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La date retenue peut varier dune entreprise lautre ou au sein de la mme firme selon que le risque de change est certain ou incertain :
II.1. Certain
Un risque de change certain est constat la conclusion dun contrat irrvocable, dans une monnaie autre que la monnaie nationale, fixant le montant et la date de lopration. Il existe plusieurs situations dexposition au risque certain : Lors dun contrat dimportation. Lors dun contrat dexportation. Lors dun prt ou emprunt en devises. De sa part, le prteur craint une dprciation de la devise qui engendrerait un remboursement moindre en monnaie nationale.
II.2. Incertain
Un risque incertain est li aux oprations dont la ralisation est probable. Lentreprise se trouve confronte au risque incertain lors dun appel doffre en monnaie trangre. En rpondant cet appel doffre en devise trangre, lengagement de ralisation nest pas irrvocable. Lentreprise est expose un risque de change conditionnel.
La mesure du risque de change seffectue travers deux lments : III.1. Le cours de change de rfrence La dtermination dun cours de change de rfrence (ou de valorisation) est trs importante, dans la mesure o elle permet de connatre la contre-valeur du montant pour lequel lentreprise sest engage. Il doit tre raliste conomiquement, ralisable financirement et incontestable vis--vis des tiers. Il existe deux cours possibles : Le cours au comptant : dont la force rside dans sa cotation unique, sa faiblesse tant quil nintgre pas la notion de temps qui spare les dates (ngociation rglement). Le cours terme : qui intgre la dure travers le report et le dport exprimant le diffrentiel de taux dintrts prorata temporis. Lutilisation du cours terme correspond aux oprations flux certains. Mais il napporte pas de rponse satisfaisante lorsque les flux sont incertains, lorsque les chances sont incertaines.
La gestion du risque de change est un des problmes les plus ardus auxquels sont confronts les responsables financiers des firmes ouvertes linternational. Le trsorier doit dterminer une stratgie afin de se protger contre le risque de change. Cette stratgie dpend de plusieurs paramtres dont : Le degr daversion envers le risque ; Les rsultats de la prvision faite par les spcialistes. A partir de ces facteurs, on distingue trois stratgies de gestion du risque de change :
Le tableau ci-dessous mentionne les principales dcisions prendre, compte tenu de la tendance de la devise :
Le termaillage suppose implicitement un accord de la contrepartie sur une modification de la position de change son dsavantage avec ou sans compensation. Il suppose aussi que la dette ou la crance ntait pas pralablement couverte. B. Lescompte financier Lescompte financier est un instrument qui concerne lexportateur qui cherche raccourcir le dlai de sa crance, il peut donc accorder un escompte pour paiement anticip afin de bnficier dun paiement au comptant. Le montant de cet escompte constitue le cot de couverture de lexportateur. Le cot de lescompte nest en fait quun calcul actuariel. Il est gal :
Certes, cette technique permet une limination du risque de change pour une partie, cependant, elle nest pas toujours possible du fait quelle condamne lautre partie subir seule le risque de change. B. Les clauses dindexation proportionnelles avec franchise Elle consiste en une rpercussion de la variation du cours de la devise de facturation sur le prix mais uniquement au-del dun seuil dtermin conjointement. C. La clause de risque partag La clause de risque partag est une clause qui permet de rpartir le risque entre lacheteur et le vendeur en cas dune volution dfavorable des cours pour lun ou pour lautre. Gnralement la rpartition se fait par moiti, mais tout autre pourcentage de rpartition peut tre ngoci. D. La clause multidevises La clause multidevises (clause de change multiple) permet dexprimer le montant du contrat en plusieurs devises avec la possibilit pour lune des parties de choisir la monnaie de rglement lchance.
