit dont lEtat sauf les personnes
physiques qui ne sont habilits recourir la titrisation.
Elargissement des types dactifs sous-jacents : lassiette des actifs sous jacents lors dune
opration de titrisation est largie selon ce projet de loi, et la notion de crances est ainsi remplac
par actifs tangibles en faisant rfrence aux actifs corporels, mobiliers et immobiliers. Larticle 16
dfinit quatre catgories dactifs ligibles une opration de titrisation: les crances, les titres de
crances, les biens immobiliers et mobiliers, et tout autre actif qui serait dfini le cas chant par
voie rglementaire.
Les Sukuk comme instruments pouvant tre mis par les OCPT : le projet de loi mentionne
explicitement les Sukuk comme instrument qui pourrait tre mis par les OPCT, Lmission de
Sukuk est conditionne par lobtention dune attestation de conformit aux prescriptions de la
Sharia auprs du Comit Sharia pour la finance. La section II du chapitre II du projet dfinit deux
types de Sukuk ceux mis auprs des investisseurs nationaux et ceux mis pour des investisseurs
internationaux.
5.
61
La structuration du Sukuk sera du type Al-Istisna car le sous-jacent rmunrateur (les centrales
solaires), nexiste pas encore.
Les fonds levs par la SPV, par la vente des titres aux investisseurs, serviront pour la location des
terrains et pour le paiement du constructeur des centrales solaires sous un contrat Istisna. A terme
lOPCT vendra les centrales solaires ltat Marocain.
LOPCT et ltat marocain dfinissent dans un cahier de charge les diffrentes caractristiques
attendues des centrales et la dure maximale de leur construction pour qu'elles soient livres et
prtes tre exploites. Durant la phase de construction, ltat avancera des loyers anticips, qui
serviront rmunrer les dtenteurs de Sukuk. Aprs la mise en service de lactif (phase
dexploitation, i.e. production de lnergie solaire), ltat payera des loyers actualiss, qui vont
tenir compte des loyers dj pays en avance. Ces loyers actualiss serviront rmunrer les
investisseurs jusquau terme du contrat Al-Istisnaa.
En outre, il est envisager dans la structuration des Sukuks un engagement de l'tat acheter tous
les sites construits l'chance des Sukuks. Cela a pour but de faciliter la sortie des investisseurs
des Sukuks sans qu'ils n'aient besoin de se diriger vers un autre acheteur pour vendre leurs actifs.
En plus cela rejoint galement l'objectif de l'tat de devenir propritaire des centrales lectriques
construites pour les exploiter directement.
Comme nous l'avons expliqu dans la partie consacre au Wa'd, cet engagement d'achat ne devrait
pas se faire avec la valeur nominale des Sukuks ni avec quelconque montant dtermin l'avance,
mais avec un prix dtermin la date d'achat, et cela en convenant l'mission dune mthode de
valorisation des centrales solaires ou en se limitant une ngociation commerciale.
Remarque :
L'ONE a dj eu recours dans le pass un contrat Istisnaa. En effet, l'Office Nationale
d'lectricit a contract un financement sous cette formule auprs de la banque islamique de
dveloppement (BID), dun montant de 100 millions d'euros (environ 1,15 milliard de DH) pour
financer une partie du projet dextension du quai charbon et des entrepts de stockage de ce
combustible au port de Jorf Lasfar. 27
27
Les Sukuk, une nouvelle alternative de financement pour le Maroc, Al Khawarizmi Group.
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Conclusion gnrale :
Jusqu maintenant, la finance islamique a fait de grands progrs dans llargissement de loffre des
instruments dpargne et dinvestissement destins aux investisseurs et aux metteurs. La croissance
de l'industrie financire islamique a t remarquable au cours des trois dernires dcennies, cette
russite ne provient pas que du monde musulman, par exemple en Malaisie environ 80% des
instruments financiers islamiques sont dtenus par des investisseurs qui ne sont pas musulmans.
Un problme principal auquel est confronte la finance islamique est linterprtation ambige de ce
quest la conformit Sharia. A titre dexemple, la Malaisie est laxiste par rapport cette notion alors
que les autres pays se situent dans lautre extrme. Aussi, le manque de standardisation constitue un
autre obstacle malgr les efforts fourmis par lAAOIFI pour maintenir la cohrence de la
rglementation en matire de finance islamique, la mise en application nest toujours pas systmatique.
Force est de constater, le Royaume du Maroc bnficie de toute linfrastructure pour dvelopper la
finance islamique. Ltude de march confirme dune part le rel intrt du public pour les produits
financiers islamiques et dmontre de manire objective le potentiel du march la fois pour le secteur
bancaire que celui de lassurance islamique. Sur le plan institutionnel, les investisseurs et les metteurs
sont tout fait disposs recourir aux instruments financiers islamiques si les conditions de march
sont favorables et si leurs clients le souhaitent.
Par ailleurs, il est important de noter que les sukuk ne sont pas rservs aux seules socits cotes ou
aux fonds souverains. Ils peuvent tre dexcellents complments aux produits bancaires et apporter des
solutions de financement aux petites et moyennes entreprises non cotes sous rserve dajustements
lgaux et, bien entendu, que celles-ci disposent de lexpertise et des moyens ncessaire pour supporter
leur mise en uvre.
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Bibliographie :
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Abstract
This Last Year Project is about Sukuk which is Securitisation in Islamic Finance. This theme is
important because Sukuk are new financing opportunity especially for Morocco.
Firstly, weve highlighted the mechanism of securitization, than weve explained the main
principles of Islamic finance. Finally, we talked about Sukuk as an ingenious financing structure
for the economy, with a special focus on Morocco.
Key words
Securitization, Sukuk, islamic finance, Morocco.
Rsum
Linnovation en ingnierie financire dvoile au fil du temps de nouveaux produits financiers au
service de lconomie, parmi ces structures innovantes il y a les Sukuk qui sont venus pallier aux
limites de la titrisation.
A loccasion de ce mmoire on a trait le mcanisme de la titrisation, on a cit les fondements de
la finance islamique puis on a expliqu les principaux aspects relatifs aux Sukuk avec un focus sur
le Maroc.
Mots-cls
Titrisation, Sukuk, finance islamique,Maroc.
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