cours de change pour une transaction future sans que nintervienne le moindre flux de trsorerie avant lchance. Cette technique consiste liminer la position de change, c'est--dire liminer la position courte par lachat de devises et la position longue par une opration de vente. Comme ces oprations seffectuent des cours prdtermins, la contre valeur en monnaie nationale nest plus dpendante des fluctuations des cours. Pour se couvrir contre le risque de change, lchance du contrat de change terme doit concider avec la date laquelle sont encaisses les recettes ou engages les dpenses en devises. Le mcanisme de formation du cours terme Le change terme nest pas un pari sur lavenir ou une anticipation de cours. Le change terme est un produit que le combiste clientle dune banque va fabriquer en plusieurs tapes qui se rsument dans une opration de change au comptant assortie dun emprunt suivie dun prt, ou depuis peu assortie dun swap. Le cours terme dpend de trois facteurs : Le cours au comptant du jour de la ngociation ; Lchance de lopration ; Le diffrentiel de taux dintrt entre les deux devises. La diffrence entre le cours terme et le cours au comptant rsulte du diffrentiel de taux dintrts entre la devise et la monnaie nationale; elle sappelle points de terme ou points de swap. Les points de terme ou points de swap sont cots au 1/10000me dunit de devise. Il est qualifi de report ou de dport suivant quil est respectivement positif ou ngatif. Pour illustrer le mcanisme de formation des cours nous allons traiter successivement le cas dun achat terme et dune vente terme : A. La vente terme Un exportateur Franais facturant en USD souhaite couvrir une rentre de 1 000 000$ qui doit avoir lieu dans 6 mois. Craignant une baisse du cours du Dollar il opte pour une vente terme. Il sadresse donc son banquier qui lui propose un cours terme. Le banquier va calculer ce cours terme partir des informations de march et en procdant en trois tapes : Sur le march de change : Cours comptant EUR/USD : 1.25/1.27 Sur le march montaire europen : Taux EUR 6 mois : 4.50 % / 4.60 % Sur le march montaire amricain : Taux USD 6 mois : 6.10 % / 6.20 % 1. Premire tape : emprunt en USD Le banquier recevra de lexportateur dans six mois 1 000 000 USD. Il le va donc emprunter pour six mois (n =180 jours) la valeur actuelle de ce montant qui sera rembourser chance par le versement du client. Soit :
Il emprunte USD 969 932,105 au taux iUSD = 6.20 % pendant six mois, remboursant lchance 1 000 000 USD. 2. Deuxime tape : vente au comptant Le montant emprunt en dollars va servir pour lachat au comptant des euros. Il sera donc cd au cours vendeurs EUR /USD = 1.27. Il recevra ainsi :
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Les euros obtenus sont placs par la banque pour une dure de six mois (n= 180 jour) au taux prteur de (iEUR= 4.5%). A lchance la banque dispose de :
A lchance : Le client versera la banque 1 000 000 USD qui servira pour rembourser son emprunt. La banque recevra du march le produit de son placement en euro, soit 780 909.89 EUR quelle versera son client. En conclusion, la banque, moyennant une rmunration pour ce service (marge), peut garantir un cours terme son client de :
Remarque : Nous remarquons que le cours terme est suprieur au cours au comptant (1.2805 > 1.2700) autrement dit, leuro est ngoci avec report par rapport au dollar. Cela sexplique par le diffrentiel de taux dintrt sur les deux devises. En rsum : Une vente terme dune devise 1 contre une devise 2 implique pour la banque les oprations suivantes: 1. Emprunt de la devise 1 ; 2. Vente au comptant de la devise 1 contre la devise 2 ; 3. Prt de la contre valeur en devise 2. Le cours de la vente terme est obtenu grce la formule suivante :
CT = cours terme CCa = cours comptant acheteur de la devise 1 contre la devise 2 T1e = taux emprunteur de la devise 1
T2p = taux prteur de la devise 2 n = nombre de jours B1 = base annuellede la devise 1 et B2 = base annuelle de la devise 2
B. Lachat terme Lachat terme concernerait, par exemple, un importateur franais qui souhaite couvrir le payement dune facture de 100.000 dollars pour un dlai de six mois. Il opte pour un achat terme. Le mcanisme de lachat terme est le mme que celui de la vente terme. Afin de garantir le cours dachat terme, la banque fait les oprations suivantes : 1. Emprunt des EUR au taux prteur six mois ; 2. Achat des USD au comptant au cours vendeur ; 3. Placement des USD au taux emprunteur six mois. Dans le cas gnral, un achat terme dune devise 1 contre une devise 2 implique pour la banque les oprations suivantes : 1. Emprunt de la devise 2 ; 2. Achat au comptant de la devise 1 contre la devise 2 ; 3. Prt de la contre valeur en devise 1. Le cours de lachat terme est obtenu grce la formule suivante : 10
C. Le change terme par les swaps de trsorerie Le mcanisme du swap sapparente celui dun crdit crois court terme et taux fixe, dun ct lemprunt et de lautre le prt dans des devises diffrentes avec une mme contrepartie. De ce fait, le risque de lopration ne porte pas sur le montant nominal mais sur les intrts. Le risque tant moindre sur le swap que sur les oprations de trsorerie, les cotations sont videmment meilleures. En rsum : Une vente terme dune devise 1 contre une devise 2 implique pour la banque les oprations suivantes : Une vente au comptant de la devise 1 contre la devise 2 ; Une opration de swap (emprunt de la devise 1 et prt de la devise 2).
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Face au besoin de plus en plus important de couverture contre le risque de change, de nouveaux instruments financiers se sont dvelopps. Ces instruments ont connu en lespace de quelques annes un dveloppement rapide tant en volume que par la diversit des produits.
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Une entreprise allemande (Volkswagen) achte un future EUR/USD = 1,13 6 mois pour un montant de 100.000 EUR. Supposant que le dpt de garantie est de 4 % donc lentreprise doit verser 4.000 EUR comme dpt initial avec un seuil de 2.000 EUR. Aprs quelques jours, plusieurs situations peuvent se prsenter : Le cours EUR/USD est 1,15 , la position est bnfique pour lentreprise, un gain de 2.000 Euros ( [1,15 - 1,13] x 100.000) est vers dans le compte de dpt. Nous remarquons quavec un dpt de 4.000 EUR, Volkswagen reoit un gain calcul sur tout le montant du contrat, do un effet de levier. Le cours est 1,12 , la position est perdante, une perte de 1.000 EUR ( [1,13-1,12] x 100.000) est enregistre dans le compte de dpt qui baisse 3000 EUR, il est suprieur la marge de maintenance (seuil). Donc, il ny a pas dappel de marge. Le cours est 1,10 , la position est perdante, une perte de 3.000 Euros ( [1,13-1,10] x 100.000) est enregistre dans le compte de dpt qui baisse 1.000 Euros, il est infrieur la marge de maintenance (seuil). Donc, un appel de marge est lanc pour la reconstitution du dpt, le montant de lappel de marge slve 3.000 EUR. Nous remarquons aussi que leffet de levier amplifie la perte.
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entreprise qui a besoin dune devise trangre dobtenir cette devise sans risque de change (si la contrepartie ne fait pas dfaut) et sans risque direct sur le capital. Un contrat de swap de devises prcise : Le montant notionnel de lopration ; Les taux de change (au comptant et terme) ; La date de dpart du swap (date de valeur) ; La dure du contrat et lchancier des flux ; La nature des taux dintrts (taux fixe/variable).
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Position de change en devise (en EUR): Emprunt ( couvrir) Verse Reoit 0 1.000.000 Swap (la couverture) 1.000.000 0 Netting (position de change) 0
Etape 2 : Echange des intrts et paiement Echanges des intrts, ainsi chaque chance convenue, lentreprise amricaine verse des intrts en USD et reoit des intrts en EUR ce qui permet chaque partie dhonorer la charge de la dette originelle. Elle verse 65.000USD Elle reoit 40.000EUR Position de change en devise (en EUR): Emprunt ( couvrir) Verse Reoit 40.000 40.000 Swap (la couverture) Netting (position de change) 0
Etape 3 : Echange du principal et remboursement des emprunts Remboursement du capital lchance : elle rembourse la contre partie europenne le principal en USD qui, son tour, rembourse en Euro Elle verse 1.365.000USD Elle reoit 1.040.000EUR Position de change en devise (en EUR): Emprunt ( couvrir) Verse Reoit 1.040.000 0 Swap (la couverture) 0 1.040.000 Netting (position de change) 0
En une seule opration, lentreprise a pu couvrir son risque de change en intrts et en capital.
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Contrairement aux swaps de devises, les swaps de change ne donnent pas lieu un change dintrt. Ils se limitent uniquement des changes de principal au dpart et la fin du swap. Les swaps de devises sont long terme alors que les swaps de change sont des instruments court terme. La figure suivante rcapitule et compare les flux financiers relatifs aux deux catgories de swaps.
Les avantages et les inconvnients des swaps : Les avantages et les inconvnients sont rsums dans le tableau suivant :
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2. La date dexercice : Elle constitue la dur de vie de loption sur laquelle elle peut sexercer. Nous distinguons Les options europennes : lorsque lacheteur ne peut lexercer qu la date de lchance prvue dans le contrat. Les options amricaines : lorsque lacheteur peut lexercer tout moment pendant la dure de vie du contrat jusqu la date dchance. 3. La prime (premium) : Il reprsente le prix ou le cot de loption. Elle est cote en pourcentage du montant nominal de loption. Ce prix est fonction du temps restant couvrir avant chance et de la volatilit de la devise sous jacente. 4. Lactif sous-jacent (underlying) : Cest le produit servant de support loption (matires premires, actions, indices etc.). Loption sur devises porte toujours sur des devises (lactif sous jacent).
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Le vendeur dune option dachat est dans la situation inverse : il reoit immdiatement le prix de loption (la prime), en contrepartie duquel il sengage (sur la dure du contrat) vendre la devise si lacheteur le dsire. Son gain est limit et ses pertes sont potentiellement illimites si le cours de la devise monte C. Lachat dun put : Lacheteur dun put verse le prix de loption au vendeur et se rserve la possibilit de vendre ou non la quantit de devises prvues, au prix dexercice fix. En cas de hausse des cours de la devise, sa perte est limite la prime. Son gain croit potentiellement la baisse des cours de la devise sous-jacente. D. Le vente dun put : Le vendeur dune option de vente encaisse la prime mais sengage acheter la devise son acheteur si celui-ci dcide dexercer sont droit. En cas de hausse des cours de la devise, son gain est limit au prix de loption. Sa perte sera potentiellement sans limite en cas de baisse des cours de la devise. Le tableau suivant rsume les quatre stratgies de base :
2. Les stratgies sur la volatilit : Les combinaisons dachat et de vente doptions largissent considrablement lventail des stratgies disponibles pour les professionnels. Ces stratgies sortent du domaine de la couverture, du fait que leur but est tent de bnficier de certaines variations de volatilit sans pour autant connatre le sens de variation. Parmi ces stratgies nous citons : le straddle, le strangle, le butterfly et le condor. A. Les straddles : Le straddle correspond lachat (ou la vente) simultan dun call et dun put de mme prix dexercice, de mme chance et de mme nominale. Lacheteur dun straddle anticipe une forte variation des cours indpendamment du sens de celle-ci. Cette variation doit tre suffisamment importante pour lui permettre le paiement des deux primes et si possible lexercice dune des options. 20
A contrario, le vendeur de straddle table sur une stabilit des cours de change autour du prix dexercice afin de lui permettre de conserver au moins une partie des primes touches initialement. Ainsi, son gain est limit aux deux primes et la perte est potentiellement illimite.
B. Les strangles : Le strangle correspond galement lachat simultan (ou vente) dun call et dun put de mme chance et de mme nominal mais des prix dexercice diffrents. De plus ces prix seront out of the money afin de minimiser le montant des primes payer. Par contre, lcart de volatilit devra tre plus important pour permettre le remboursement des primes. Lacheteur de strangle anticipe un march trs volatil indpendamment du ses de celle-ci. Inversement, le vendeur dun strangle espre une baisse de la volatilit permettant de rester dans la fourchette de gain.
C. Le butterfly (papillon) : Correspond lachat dun strangle et la vente simultane dun straddle de mme chance et de mme nominal (ou inversement). Lacheteur de butterfly espre une hausse de la volatilit alors que le vendeur mise sur une certaine stabilit des prix. Elle est peu utilise car son profit est limit. D. Le condor :
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Correspond lachat dun strangle et la vente simultan dun strangle de mme chance et de mme nominal mais avec des prix dexercice diffrents. Le condor est utilis dans un contexte de volatilit croissante. 3. Les stratgies sur le prix : Les stratgies sur le prix supposent, par dfinition, une anticipation de lvolution du prix du sous-jacent. On distingue entre : A. Le collar terme synthtique Il consiste en lachat dune option call ou put et la vente dune option de sens contraire, de mme chance et de mme prix dexercice. B. Les carts ou spread : Sont des stratgies combinatoires dont le but est de tirer profit dune hausse ou une baisse limite des cours. On distingue le call spread ou le put spread correspond lachat dune option (call ou put) de prix dexercice Pe1 associ la vente dune option de mme sens (call ou put) de prix dexercice Pe2. On note que pour un Call spread, on a : Pe2 > Pe1, et pour un Put spread on a : Pe2<Pe1. Le profit est obtenu lors de lapprciation du sous-jacent avec une perte gale la prime paye. C. Strip et Strap : Elle consiste acheter un plus grand nombre de call que de put (prvision de hausse) pour un strap, ou inversement pour un strip.
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